阿里巴巴正以香港配售新股集資 800 億港元（約 102 億美元），並表示所有所得款項淨額都會用於發展「全棧式」人工智能（AI）能力，包括基礎設施及相關研發。這是公司迄今最明確的訊號之一：相較於短期盈利，阿里巴巴目前更重視建立長期 AI 產能。1

這項策略的潛在回報不小，但執行難度同樣高。阿里巴巴必須把晶片、資料中心、模型及雲端容量的投入，轉化為足以持續帶來收入的企業服務，而且速度要快到能合理化發行新股的成本。管理層表示，按目前平均毛利率計算，AI 相關資本支出約三年可達到損益兩平。

為甚麼要發行新股？

AI 擴張的特點是：需要先投入大量資本，服務才有機會逐步提高使用率。阿里巴巴早前已承諾，未來三年最少投資人民幣 3,800 億元於 AI 及雲端基礎設施，涵蓋晶片、資料中心及大型語言模型開發等領域。56

集資時機亦反映出當前業績所承受的壓力。阿里巴巴最新公布季度的淨利潤按年下跌 75%，資本支出則按年增加 75%，原因之一是公司加大 AI 基礎設施投入。6 在投資已經影響盈利的階段，發行股票可為擴張提供額外資金，減少公司完全依靠經營現金流的需要。

這次配售涉及 710 百萬股新股，每股作價 112.70 港元，集資約 800 億港元。交易被形容為香港上市公司歷來最大宗的首次增發新股集資交易。14

800 億港元將投向哪些 AI 領域？

阿里巴巴所說的「全棧式」布局，涵蓋 AI 產業的多個層面：

• 運算基礎設施及資料中心： 增加訓練和運行 AI 模型所需的運算能力，同時支援企業客戶的雲端工作負載。
• 自研晶片： 行政總裁吳泳銘表示，阿里巴巴希望以自家的含光（T-Head）晶片，取代資料中心部分商用晶片。若自研硬件能大規模運作，長遠可能改善成本效益，但也會增加研發和部署的複雜性。
• 模型及應用： 投資不只停留在硬件層面，也包括可透過雲端業務部署的模型和 AI 應用。116
• 企業雲端服務： 最終商業目標是向企業出售 AI 運算及軟件服務，將前期基礎設施投入轉化為可重複的雲端收入。

需求方面已出現初步正面訊號：阿里雲最新公布季度收入按年增長 45%。這支持了擴充容量的策略理由，但單靠收入增長，仍無法證明新增投資一定能帶來理想回報。

關鍵問題：AI 投入能否變成盈利？

管理層給出的重要財務指標，是 AI 資本支出的損益兩平時間表。吳泳銘表示，按目前平均毛利率計算，AI 相關資本支出約三年可達到損益兩平；若毛利率改善，且自研晶片的使用比例提高，時間可能更短。16

因此，投資者不應把這次配售單純視為短期盈利催化劑，而應視為一項為期多年的考驗，當中至少包括三個相互關聯的條件：

1. 雲端及 AI 需求必須持續增長。
2. 阿里巴巴需要提高正在興建的基礎設施使用率。
3. 毛利率必須改善至足以覆蓋折舊、電力、晶片及其他營運成本。

如果這些條件都能實現，集資或有助阿里巴巴建立規模更大、整合度更高的雲端平台。反之，公司可能要承擔龐大的固定成本，卻未能取得相稱的商業化收入。

現有股東要付出甚麼代價？

最直接的代價是股權稀釋。阿里巴巴是發行新股，而非只重新分配現有資產，因此交易完成後，每名現有股東持有公司的比例都會下降。配售價為每股 112.70 港元，較此前香港收市價折讓 8.4%。24

市場反應正好反映投資者對這項取捨的關注：交易公布後，阿里巴巴股價在香港早段交易一度下跌約 8%。2 折讓配售價可能在短期內對股價造成壓力；同時，流通股數增加後，公司未來需要創造更多盈利，才能支撐每股盈利表現。

不過，這次配售據報吸引約 280 億美元認購意向，顯示部分機構投資者對阿里巴巴長期 AI 策略仍有強烈興趣。這反映市場存在需求，卻不等於投資必然成功。2

AI 商業化面對哪些主要風險？

客戶未必能迅速轉化為付費需求

AI 使用量上升，並不代表高毛利收入必然同步增加。企業客戶可能仍停留在試驗模型和雲端服務階段，未必會把足夠大規模的工作負載長期交由雲端運行。阿里巴巴需要的是持續的商業採用，而不只是使用次數增加。

