該交易所的市佔率凸顯了其集中度。Hyperliquid 在 2025 年上半年囊括了所有去中心化永續合約交易量的 73%,月交易量在 5 月達到 2,700 億美元的高峰 。它掌握約 70% 的去中心化永續合約未平倉量,在所有 DEX 衍生品市場約 280 億美元的總日交易量中,處理了約 100 億美元
。其未平倉量大約為 70 億美元,以此指標衡量,Hyperliquid 是全球第三或第四大的加密永續期貨交易所,直接與中心化交易所競爭
。
這一看漲論點的核心是 Hyperliquid 的代幣經濟學,它將高達 97% 的協議手續費分配給「自動化輔助基金(Assistance Fund)」,用於從公開市場回購 HYPE 代幣 。這在平台活動與代幣需求之間建立了直接的聯繫:更多的交易產生更多的手續費,進而產生更多回購,最終可能支撐代幣價格。
這項機制的規模相當可觀。到 2026 年 1 月,輔助基金已累計回購超過 3,700 萬枚 HYPE 代幣,價值超過 10 億美元,月回購金額達 9,500 萬美元 。截至 2025 年 11 月,累積回購已達約 13 億美元
。一項分析預測,按照當前的速度,回購計劃可能在不到兩年內吸收所有流動的 HYPE 供應
。
這創造了 Grayscale 所描述的一種類似「交易所股權」的估值案例:如果 Hyperliquid 能維持其交易量,代幣便能捕捉該活動的一部分價值,就像交易所股票受益於交易量一樣——但額外增加了協議層級的回購機制 。
然而,這個飛輪並非萬無一失。儘管有回購,HYPE 在某些時期仍經歷了淨通膨,而即將到來的代幣解鎖——包括一次價值 2.56 億美元的預定解鎖事件——對通貨緊縮的敘事構成了直接挑戰 。如果發行量或拋售壓力超過了需求驅動的回購,供應動態仍可能壓垮需求。
Grayscale 對此論點的信心,最明顯地體現在其產品線上。2026 年 3 月 20 日,該公司向美國證券交易委員會(SEC)提交了一份現貨 HYPE ETF 的 S-1 註冊申請,該 ETF 將在那斯達克交易,代碼為 GHYP,並由 Coinbase Custody 擔任託管人 。一份第三度修改的 S-1 表格於 2026 年 5 月 22 日提交,將託管合作夥伴更換為 Anchorage Digital,並將鏈上質押收益納入 ETF 結構
。
這份申請意義重大,是 Grayscale 首次進軍 DeFi 基礎設施 ETF 產品,標誌著這家全球最大的數位資產管理公司之一,將 Hyperliquid 視為與比特幣和以太坊並列的基礎資產 。另外兩家發行商的 HYPE 現貨 ETF 已經上線並正在積累資金,在首週內累積淨流入 7,491 萬美元,合計淨資產達 8,920 萬美元
。
需要注意的是,Grayscale 的 GHYP 仍處於申請階段。目前尚無 HYPE ETF 獲得 SEC 批准,而 SEC 最多有 240 天的審查期 。該申請還規定,股票購買的最低單位為 10,000 股,這限制了機構和合格投資人的直接參與
。核准並非必然,且 Grayscale 正面臨如 21Shares 和 Bitwise 等競爭對手在山寨幣 ETF 批准競賽中的壓力——這意味著任何單一申請都可能面臨延遲、拒絕或競爭壓力
。
2025 年,去中心化永續合約市場的月交易量突破了 1.2 兆美元,而 Hyperliquid 的主導地位使其成為主要受益者 。Grayscale 的研究將 Hyperliquid 定位為一個進入交易所級交易市場的 DeFi 平台,主張應將其視為鏈上交易所業務來估值,而非純粹依賴敘事的加密資產
。
這種比較很有分量:Hyperliquid 的日均交易量為 83.4 億美元,未平倉量達 70 億美元,使其落入中型中心化交易所的範圍,而它 2025 年的所有成長都是在沒有創投資金的支持下實現的——這在加密基礎設施領域相當罕見 。
維持 73% 的市佔率並非易事。競爭的去中心化平台可以改善流動性、激勵措施、定價或使用者體驗,而中心化交易所則保有雄厚的資本優勢。如果 Hyperliquid 的市佔率受到侵蝕,其營收飛輪也將隨之減弱。
GHYP ETF 是一個提議中的產品,尚未獲得批准。比特幣和以太坊以外的現貨加密 ETF 的監管路徑仍不明朗,SEC 尚未表明 HYPE ETF 審批的明確時間表 。對於可能被歸類為證券的 DeFi 代幣,其宏觀監管環境也尚未有定論。
2026 年 5 月 18 日,Trade.xyz 在 Hyperliquid 上推出了 SPCX-USDC,這是一種追蹤 SpaceX 普通股隱含價格的合成永續合約,以 150 美元的參考價開盤,暗示其估值約為 1.78 兆美元 。該合約產生了約 3,300 萬美元的交易量,並帶動 HYPE 在 24 小時內上漲約 7%,甚至是在比特幣跌破 7.7 萬美元的背景下
。
這些合約建立在 Hyperliquid 的 HIP-3 框架之上,該框架允許任何人透過質押 HYPE 代幣來建立永續期貨市場 。針對 Anthropic 和 OpenAI 的類似市場也已上線或正在開發中
。這些合約是「合成」的,意味著沒有實際的股票易手——交易者是透過預言機報價和資金費率機制,對掛鉤參考價格的衍生品進行曝險
。
雖然這種法律結構與使用特殊目的工具(SPV)的代幣化股票產品不同,但這些工具仍處於監管的灰色地帶。SpaceX 並未授權此產品 。同期,針對 Anthropic 和 OpenAI 的代幣化產品在兩家公司警告基於 SPV 的股票轉移無效後,價值暴跌了約 50%
。這裡的風險在於,這些合成 IPO 前市場可能會引來監管審查,其影響可能擴及 Hyperliquid 平台本身——不是因為這些合約是股權,而是因為它們在一個無需許可、帶有槓桿的環境中,為私人公司實現了價格發現。
Grayscale 對 Hyperliquid 的看漲論點,本質上是押注一個已展現交易所級經濟效益的 DeFi 平台:2025 年營收 8.44 億美元、交易量 2.95 兆美元、在其利基市場佔有 73% 的市佔率,以及一個已累計回購超過 10 億美元 HYPE 的代幣回購機制 。
GHYP ETF 的申請增加了一層機構級產品面向,若獲批准,將能讓更廣泛的投資人接觸到該價值,而來自去中心化永續合約的產業總體順風,也創造了有利的需求背景 。但這個論點並非完美無瑕。ETF 審批尚無保證、市佔率可能被侵蝕、代幣解鎖可能壓制價格,以及新興的合成 IPO 前市場引發尚無明確解答的監管難題。若能維持高交易量,且手續費收益持續流向回購機制,則看漲邏輯成立;但上述任何一個假設若出現裂痕,這個論點就會隨之動搖。
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