一週之內，納斯達克 100 指數下跌 5.5%，AI 股是否已吹出泡沫，再度成為市場焦點。但橡樹資本管理公司共同主席霍華德・馬克斯並未因此直接下定論：在他看來，劇烈回檔固然暴露市場弱點，卻不能單憑跌幅判斷泡沫已成形或走到最危險的階段。投資人仍在積極談論風險，本身就顯示風險尚未從市場意識中消失。134

這不代表馬克斯認為 AI 股安全，也不表示跌勢不會延續。他的重點是，價格波動不等於投機狂熱已到頂點；判斷泡沫，還得觀察投資人是否因過度樂觀而不再認真看待風險。

馬克斯看泡沫，先看投資人的心態

在馬克斯的框架裡，泡沫不只是價格快速上漲。《這是泡沫嗎？》（Is It a Bubble?）一文把兩個彼此相關、但不完全相同的問題分開：企業在一個產業裡如何擴張，以及投資人如何看待這個產業。備忘錄指出，市場泡沫與過度樂觀有關，不能只因新技術出現或股價大漲，就直接判定泡沫成立。57

因此，市場上愈多人公開質疑 AI 估值與風險，對馬克斯而言愈是值得納入判斷的訊號：投資人似乎仍有警覺。這是他不急著做出泡沫定論的理由，並不等於 AI 市場沒有泡沫特徵，更不代表修正已經結束。14

達利歐、諾沃格拉茲與馬克斯，警告的重點不同

三人的分歧，不只在於是否使用「泡沫」這個詞，也在於他們認為市場的脆弱處在哪裡，以及眼前是否已接近轉折點。

• 雷・達利歐聚焦融資風險。 他稱 AI 為「典型泡沫」，並指出大筆借款支應 AI 建設、加上利率上升，可能成為泡沫接近破裂的壓力來源。5
• 麥克・諾沃格拉茲認為是泡沫，但不代表漲勢已到盡頭。 他形容 AI 是「我們這一生中最大的泡沫」，同時認為上漲趨勢還可能延續。2
• 馬克斯著眼於投資人的風險意識。 他較不願輕率定調，因為他在意市場是否已進入一種不設防的狂熱狀態，讓投資人不再把風險當一回事。14

簡單來說，達利歐談的是債務與利率，諾沃格拉茲承認泡沫存在、但認為仍有上行空間；馬克斯則追問，投資人的行為是否已跨過更危險、對風險不再敏感的界線。

AI 基礎設施債務，為何成為市場焦點？

納斯達克 100 指數一週下跌 5.5% 的同時，納斯達克綜合指數一週也下跌約 4.5%。36 AI 基礎設施公司 CoreWeave 因背負大量債務而受到關注。報導指出，其股價週三一度下跌逾 15%，週五則下跌約 12%。714

投資人關心的是：擴建 AI 算力的公司，能否及時把投入轉化為足夠的營收與獲利，來支付建設成本並償還借款？借貸擴張的風險在於，債務到期不會因客戶需求或獲利來得較慢而消失。市場報導也指出，若融資成本上升，AI 基礎設施公司能否及時獲利、償還債務，將更受考驗。713

這些疑慮並不能證明整個 AI 投資主題都是泡沫，但能說明為何市場開始仔細檢視 AI 支出、實際營運回報與融資成本之間的關係。達利歐的警告，正是把債務與利率變化放在論點核心。5

與網路泡沫相比，仍有問題要分開看

AI 與網路泡沫時期都涉及具有變革性的技術，也伴隨投資人對未來的高度期待，因此兩者容易被拿來比較。不過，依照馬克斯的分析，不能只因為新技術前景巨大，或市場出現一波下跌，就把它當成判斷泡沫的完整答案。他的備忘錄區分企業擴張與投資人行為，並特別強調過度樂觀的作用。57

因此，至少有兩個問題需要分開評估：AI 公司是否投資擴張過度？投資人是否又以不切實際的信心為企業前景定價？現有報導支持馬克斯對市場心理與風險意識的重視，但不足以據此對當前 AI 領先企業與網路泡沫時期的公司，作出確定的估值比較。157

Meta 財報將檢驗 AI 支出能否說服市場

在 AI 概念股承壓之際，主要科技公司的財報將成為觀察投資人信心的重要關卡。路透社指出，Meta 是 AI 漲勢轉弱之際，市場將關注財報表現的公司之一。28

重點不只是企業花了多少錢，而是這些投入能否帶來足以支撐成本的營收、獲利與現金流。若公司提高 AI 相關支出的規模，市場自然會更仔細追問回報何時到來；但單憑支出增加，仍不足以證明泡沫已經破裂。

馬克斯的看法，與其說是在替 AI 股背書，不如說是在提醒投資人別急著下結論。納指一週下跌 5.5%，代表市場承壓；但這是否就是泡沫破裂的臨界點，還得看投資人是否仍在衡量風險，以及 AI 建設背後的企業能否從投入的資本中取得足夠回報。

