油價連跌第三週：荷姆茲海峽風險未解，市場為何仍然看跌？

原油價格連續第三週下跌，關鍵不在於荷姆茲海峽已經完全恢復通航，而是交易員開始相信：短期供應中斷可能沒有先前預期般嚴重，同時美國貨幣政策偏緊也可能削弱經濟活動與燃料需求。

布蘭特原油週五結算價為每桶 89.31 美元，單日下跌 0.43%，全週跌幅超過 5%；美國西德州中級原油（WTI）結算價為 83.40 美元，單日下跌 0.16%，全週跌幅超過 4%。420

為何油價下跌？

荷姆茲海峽的外交消息壓低即時供應溢價

市場消息指伊朗與阿曼正研究管理船隻通行、或建立穿越荷姆茲海峽的航運走廊。這降低了海峽遭到長期、全面封鎖的可能性，也讓交易員下調對短期供應缺口的估算。

原油期貨反映的是對未來供應的預期，而不只是當下實際運輸中的桶數。因此，油價回落代表市場對替代航線或有限度航運安排更有信心，並不等於海灣原油貿易已恢復正常。220

過去幾個月的市場反應也顯示，油價對預期變化十分敏感：當更多油輪駛離海峽、供應疑慮緩解時，油價曾大幅下跌；當和平安排前景轉淡、供應中斷可能延續時，油價則迅速上升。356

聯準會政策訊號引發需求轉弱疑慮

投資者同時評估聯準會主席 Kevin Warsh 對通脹及利率前景的訊號，包括利率可能維持限制性水平，甚至需要上調的可能性。

利率偏高通常會透過幾條途徑打擊油價：經濟增長放慢、工業活動減弱，以及交通運輸燃料需求下降。此外，較高利率也可能支持美元，令以美元計價的原油對部分海外買家而言更加昂貴。

這股宏觀經濟壓力抵銷了中東緊張局勢帶來的看漲力量。週五市場實際上是在兩股力量之間拉鋸：供應風險可能推高油價，需求風險則可能將油價拉低。42426

美國原油庫存支持「供應尚算充足」的看法

美國原油庫存上升，也加深市場對短期實體供應沒有想像中緊張的印象。這限制了制裁及衝突相關風險對油價的推升作用，並促成全週整體下跌。7

油價下跌，並不代表危機已經結束

荷姆茲海峽仍是原油市場最大的尾部風險。這條重要航道過去承載全球約 20% 的能源流量，而自 2月28日以來大部分時間實際上處於關閉狀態；目前究竟有多少能源能夠通過，仍然不明確。21

海灣出口已從最嚴重的中斷中回升，但公開報道顯示，流量仍遠低於衝突前水平。路透社形容復甦受限且十分脆弱，分析師也警告，衝突可能在未來數月持續干擾航運。1718

這正是油價下跌、卻沒有崩跌的原因。隨著部分航運恢復的可能性增加，交易員削減了此前計入價格的恐慌溢價；但他們仍保留相當程度的風險溢價，以防談判失敗、船舶通行量再度下降，或衝突進一步升級。

其他供應風險如何影響市場？

美國對伊朗的新制裁

市場沒有把美國新制裁解讀為伊朗原油會立即全面退出全球市場。較普遍的看法是，制裁可能促使德黑蘭走向談判，而不是立即引發更大規模的軍事升級。因此，短期內制裁對原油價格的看漲作用，低於直接造成出口中斷的情況。220

委內瑞拉與 OPEC 不確定性

有報道稱委內瑞拉正考慮是否退出石油輸出國組織（OPEC），為市場增添另一項中期不確定性。若真的退出，可能引發外界對產油國集團凝聚力及未來供應協調能力的疑問；但目前這仍只是被報道的可能性，並非已確認的退出決定。19

地緣政治溢價仍未消失

整體而言，市場是在重新定價，而不是回到正常狀態。荷姆茲海峽流量改善的希望，加上需求前景轉弱，降低了交易員為「即時稀缺」所願意支付的價格；然而航運受限、談判未有定案，以及這條航道的戰略重要性，仍令油價容易出現突然反轉。171821

週五結算對油市意味著甚麼？

油價連續第三週下跌，顯示交易員目前認為，衝突短期內造成災難性供應中斷的可能性，已低於早前水平。但這項價格變動不能被視為海灣能源流量已經恢復正常的證據。

接下來市場可能會密切關注以下指標：

• 荷姆茲海峽的商業航運能否由零星通行變成持續運作；
• 海灣出口能否逐步回到衝突前水平；
• 伊朗與阿曼，或更廣泛的美伊外交，能否達成持久安排；
• 美國庫存數據是否繼續反映短期供應充裕；以及
• 聯準會政策訊號是否進一步加深市場對原油需求放慢的憂慮。

簡而言之，原油下跌是因為市場計入了較可控的供應中斷，以及較不利的需求前景。可是，荷姆茲海峽航運復甦仍然試探性十足、隨時可能逆轉，因此地緣政治風險溢價並未完全消失。