原油價格接近每桶 90 美元，柴油、汽油與航空燃油卻出現接近歷史高位的溢價，乍看之下似乎矛盾，實際上卻反映了能源市場正在分裂：原油相對偏弱，成品油則極度吃緊。8 月，北海 Dated 原油交易價格約為每桶 92 美元，但柴油、汽油與航空燃油的煉油利差仍接近紀錄高位。8

在挪威斯塔萬格舉行的 ONS 能源會議上，TotalEnergies 執行長 Patrick Pouyanné 形容，當前是「看淡原油、看多成品油」的市場。他表示，原油仍能通過荷莫茲海峽，但運費、保險與安全成本上升，已使成品油難以以合理成本走同一條航線。13

Shell 執行長 Wael Sawan 則把成品油市場面臨的壓力稱為「三重威脅」：烏克蘭攻擊俄羅斯煉油廠、波斯灣航運面臨危險，以及紅海航運受干擾。

真正的瓶頸，是能運抵市場的燃料

這場危機不只是「全球還剩多少桶原油」的問題。原油與成品油使用不同類型的船舶，也透過不同的貿易網絡運輸。

可裝載約 200 萬桶原油的超大型油輪，能把保險、護航與航程成本分攤到大量貨物上，因此即使風險溢價上升，部分原油航程仍可能維持經濟效益。相較之下，運送柴油、汽油等清潔成品油的油輪容量較小，同樣的風險成本會攤到更少的每桶燃料上。當運費與安全成本急升，原油航程可能仍然划算，柴油或汽油航程卻可能不再值得執行。1113

結果是，某個地區可能在其他地方仍有原油可供採購的情況下，依然缺少「正確地點、正確品級、能實際交付」的燃料。對煉油廠、航空公司、物流業者與家庭而言，這種實體配送問題往往比原油基準價更直接。

俄羅斯煉油廠遇襲，柴油供應進一步收緊

路透社報導，烏克蘭對俄羅斯能源基礎設施的攻擊，近幾個月已使俄羅斯煉油量減少近 30%，降至每日 400 萬桶以下；俄羅斯也在 7 月禁止柴油出口。

俄羅斯海運石油產品出口量在 7 月按月減少約三分之一，降至約 390 萬公噸。市場人士認為，出口下滑同時反映煉油量下降與出口限制的影響。

Pouyanné 另據報估計，烏克蘭無人機攻擊使俄羅斯燃料供應減少每日 300 萬至 350 萬桶。不過，這項數字應審慎解讀：它較接近對燃料可取得性或供應中斷的廣義估計，並不必然代表有一個已獲完整驗證、永久停擺的煉油產能數字。11

為什麼原油下跌，加油價格仍可能很高？

原油只是汽油與柴油價格的其中一個組成部分。煉油利差、運輸費、保險、區域庫存，以及特定燃料規格的供應情況，在供應鏈受干擾時都可能變得更加關鍵。

7 月 30 日，歐洲低硫汽油餾分油期貨相對原油的溢價升至每桶 74.66 美元，創下紀錄；7 月 29 日，歐洲航空燃油煉油利差也仍高於每桶 80 美元。18

所謂「裂解價差」（crack spread），是成品油價格與其原料原油價格之間的差額，主要用來觀察煉油利潤，並不等同於消費者在加油站支付的零售價格。8

因此，原油基準價格回落，並不保證汽油或柴油會同步變便宜。ONS 會議相關報導指出，只要成品油與運輸瓶頸持續，歐洲消費者仍可能承受高昂燃料價格；美國汽油價格也可能維持在每加侖 4 美元以上。

亞洲正在承受主要的成品油缺口

Kpler 估計，亞洲 8 月進口輕質與中質餾分油——包括柴油、航空燃油與汽油——平均為每日 559 萬桶，與 7 月的每日 560 萬桶大致相同。然而，這比截至 2 月前連續三個月的平均每日 708 萬桶低 21%，相當於每日短少約 149 萬桶。17

而且，衝擊並非平均分布。財力較弱的燃料進口國較難以更高價格競標貨源，也通常缺乏充足的庫存緩衝，因此印尼與菲律賓等國承受的風險更高。澳洲相對有能力取得替代貨源，但代價是必須支付大幅更高的價格。17