基礎設施成本可能延後回報

在產能完全被利用之前，資料中心、電力、晶片和折舊等成本都會先壓低盈利。阿里巴巴目前已經面對這項矛盾：雲端收入快速增長，但 AI 投資增加同時伴隨季度盈利大幅下跌。6

競爭可能壓縮毛利率

阿里巴巴並非唯一大舉投資 AI 的雲端及模型供應商。如果業界持續以低價或大量優惠爭奪客戶，阿里巴巴即使能增加收入，也可能較難改善毛利率。

自研晶片有潛在優勢，也有執行風險

若含光晶片能成功開發、部署並大規模使用，阿里巴巴或可降低對商用硬件的依賴，並改善成本效益。但這些好處取決於晶片的性能、部署效率和實際使用率。轉換過程需要時間，公司目前也未能證明自研晶片在每種情況下都會帶來更快回報。

阿里巴巴股票適合長線投資嗎？

阿里巴巴的長線投資論點，關鍵不在於配售交易本身，而在於公司能否執行這項 AI 與雲端擴張計劃。公司已有一定規模的雲端平台，最新季度雲端收入增長強勁，並且正投入大量資本建立整合式 AI 技術堆疊。15 如果 AI 工作負載增長速度高於成本基礎，這些投入可能帶來營運槓桿。

但另一面同樣清楚：股東要先承受股權稀釋，而管理層承諾的效益可能要約三年才達到損益兩平。216 若短期盈利持續受壓、AI 服務變現不及預期，或競爭令毛利率無法改善，資本回報可能低於市場期望。

較務實的結論是：這次配售可能吸引願意承擔多年 AI 及雲端建設週期的投資者，但它並不是低風險的價值投資。整個投資論點成立的前提，是阿里巴巴能在股權稀釋及持有成本侵蝕回報之前，把基礎設施投入轉化為持久且有盈利的雲端和 AI 收入。

阿里巴巴正以香港配售新股集資 800 億港元（約 102 億美元），並表示所有所得款項淨額都會用於發展「全棧式」人工智能（AI）能力，包括基礎設施及相關研發。這是公司迄今最明確的訊號之一：相較於短期盈利，阿里巴巴目前更重視建立長期 AI 產能。1

這項策略的潛在回報不小，但執行難度同樣高。阿里巴巴必須把晶片、資料中心、模型及雲端容量的投入，轉化為足以持續帶來收入的企業服務，而且速度要快到能合理化發行新股的成本。管理層表示，按目前平均毛利率計算，AI 相關資本支出約三年可達到損益兩平。

為甚麼要發行新股？

AI 擴張的特點是：需要先投入大量資本，服務才有機會逐步提高使用率。阿里巴巴早前已承諾，未來三年最少投資人民幣 3,800 億元於 AI 及雲端基礎設施，涵蓋晶片、資料中心及大型語言模型開發等領域。56

集資時機亦反映出當前業績所承受的壓力。阿里巴巴最新公布季度的淨利潤按年下跌 75%，資本支出則按年增加 75%，原因之一是公司加大 AI 基礎設施投入。6 在投資已經影響盈利的階段，發行股票可為擴張提供額外資金，減少公司完全依靠經營現金流的需要。

這次配售涉及 710 百萬股新股，每股作價 112.70 港元，集資約 800 億港元。交易被形容為香港上市公司歷來最大宗的首次增發新股集資交易。14

800 億港元將投向哪些 AI 領域？

阿里巴巴所說的「全棧式」布局，涵蓋 AI 產業的多個層面：

• 運算基礎設施及資料中心： 增加訓練和運行 AI 模型所需的運算能力，同時支援企業客戶的雲端工作負載。
• 自研晶片： 行政總裁吳泳銘表示，阿里巴巴希望以自家的含光（T-Head）晶片，取代資料中心部分商用晶片。若自研硬件能大規模運作，長遠可能改善成本效益，但也會增加研發和部署的複雜性。
• 模型及應用： 投資不只停留在硬件層面，也包括可透過雲端業務部署的模型和 AI 應用。116
• 企業雲端服務： 最終商業目標是向企業出售 AI 運算及軟件服務，將前期基礎設施投入轉化為可重複的雲端收入。

