黑海出口受阻，小麥與玉米期貨創逾三年高位

這輪糧價上漲，並非單純的短期航運延誤，而是「出口能力受損」與「作物基本面轉差」同時發生後，市場重新為未來糧食供應定價。

為何期貨價格突然上衝？

俄羅斯與烏克蘭相互攻擊黑海港口、糧食碼頭及商業船隻，導致裝船延誤、貨運合約履約變得不確定，並推高戰爭風險保險與海運費。由於兩國都是全球重要、成本相對較低的穀物出口國，買家便透過芝加哥小麥及玉米期貨對沖可能出現的實物短缺，推高期貨價格。12

限制刻赤海峽及亞速—頓河航道，也進一步影響俄羅斯穀物外運；相關航線據估計承擔俄羅斯約28%的小麥出口量。3在收成後、出口本應加快的時期，港口與航道同時變得難以使用，市場反應自然更為劇烈。

小麥與玉米的升幅反映甚麼？

8月28日，小麥期貨收市上升3.1%，一週升12.1%，年初至今升幅達54.5%；玉米期貨一週上升5.5%，8月累計上升15.6%。小麥升至逾三年高位，主要由黑海出口停滯及航運風險帶動；玉米則同時受到黑海供應疑慮及美國收成預期惡化支持。45

換言之，市場交易的不只是「今天有多少船能出港」，而是未來數月全球市場還剩多少可交付的糧食，以及替代供應是否足夠。

玉米還有美國天候這條獨立支線

美國玉米帶西部受高溫及乾旱影響，東部部分地區則出現過量降雨，兩者均削弱單產預期。廣受市場關注的Pro Farmer田間巡查估計，美國全國玉米單產為每英畝173.2蒲式耳，明顯低於美國農業部8月預測的180.7蒲式耳。67

這代表美國原本可用來填補黑海缺口的出口餘量，可能沒有先前預想般充裕。當一個主要供應區的港口出問題，另一個主要產區又可能減產，期貨市場便會以更高價格反映「可替代供應不足」的可能性。

歐洲、肥料與運費令供應緩衝進一步變薄

歐盟玉米也受到乾旱與高溫打擊。美國農業部8月評估將歐盟玉米產量預測下調360萬公噸。8

與此同時，與荷姆茲海峽衝突相關的航運及能源擾動，可能增加燃料、肥料及運輸成本；萊茵河等內陸水道若水位偏低，亦會限制駁船載量或推高內陸運費。現有資料支持這些因素是市場壓力的放大器，但不足以單獨量化它們對8月28日期貨升幅的具體貢獻。9

烏克蘭：糧食留在國內，農民卻未必受惠

烏克蘭8月首兩週穀物出口按年下跌75%。港口受阻令糧食積壓在國內，農場收購價甚至跌至低於生產成本，直接削弱農民現金流，也可能影響下一季播種所需的資金。1

鐵路、公路及多瑙河港口可提供部分替代能力，但烏克蘭官員預計，這些路線最多只能取代原本黑海港口吞吐量約一半。至8月底，蘇利納運河附近更有多達70艘船輪候，原因包括引水員短缺及其他貨物獲優先處理。1011

因此，替代路線並非立即可用的「第二個黑海港口」：它們容量較小、轉運環節更多，還可能受到河流水位及鄰近港口瓶頸影響。

俄羅斯的替代方案能否迅速恢復出口？

俄羅斯出口商同樣面對黑海及亞速海物流問題。莫斯科提出的應對措施包括改道部分出口、暫時取消穀物出口稅、提供鐵路補貼、延長農民貸款、進行國家收購，以及把過剩穀物轉作牲畜飼料。12

這些政策或可減輕國內農民及出口商的短期壓力，卻不能迅速修復受損碼頭，也無法消除商船面對的航行及保險風險。鐵路或波羅的海、裏海等替代路線可以轉移部分貨量，但通常涉及更長距離、更高成本及較低吞吐量。

埃及的風險：未必立即缺麵包，但採購會更昂貴

埃及是高度依賴進口的小麥買家，過去相當倚重俄羅斯及烏克蘭供應。黑海出口不穩後，埃及進口商需要尋找其他來源，選擇性產地小麥的採購價格約為每公噸300美元，部分報價更高。13

這對埃及的補貼麵包制度帶來三重壓力：政府需要支付更高的採購成本，供應商選擇減少，貨船延誤的風險也上升。問題未必是短期內完全沒有小麥，而是維持穩定供應所需的財政支出及物流安排變得更脆弱。14

更廣泛而言，依賴進口且收入較低的國家承受的風險最大。小麥與玉米價格上升，會逐步傳導至麵粉、麵包、飼料及整體食品通脹。

結語：市場定價的是「多重緩衝同時消失」

8月28日的穀物升勢，是實物出口能力下降、到岸成本上升，以及其他產區作物緩衝變薄共同造成的風險溢價衝擊。黑海港口與航道受阻只是第一重壓力；美國玉米單產下調、歐洲天候損害、肥料與運費上升，則令全球更難迅速找到替代供應。

因此，市場擔心的不是一次性的船期延誤，而是俄烏穀物出口若持續受限，全球糧食供應鏈可能需要以更高價格、更長航程及更少選擇，才能維持原有流量。