一週之內，納斯達克 100 指數下跌 5.5%，AI 股是否已吹出泡沫，再度成為市場焦點。但橡樹資本管理公司共同主席霍華德・馬克斯並未因此直接下定論：在他看來，劇烈回檔固然暴露市場弱點，卻不能單憑跌幅判斷泡沫已成形或走到最危險的階段。投資人仍在積極談論風險，本身就顯示風險尚未從市場意識中消失。134

這不代表馬克斯認為 AI 股安全，也不表示跌勢不會延續。他的重點是，價格波動不等於投機狂熱已到頂點；判斷泡沫，還得觀察投資人是否因過度樂觀而不再認真看待風險。

馬克斯看泡沫，先看投資人的心態

在馬克斯的框架裡，泡沫不只是價格快速上漲。《這是泡沫嗎？》（Is It a Bubble?）一文把兩個彼此相關、但不完全相同的問題分開：企業在一個產業裡如何擴張，以及投資人如何看待這個產業。備忘錄指出，市場泡沫與過度樂觀有關，不能只因新技術出現或股價大漲，就直接判定泡沫成立。57

因此，市場上愈多人公開質疑 AI 估值與風險，對馬克斯而言愈是值得納入判斷的訊號：投資人似乎仍有警覺。這是他不急著做出泡沫定論的理由，並不等於 AI 市場沒有泡沫特徵，更不代表修正已經結束。14

達利歐、諾沃格拉茲與馬克斯，警告的重點不同

三人的分歧，不只在於是否使用「泡沫」這個詞，也在於他們認為市場的脆弱處在哪裡，以及眼前是否已接近轉折點。

• 雷・達利歐聚焦融資風險。 他稱 AI 為「典型泡沫」，並指出大筆借款支應 AI 建設、加上利率上升，可能成為泡沫接近破裂的壓力來源。5
• 麥克・諾沃格拉茲認為是泡沫，但不代表漲勢已到盡頭。 他形容 AI 是「我們這一生中最大的泡沫」，同時認為上漲趨勢還可能延續。2
• 馬克斯著眼於投資人的風險意識。 他較不願輕率定調，因為他在意市場是否已進入一種不設防的狂熱狀態，讓投資人不再把風險當一回事。14

簡單來說，達利歐談的是債務與利率，諾沃格拉茲承認泡沫存在、但認為仍有上行空間；馬克斯則追問，投資人的行為是否已跨過更危險、對風險不再敏感的界線。

AI 基礎設施債務，為何成為市場焦點？

納斯達克 100 指數一週下跌 5.5% 的同時，納斯達克綜合指數一週也下跌約 4.5%。36 AI 基礎設施公司 CoreWeave 因背負大量債務而受到關注。報導指出，其股價週三一度下跌逾 15%，週五則下跌約 12%。714

投資人關心的是：擴建 AI 算力的公司，能否及時把投入轉化為足夠的營收與獲利，來支付建設成本並償還借款？借貸擴張的風險在於，債務到期不會因客戶需求或獲利來得較慢而消失。市場報導也指出，若融資成本上升，AI 基礎設施公司能否及時獲利、償還債務，將更受考驗。713

這些疑慮並不能證明整個 AI 投資主題都是泡沫，但能說明為何市場開始仔細檢視 AI 支出、實際營運回報與融資成本之間的關係。達利歐的警告，正是把債務與利率變化放在論點核心。5

與網路泡沫相比，仍有問題要分開看

AI 與網路泡沫時期都涉及具有變革性的技術，也伴隨投資人對未來的高度期待，因此兩者容易被拿來比較。不過，依照馬克斯的分析，不能只因為新技術前景巨大，或市場出現一波下跌，就把它當成判斷泡沫的完整答案。他的備忘錄區分企業擴張與投資人行為，並特別強調過度樂觀的作用。57

因此，至少有兩個問題需要分開評估：AI 公司是否投資擴張過度？投資人是否又以不切實際的信心為企業前景定價？現有報導支持馬克斯對市場心理與風險意識的重視，但不足以據此對當前 AI 領先企業與網路泡沫時期的公司，作出確定的估值比較。157

Meta 財報將檢驗 AI 支出能否說服市場

在 AI 概念股承壓之際，主要科技公司的財報將成為觀察投資人信心的重要關卡。路透社指出，Meta 是 AI 漲勢轉弱之際，市場將關注財報表現的公司之一。28

重點不只是企業花了多少錢，而是這些投入能否帶來足以支撐成本的營收、獲利與現金流。若公司提高 AI 相關支出的規模，市場自然會更仔細追問回報何時到來；但單憑支出增加，仍不足以證明泡沫已經破裂。

馬克斯的看法，與其說是在替 AI 股背書，不如說是在提醒投資人別急著下結論。納指一週下跌 5.5%，代表市場承壓；但這是否就是泡沫破裂的臨界點，還得看投資人是否仍在衡量風險，以及 AI 建設背後的企業能否從投入的資本中取得足夠回報。