需求方面已出現初步正面訊號：阿里雲最新公布季度收入按年增長 45%。這支持了擴充容量的策略理由，但單靠收入增長，仍無法證明新增投資一定能帶來理想回報。

關鍵問題：AI 投入能否變成盈利？

管理層給出的重要財務指標，是 AI 資本支出的損益兩平時間表。吳泳銘表示，按目前平均毛利率計算，AI 相關資本支出約三年可達到損益兩平；若毛利率改善，且自研晶片的使用比例提高，時間可能更短。16

因此，投資者不應把這次配售單純視為短期盈利催化劑，而應視為一項為期多年的考驗，當中至少包括三個相互關聯的條件：

1. 雲端及 AI 需求必須持續增長。
2. 阿里巴巴需要提高正在興建的基礎設施使用率。
3. 毛利率必須改善至足以覆蓋折舊、電力、晶片及其他營運成本。

如果這些條件都能實現，集資或有助阿里巴巴建立規模更大、整合度更高的雲端平台。反之，公司可能要承擔龐大的固定成本，卻未能取得相稱的商業化收入。

現有股東要付出甚麼代價？

最直接的代價是股權稀釋。阿里巴巴是發行新股，而非只重新分配現有資產，因此交易完成後，每名現有股東持有公司的比例都會下降。配售價為每股 112.70 港元，較此前香港收市價折讓 8.4%。24

市場反應正好反映投資者對這項取捨的關注：交易公布後，阿里巴巴股價在香港早段交易一度下跌約 8%。2 折讓配售價可能在短期內對股價造成壓力；同時，流通股數增加後，公司未來需要創造更多盈利，才能支撐每股盈利表現。

不過，這次配售據報吸引約 280 億美元認購意向，顯示部分機構投資者對阿里巴巴長期 AI 策略仍有強烈興趣。這反映市場存在需求，卻不等於投資必然成功。2

AI 商業化面對哪些主要風險？

客戶未必能迅速轉化為付費需求

AI 使用量上升，並不代表高毛利收入必然同步增加。企業客戶可能仍停留在試驗模型和雲端服務階段，未必會把足夠大規模的工作負載長期交由雲端運行。阿里巴巴需要的是持續的商業採用，而不只是使用次數增加。

基礎設施成本可能延後回報

在產能完全被利用之前，資料中心、電力、晶片和折舊等成本都會先壓低盈利。阿里巴巴目前已經面對這項矛盾：雲端收入快速增長，但 AI 投資增加同時伴隨季度盈利大幅下跌。6

競爭可能壓縮毛利率

阿里巴巴並非唯一大舉投資 AI 的雲端及模型供應商。如果業界持續以低價或大量優惠爭奪客戶，阿里巴巴即使能增加收入，也可能較難改善毛利率。

自研晶片有潛在優勢，也有執行風險

若含光晶片能成功開發、部署並大規模使用，阿里巴巴或可降低對商用硬件的依賴，並改善成本效益。但這些好處取決於晶片的性能、部署效率和實際使用率。轉換過程需要時間，公司目前也未能證明自研晶片在每種情況下都會帶來更快回報。

阿里巴巴股票適合長線投資嗎？

阿里巴巴的長線投資論點，關鍵不在於配售交易本身，而在於公司能否執行這項 AI 與雲端擴張計劃。公司已有一定規模的雲端平台，最新季度雲端收入增長強勁，並且正投入大量資本建立整合式 AI 技術堆疊。15 如果 AI 工作負載增長速度高於成本基礎，這些投入可能帶來營運槓桿。

但另一面同樣清楚：股東要先承受股權稀釋，而管理層承諾的效益可能要約三年才達到損益兩平。216 若短期盈利持續受壓、AI 服務變現不及預期，或競爭令毛利率無法改善，資本回報可能低於市場期望。

較務實的結論是：這次配售可能吸引願意承擔多年 AI 及雲端建設週期的投資者，但它並不是低風險的價值投資。整個投資論點成立的前提，是阿里巴巴能在股權稀釋及持有成本侵蝕回報之前，把基礎設施投入轉化為持久且有盈利的雲端和 AI 收入。