比特幣鏈上壓力直逼 FTX 崩盤水準，但最終的底部可能還在前面

壓力在長期持有者（LTH）身上最為明顯，這個族羣通常被視為市場中最堅定的持有者。Glassnode 的數據顯示，長期持有者目前持有的水下幣數量已經超過了 2022 年熊市的最低點，創下了這個周期的新紀錄 。這種痛苦正轉化為罕見的行為。在經歷了二月到四月相對不活躍的時期後，隨著比特幣逼近新的周期低點，LTH 轉變為淨賣家，在短短兩天內拋售了估計 24 億美元的比特幣 。長期持有者花費產出利潤率（LTH-SOPR）已跌破 1.0，確認這些經驗豐富的投資者正在實現實際虧損，而不僅僅是帳面損失 。巨鯨也面臨類似的壓力，大型持有者在 2026 年第一季平均每天錄得 3.37 億美元的虧損，而更廣泛的 LTH 在 30 天移動平均線上也每天虧損約 2 億美元 。

這種廣泛的水下供應讓人聯想到近期兩個最痛苦的階段：2022 年的熊市和 FTX 的崩盤。相似之處是真實存在的，但並非完全相同。當前的 LTH 水下供應量已正式超過了前一個周期的低點，正如 Glassnode 首席分析師 CryptoVizArt 所指出的 。每天 12.6 億美元的已實現虧損率，與 FTX 崩盤後最糟糕的日子不相上下 。到今年夏天，每日總已實現虧損進一步飆升至約 13.5 億美元，其中有 7.7 億美元來自於在周期頂部附近建倉的長期持有者投降出場 。也就是說，這次回調與過去的災難之間存在一個結構性的差異。2022 年的投降事件，包括 LUNA 和 FTX，是由劇烈的恐慌和強制平倉所驅動的。而今天的拋售，分析師將其特點描述為「更廣泛的分銷而非恐慌性拋售」。幣正在移動，虧損正在鎖定，但在歷史上標誌著最終洗盤的那種令人窒息的恐懼，尚未浮現。

歷史先例為識別真正的熊市底部提供了一些指引，但將其應用於當前市場需要細微的觀察。鏈上分析師 Crypto Rand 最近指出，在過去三個熊市中，50% 的供應量處於虧損狀態的門檻恰好標誌著周期的底部 。CryptoQuant 的數據最近將這個數字定為 48.7%——令人煎熬地接近那個歷史觸發點，但還沒有真正跨越它 。其他既定的指標也強化了「還沒到」的訊號。比特幣的市值與已實現價值（MVRV）比率已跌破 1.0，意味著平均持有者處於水下，這種情況在熊市中出現，但並不一定與絕對的價格低谷重合 。與此同時，淨未實現利潤/虧損（NUPL）指標在 25–27% 的「希望/恐懼」過渡區間內波動，這個區域在歷史上更常與 2021 年和 2019 年的中期修正相關，而不是最終熊市洗盤時出現的極端負值讀數 。

Glassnode 和 CryptoQuant 的分析師們正在告誡投資者，不要將當前的痛苦解讀為一個見底的信號。他們認為，這些數據最像是一個「熊市後期」或「周期中期重置」。一個關鍵的技術確認出現在短期持有者（STH）的成本基礎自 2022 年 1 月以來首次跌破「真實市場均值」，這種轉變在歷史上預示的是持續的盤整階段，而非立即的 V 型反彈 。幾個鏈上模型預測了一個可能在 40,000 美元到 55,000 美元區間的結構性底部，這意味著在市場完成其全面重置之前，從當前水準仍有顯著的進一步下行空間 。簡而言之，比特幣的鏈上數據正在尖叫市場深受重傷。但它還沒有發出那種結束了前三個周期的、特定的高度恐慌的最終投降信號。數據顯示，投資者應該為一個底部形成的過程做好準備，而不是期待一個突然的命運逆轉。