泡泡瑪特仍在增長，但Labubu神話正接受考驗

泡泡瑪特仍然盈利，收入也在增加，但2026年上半年業績顯示，這家潮玩公司的增長動能，已較Labubu帶動的高峰期明顯冷卻。

截至6月底的6個月，泡泡瑪特收入按年增加23.8%至人民幣171.7億元，經調整純利上升9.5%至51.6億元。 不過，收入和盈利增幅均低於投資者原本的期待。

收入仍升，卻大幅低於市場預期

市場原先預計，泡泡瑪特上半年收入約為199.8億元，意味著按年增長44%；經調整純利預期則約為59.8億元。實際收入與盈利均未達到這些預測。

期內報告純利約為51億元，按年增長8.9%；毛利上升22.6%至約119.7億元。然而，集團純利率由一年前的33.7%下降至29.7%。

單看絕對數字，業績依然可觀；但若與去年Labubu熱潮帶來的爆發式增長比較，落差便十分明顯。報道指出，去年同期的上半年增長率曾超過200%。

這正是市場目前的核心疑問：泡泡瑪特是進入較健康的正常化增長階段，還是最強勁的一輪需求已經過去？

內地市場撐住，海外收入反而下跌

地域表現是今次業績最值得留意的分野。內地，以及香港、澳門和台灣市場的收入按年上升47%；海外收入則下跌11%。

海外業務原本是泡泡瑪特增長故事中最亮眼的一環。2025年集團收入按年大升184.7%，國際需求及Labubu均扮演重要角色。 因此，海外收入倒退不只是單季數字轉弱，也令市場重新思考：Labubu在不同市場的吸引力，是否能帶來持續回購，而不只是一次性的社交媒體熱潮。

相關報道亦提到，中國網上銷售轉弱，以及投資者持倉態度變得更審慎，均加深了市場憂慮。不過，目前未有足夠證據提供一個可直接比較的沽空數據，因此不宜誇大看淡倉位增加的規模。

為何2026年20%增長目標或難達成？

行政總裁王寧表示，公司很可能無法達到早前提出的2026年全年收入至少增長20%的目標。 這項表態反映兩重壓力：一方面，去年業績基數異常高；另一方面，國際市場的需求正在減弱。

摩根士丹利早前已將泡泡瑪特目標價下調13%，由247港元降至214港元，理由包括下半年比較基數偏高，以及海外銷售放慢。 根據另一份對該行估算的摘要，摩根士丹利亦將2026年及2027年的收入預測下調約4%至5%，盈利預測下調約4%。

其他市場預測同樣趨向保守。市場報道曾引述摩根士丹利較早前估計，泡泡瑪特2026年收入增長約13%，低於管理層20%的目標；同一報道指，滙豐預測增長9.6%，德意志銀行更預測收入下跌2%。 這些均屬分析師預測，不是公司的正式指引，未來仍可能隨新業績及市場環境變化。

市場正在測試：Labubu是長青IP，還是一場潮流？

泡泡瑪特股價及市值的回落，背後是更根本的商業問題：公司能否把一個病毒式爆紅角色，發展成持久的IP組合；抑或近年的高速增長，很大程度只是由短暫的Labubu熱潮推動？

《Business Times》報道，泡泡瑪特自Labubu熱潮高峰起，市值蒸發約320億美元。 另一份報道則以不同計算時點，估算市值損失約280億美元；兩個數字的差異，說明具體金額取決於採用的市場高位及計算日期。

公司正嘗試把Labubu由收藏玩具延伸至更廣泛的娛樂及消費產品領域。泡泡瑪特與Sony Pictures Entertainment已宣布計劃共同開發Labubu電影，藉此擴大角色的觸及面。

根據現有報道，公司的更廣泛布局還包括北京的Pop Land主題樂園、與Disney-Pixar的合作、擴大授權及特許經營、推動消費者重複購買，以及培育更多IP。

這些計劃有機會為消費者提供更多接觸泡泡瑪特角色的場景，但也需要時間驗證。電影、聯名商品或新產品線本身，並不能自動證明需求具備持續性；尤其在海外收入已經下跌的情況下，市場會更重視實際的回購率及跨市場表現。

接下來要看什麼？

泡泡瑪特下一階段的考驗，是內地市場的韌性能否抵銷海外業務疲弱，同時降低對單一爆款角色的依賴。投資者或會重點觀察以下四項訊號：

• 海外收入能否重拾增長；
• 重複購買及新IP能否獲得消費者認同；
• 純利率在回落後能否穩定；
• 下半年銷售能否克服去年同期極高的比較基數。

泡泡瑪特同時宣布股份回購計劃，金額介乎人民幣20億元至50億元，並指計劃與內地銷售轉弱及去年強勁表現後需求正常化有關。 回購或可在短期內支持市場情緒，但未能解決需求是否具備長期持續性的根本問題。

因此，今次中期業績令市場對泡泡瑪特的評價標準出現轉變。公司不再只是要證明Labubu能否再次製造一輪爆紅，而是要證明旗下角色、銷售渠道及娛樂合作，能否在熱潮退卻後，帶來可重複、可延續的增長。