這也說明，單看荷莫茲海峽有多少原油船通過，無法完整衡量這場危機。對家庭、航空公司、卡車運輸業與製造商來說，更重要的問題是：可用的成品油能否安全抵達需要它的地方，而且價格是否仍可負擔。

煉油利差，揭示市場最緊張的環節

8 月 21 日，新加坡一家煉油廠據報從汽油餾分油取得每桶 71.29 美元的煉油利潤；雖然低於一個月前的每桶 85.63 美元，仍處於極端高位。汽油餾分油是柴油的重要原料與基礎產品。6

如此高的利差，是一個明確的市場訊號：煉油廠正因生產買方急需的燃料而獲得豐厚回報。這也解釋了為何原油市場看似相對疲弱，柴油與其他中質餾分油市場卻仍然非常緊張。

如果中東供應持續受阻、俄羅斯出口限制延續、亞洲煉油廠無法恢復正常運轉，而美國可能對伊朗實施的新制裁進一步限制可用貨源，燃料市場壓力可能持續更久。中國增加成品油出口或許能緩解失衡，但能否真正紓解供應，仍取決於煉油產量是否足夠，以及燃料能否安全運抵目的地。23

什麼情況下，價格才會真正回落？

若要快速恢復正常，至少需要多項條件同時出現：

• 波斯灣與紅海的航運安全改善，讓運費與保險成本下降；
• 俄羅斯煉油產能與成品油出口恢復；
• 亞洲及其他替代來源的煉油廠提高產量；
• 市場有足夠時間補回已下降的燃料庫存，並讓航運班次恢復正常。

即使海上安全迅速改善，區域儲油槽也不會立刻重新填滿。Shell 此前曾警告，讓更廣泛的原油市場恢復平衡可能需要接近一年，甚至更久；這意味著實體能源市場在供應中斷初步緩解後，仍可能承受一段時間的壓力。

斯塔萬格會議傳出的核心訊息，並不是原油價格已經不重要，而是原油已不再是唯一、甚至未必是最關鍵的限制因素。對消費者而言，真正稀缺的，正逐漸變成能夠被運輸、投保，並送達需求市場的成品燃料。

原油價格接近每桶 90 美元，柴油、汽油與航空燃油卻出現接近歷史高位的溢價，乍看之下似乎矛盾，實際上卻反映了能源市場正在分裂：原油相對偏弱，成品油則極度吃緊。8 月，北海 Dated 原油交易價格約為每桶 92 美元，但柴油、汽油與航空燃油的煉油利差仍接近紀錄高位。8

在挪威斯塔萬格舉行的 ONS 能源會議上，TotalEnergies 執行長 Patrick Pouyanné 形容，當前是「看淡原油、看多成品油」的市場。他表示，原油仍能通過荷莫茲海峽，但運費、保險與安全成本上升，已使成品油難以以合理成本走同一條航線。13

Shell 執行長 Wael Sawan 則把成品油市場面臨的壓力稱為「三重威脅」：烏克蘭攻擊俄羅斯煉油廠、波斯灣航運面臨危險，以及紅海航運受干擾。

真正的瓶頸，是能運抵市場的燃料

這場危機不只是「全球還剩多少桶原油」的問題。原油與成品油使用不同類型的船舶，也透過不同的貿易網絡運輸。

可裝載約 200 萬桶原油的超大型油輪，能把保險、護航與航程成本分攤到大量貨物上，因此即使風險溢價上升，部分原油航程仍可能維持經濟效益。相較之下，運送柴油、汽油等清潔成品油的油輪容量較小，同樣的風險成本會攤到更少的每桶燃料上。當運費與安全成本急升，原油航程可能仍然划算，柴油或汽油航程卻可能不再值得執行。1113

結果是，某個地區可能在其他地方仍有原油可供採購的情況下，依然缺少「正確地點、正確品級、能實際交付」的燃料。對煉油廠、航空公司、物流業者與家庭而言，這種實體配送問題往往比原油基準價更直接。

