日美聯手買入日圓後，匯價為何又逼近159？

日圓在日美聯手干預後一度急升，美元兌日圓由約163至164跌至155至157區間；但不久後匯價又回到159附近。這場反彈顯示，當市場持有美元資產的回報誘因仍然存在時，外匯干預可以製造震撼，卻未必能改變匯率的長期方向。

最簡單的理解是：干預改變了市場的風險計算，卻沒有改變核心的回報計算。官方行動令做空日圓的交易變得更危險，但並未消除美元資產相對較高的利率收益。當交易員重新建立以日圓融資的套利交易，日圓部分升幅便逐步消退。

日圓究竟回吐了多少升幅？

若以日圓由每美元約163至164升至155至156附近的低位計算，日圓每美元升值約7至9日圓。當美元兌日圓回到159附近時，市場已收回約3至4日圓的跌幅；視乎採用的起點及干預後低位，這大約相當於近一半的升幅。

若只採用較簡化的163至157區間，回吐比例看起來會較小。因此，不同報道的估算並不完全一致。不過，市場普遍的說法是：美元兌日圓重上159後，日圓已回吐接近一半的干預帶動升幅。

干預是如何運作的？

日圓買入干預的做法，是日本出售外匯儲備中的美元，再用所得資金買入日圓。這會在市場上即時製造日圓需求，令美元兌日圓快速下跌。

美國財政部參與後，行動的政治訊號及市場分量都更強。這次協同行動被形容為自1998年以來，日美首次聯手買入日圓、支持日圓匯價。 日本與美國亦表示，不排除日後再次協同行動，令押注160日圓關口的交易員承受更高風險。

至於干預規模，現時仍有不同估算。路透社報道，日本在最新外匯干預中最多動用了約365.8億美元。 另有估算認為，在獲確認的日美聯手行動之前，日本可能已出售接近590億美元買入日圓；現有資料尚未能確定所有相關交易的單一總額。

因此，干預可以迅速做到三件事：

• 打斷失控式的匯率跌勢；
• 迫使持有日圓淡倉的交易員降低風險；以及
• 向市場表明，當日圓過度或失序下跌時，當局願意出手維穩。

但單靠干預，無法永久改變日圓與美元市場之間的相對回報。

套利交易仍是日圓的核心壓力

日圓一直受到日本與美國政策利率差距的壓力。投資者可以借入或以低息日圓作為融資貨幣，再投資於收益率較高的美元資產。只要匯率保持穩定，或美元繼續上升，即使計入匯率風險，這種策略仍可能具吸引力。

這正是干預升幅容易消退的原因：官方買入日圓是強勁但短暫的資金流；套利交易則是持續存在的市場誘因。路透社引述分析師指出，干預更像是為日本央行爭取時間，而不是替日圓建立一個長期有效的支撐位。

若要令日圓持續回升，通常需要以下因素的組合：

1. 日本央行更快或更可信地收緊貨幣政策；
2. 市場下調對美國利率的預期；
3. 美日利差持續收窄；以及
4. 當市場再次出現失序波動時，官方重新干預。

路透社調查顯示，近95%的受訪者認為，單靠干預無法持續遏制日圓弱勢；在這批受訪者中，幾乎所有人都認為日本央行也需要加息。

日本央行9月會議成為關鍵考驗

市場對日本央行9月加息的押注已明顯升溫。路透社報道，利率市場在8月13日反映的加息機率接近76%，高於7月30日的24%。 其後的市場報道則把9月17日至18日會議加息機率推高至約80%。

日本央行目前把政策利率維持在1%，但官員已承認，基礎通脹面臨較大的上行風險。至少三名央行委員認為，升息速度可能需要快於目前大約每年兩次的步伐。

市場定價亦一度反映，截至2027年7月可能再加息約三次、每次25個基點。不過，這些只是市場預期，並不代表央行已作出承諾。 對日圓而言，關鍵不只是日本央行會否加息一次，而是央行能否清楚傳達一條通往更高利率的可信路徑。

目前市場對時間表仍有分歧：部分分析師預期央行會較早行動，另一些預測則把下一次加息放在2026年較後時間。 在央行給出更清晰指引前，這種不確定性會限制日圓的升幅。

經濟增長與通脹令政策陷入兩難

日本第二季經濟按年率計增長1.1%，低於預期；疲弱的家庭消費及企業投資拖累表現。 增長放慢可能令日本央行更審慎，因為加息或會進一步壓抑本土需求。

但通脹卻把政策推向另一個方向。日圓疲弱及進口成本上升持續帶來價格壓力，日本央行亦警告基礎通脹可能高於目標。 央行需要判斷這些壓力是否持久、是否得到工資增長支持，而不只是進口能源價格及匯率疲弱造成的成本推升。

這形成一個棘手的政策取捨：加快升息有助支持日圓，但若為應對通脹而過度收緊政策，也可能進一步打擊已經偏弱的經濟。

聯儲局轉向較寬鬆，暫時為日圓提供支援

日圓在159附近的輕微回升，也受到美元轉弱帶動。8月17日，聯邦基金期貨反映聯儲局在下一次會議維持利率不變的機率為66.9%，交易員同時下調了今年再次加息的預期。

這一點相當重要：即使日本央行沒有出現劇烈轉向，只要市場同步降低美國利率預期，日圓也可能走強。較鴿派的聯儲局訊號、疲弱的美國經濟數據或美國國債孳息率下跌，都會削弱美元資產的相對回報，減少美元兌日圓的上行支撐。

反過來說，若美國數據轉強、聯儲局重新釋放加息訊號，或美國孳息率上升，即使市場仍預期日本央行加息，美元優勢也可能重新出現。

因此，8月27日至29日舉行的傑克森霍爾全球央行年會，將是下一個重要催化劑。任何美國利率前景的變化，都可能透過改變美日利差，推動日圓大幅波動；而這正是外匯干預未能觸及的核心因素。

美元兌日圓會否升向170？

美元兌日圓升向170，目前仍屬風險情境，而非確定預測。若聯儲局維持限制性政策、日本央行延後或未能如市場預期般加息，加上干預行動零星且效果有限，這個情境便會變得更可能。

相反，若日本央行在9月加息並暗示將繼續加息，美國利率預期下跌，而當匯率出現失序時日本再度干預，日圓持續走強的機會便會增加。日本前最高級別貨幣官員古澤滿宏表示，日美聯合干預可以「隨時」發生，但同時強調，更快的日本央行升息才是關鍵。

最新行動帶來的啟示相當明確：干預可以阻止日圓失序下跌，並為政策制定者爭取時間，但無法單獨決定日圓的長期價值。若要令日圓維持較強水平，市場必須看到東京與華盛頓之間的政策方向及收益率關係出現持久改變。