Sea Limited 2026 年 Q1：營收亮眼，投資人更在意利潤能否跟上

一眼看懂 Q1 關鍵數字

對不常看美股財報的讀者來說，GAAP 是美國一般公認會計準則口徑；調整後 EBITDA 則是常見的營運獲利參考指標。

營收超預期的幅度不小。AskTraders 引述 Yahoo Finance 共識為 64 億美元，Longbridge 的預期為 64.555 億美元，FXEmpire 則列出 66.1 億美元。 相較之下，Sea 實際公布的 71 億美元約高出 5 億至 7 億美元。

但 EPS（每股盈餘）不能用同樣方式下結論。財報前來源顯示，Q1 EPS 預估約在 0.70 至 0.77 美元之間；然而現有 Q1 財報片段提供的是淨利等資料，未確認公司公布的 Q1 EPS 數字。 因此，依目前來源不能判定 Sea 第一季 EPS 究竟是優於或低於預期。

Shopee：營收再創動能，但 GMV 金額未揭露

Shopee 仍是 Sea 最醒目的成長引擎。Sea 第一季簡報顯示，Shopee GAAP 營收為 51 億美元，年增 45.1%、季增 2.8%。 公司也表示，Shopee 在 GMV、總訂單量與營收上都創下新高，同時維持財務紀律。

GMV（gross merchandise value，平台商品交易總額）不是營收，但常被用來觀察電商平台交易規模。這次的方向性訊號相當強，但要注意一個數據邊界：本篇可用的 Q1 來源沒有提供 Shopee 當季 GMV 的具體美元金額。換言之，可以說 Shopee GMV 創新高，卻不能把它寫成某個確切金額。

Shopee 的比較基期本來就不小。Sea 表示，2025 年 Shopee 服務約 4 億名活躍買家與 2,000 萬名賣家。 另據 Sea 2025 年資料，管理層當時設定 2026 年 Shopee GMV 約成長 25%，並希望調整後 EBITDA 的絕對金額至少與 2025 年持平。 這也解釋了為何投資人不只看交易額是否放大，也會盯著 Shopee 在持續投資下能留下多少利潤。

Garena：bookings 年增、季增都反彈

Garena 也在第一季提供助力。Sea 第一季簡報顯示，Garena bookings 年增 20.1%、季增 38.5%，圖表對應的 2026 年 Q1 bookings 約為 9.314 億美元。

對遊戲業務而言，bookings 是觀察玩家付費與內容週期的重要指標。這次季增幅度尤其明顯，代表 Garena 的修復動能延續到 2026 年，而不是停留在 2025 年的反彈。Sea 先前公布，Garena 2025 年全年 bookings 為 29 億美元，調整後 EBITDA 為 17 億美元。

Monee：放款本金餘額高速擴張

Monee 是 Sea 的數位金融服務業務，也是本季資產端成長最顯眼的一塊。Sea 第一季簡報顯示，Monee 貸款本金餘額達 99 億美元，年增 71.3%、季增 7.5%。 簡報並註明，這項數字包括消費者與中小企業貸款本金餘額，且涵蓋表內與表外貸款。

這延續了 2025 年的高成長。依 Sea 2025 年數據，Monee 當年營收 38 億美元、調整後 EBITDA 10 億美元。 Sea 也說，Monee 在 2025 年新增逾 2,000 萬名首次借款人。

不過，放款長得快，信用風險自然會被放大檢視。供應資料中一份 Maybank 報告提到，Monee 的 BNPL（先買後付）滲透率仍在十幾％中段，並引用 90 天不良貸款率約 1.1%。但這屬於分析師脈絡，不是本次 Q1 財報片段中 Sea 公司公布的信用品質指標。

為什麼營收超預期仍可能讓人不放心？

關鍵在「營收變大」能否順利變成「利潤變厚」。Sea 第一季營收年增 46.6%，但毛利只增 40.7%，調整後 EBITDA 增 9.3%，淨利僅增 6.7%。 這個落差顯示，公司在追求成長時，仍可能承受較高投入或利潤率壓力。

Sea 管理層自己的說法也呼應這個方向。公司在 Q1 新聞稿中形容 2026 年是加大投入、深化競爭護城河的一年，同時會維持財務紀律；並表示部分投資的單位經濟效益已開始改善。 這種說法一方面正面，另一方面也提醒市場：2026 年的故事不只是成長，還包含持續投資與成本效率的拉鋸。

這個疑慮並非第一季才出現。財報公布前，AskTraders 指出 Sea 此前連續四季未達盈餘預期，且 2025 年第四季雖然營收優於預期，GAAP EPS 仍低於市場預測。 另一份供應來源也將先前 Q4 EPS miss 解讀為引發市場對未來成長與獲利能力的擔憂。 不過，就 2026 年第一季而言，現有資料不足以確認財報後股價反應，也無法確認 EPS 是否優於或低於預期。

結論：需求不是問題，利潤品質才是主線

Sea 的 2026 年第一季確實有亮點：營收明顯高於可查的財報前預估，Shopee 營收高速成長且 GMV 與訂單創高，Monee 貸款本金餘額快速擴張，Garena bookings 也同步年增與季增。 但這份財報的考題不在需求，而在「成長品質」。

若接下來幾季 Sea 能讓毛利、調整後 EBITDA 與淨利更接近營收增速，市場對 Shopee 投資、Monee 信用品質與整體費用紀律的疑慮才可能降溫。反之，若營收繼續衝高但利潤增長偏慢，Sea 的高成長敘事仍會被獲利率問題反覆檢驗。