俄羅斯煉油廠遇襲，柴油供應進一步收緊

路透社報導，烏克蘭對俄羅斯能源基礎設施的攻擊，近幾個月已使俄羅斯煉油量減少近 30%，降至每日 400 萬桶以下；俄羅斯也在 7 月禁止柴油出口。

俄羅斯海運石油產品出口量在 7 月按月減少約三分之一，降至約 390 萬公噸。市場人士認為，出口下滑同時反映煉油量下降與出口限制的影響。

Pouyanné 另據報估計，烏克蘭無人機攻擊使俄羅斯燃料供應減少每日 300 萬至 350 萬桶。不過，這項數字應審慎解讀：它較接近對燃料可取得性或供應中斷的廣義估計，並不必然代表有一個已獲完整驗證、永久停擺的煉油產能數字。11

為什麼原油下跌，加油價格仍可能很高？

原油只是汽油與柴油價格的其中一個組成部分。煉油利差、運輸費、保險、區域庫存，以及特定燃料規格的供應情況，在供應鏈受干擾時都可能變得更加關鍵。

7 月 30 日，歐洲低硫汽油餾分油期貨相對原油的溢價升至每桶 74.66 美元，創下紀錄；7 月 29 日，歐洲航空燃油煉油利差也仍高於每桶 80 美元。18

所謂「裂解價差」（crack spread），是成品油價格與其原料原油價格之間的差額，主要用來觀察煉油利潤，並不等同於消費者在加油站支付的零售價格。8

因此，原油基準價格回落，並不保證汽油或柴油會同步變便宜。ONS 會議相關報導指出，只要成品油與運輸瓶頸持續，歐洲消費者仍可能承受高昂燃料價格；美國汽油價格也可能維持在每加侖 4 美元以上。

亞洲正在承受主要的成品油缺口

Kpler 估計，亞洲 8 月進口輕質與中質餾分油——包括柴油、航空燃油與汽油——平均為每日 559 萬桶，與 7 月的每日 560 萬桶大致相同。然而，這比截至 2 月前連續三個月的平均每日 708 萬桶低 21%，相當於每日短少約 149 萬桶。17

而且，衝擊並非平均分布。財力較弱的燃料進口國較難以更高價格競標貨源，也通常缺乏充足的庫存緩衝，因此印尼與菲律賓等國承受的風險更高。澳洲相對有能力取得替代貨源，但代價是必須支付大幅更高的價格。17

這也說明，單看荷莫茲海峽有多少原油船通過，無法完整衡量這場危機。對家庭、航空公司、卡車運輸業與製造商來說，更重要的問題是：可用的成品油能否安全抵達需要它的地方，而且價格是否仍可負擔。

煉油利差，揭示市場最緊張的環節

8 月 21 日，新加坡一家煉油廠據報從汽油餾分油取得每桶 71.29 美元的煉油利潤；雖然低於一個月前的每桶 85.63 美元，仍處於極端高位。汽油餾分油是柴油的重要原料與基礎產品。6

如此高的利差，是一個明確的市場訊號：煉油廠正因生產買方急需的燃料而獲得豐厚回報。這也解釋了為何原油市場看似相對疲弱，柴油與其他中質餾分油市場卻仍然非常緊張。

如果中東供應持續受阻、俄羅斯出口限制延續、亞洲煉油廠無法恢復正常運轉，而美國可能對伊朗實施的新制裁進一步限制可用貨源，燃料市場壓力可能持續更久。中國增加成品油出口或許能緩解失衡，但能否真正紓解供應，仍取決於煉油產量是否足夠，以及燃料能否安全運抵目的地。23

什麼情況下，價格才會真正回落？

若要快速恢復正常，至少需要多項條件同時出現：

• 波斯灣與紅海的航運安全改善，讓運費與保險成本下降；
• 俄羅斯煉油產能與成品油出口恢復；
• 亞洲及其他替代來源的煉油廠提高產量；
• 市場有足夠時間補回已下降的燃料庫存，並讓航運班次恢復正常。

即使海上安全迅速改善，區域儲油槽也不會立刻重新填滿。Shell 此前曾警告，讓更廣泛的原油市場恢復平衡可能需要接近一年，甚至更久；這意味著實體能源市場在供應中斷初步緩解後，仍可能承受一段時間的壓力。

斯塔萬格會議傳出的核心訊息，並不是原油價格已經不重要，而是原油已不再是唯一、甚至未必是最關鍵的限制因素。對消費者而言，真正稀缺的，正逐漸變成能夠被運輸、投保，並送達需求市場的成品燃料。