兆元AI軍備賽的暗藏風險：穆迪、Jefferies揭大科技公司「借錢狂燒」引發信貸危機

穆迪的核心警告非常直接：AI 基礎建設支出正以「每年兆美元的速度」進行，強迫這些過去以輕資產聞名的公司，轉型成史上最重的資產負載模式 。

6,620億美元的幽靈負債：表外租賃

穆迪點出的風險中，最令人擔憂的莫過於隱藏在會計規則中的一筆龐大債務。截至 2025 年底，這五家美國超大規模業者已累積了約 6,620 億美元尚未啟動的未來數據中心租賃承諾；依據美國公認會計原則（US GAAP，ASC 842）規定，這些負債完全未顯示在其資產負債表上 。

若加上其他承諾——包括 GPU 供應合約與伺服器——總計未折現的未來租賃曝險金額達到 約 9,690 億美元 。另一份由《日經新聞》所做的財務報表分析則發現，Alphabet、微軟、亞馬遜、Meta 與 Oracle 合計持有 1.65 兆美元的表外承諾，主要就是數據中心租約、GPU 合約與伺服器 。

穆迪的會計分析師 David Gonzales 與 Alastair Drake 計算後指出，這筆未入帳的 6,620 億美元，相當於這五家業者合計調整後債務的 113% 。當這些租約開始生效，超過 5,000 億美元的數據中心資產將陸續出現在企業資產負債表上，對傳統的信用評級指標形成巨大壓力。

穆迪更明確警告，那些利用表外租賃來融資 AI 基礎建設的公司，正面臨其信用狀況 「實質惡化」 的風險，這使這家信評機構與其主要競爭對手標準普爾（S&P）在此議題上產生意見分歧，因為表外租賃已成為目前最受歡迎的數據中心融資方式之一 。

AI 的循環經濟：自我參照的支出

穆迪與 Jefferies 都將 AI 融資中相互糾結、循環的本質標記為一個不斷擴大的致命弱點。彭博社（Bloomberg）記錄了一套反覆出現的「劇本」：雲端運算公司與以輝達（Nvidia）為首的晶片製造商，協助資助領先的 AI 開發商，而這些開發商隨後又成為前者最大的客戶，形成一個自我參照的支出循環 。

微軟已向 OpenAI 投資超過 130 億美元，其中最大一筆 100 億美元來自 2023 年初宣布的交易。亞馬遜與 Google 也分別同意以類似方式投資高達 40 億美元與 20 億美元 。

瑞銀集團（UBS）將這些環環相扣的交易比喻為 千禧年之交的電信泡沫，指出這些公司互相投資並依賴彼此的營收，令人擔憂 。摩根大通（J.P. Morgan）也承認，AI 模型開發商、超大規模業者與晶片公司之間的大規模合作夥伴公告，其「規模與循環性」確實引人注目，並指出這些資本承諾橫跨多年，且伴隨著條件式的執行目標 。

Jefferies 發出了尤其嚴峻的警告：AI 驅動的科技週期中，最大的風險 不是晶片供應斷鏈，而是「投資人突然意識到，超大規模業者以及像 OpenAI 和 Anthropic 這類公司，根本無法從其投資中獲得回報」 。這家券商認為，資金擔憂可能會「引發投資人突然不願再為這些投資提供資金，而這種現象將因主要參與者之間的循環安排而進一步惡化」。

創紀錄的公司債發行：一季狂發 1,087 億美元

大科技公司以史無前例的債務浪潮淹沒了信貸市場。科技公司在 2025 年最後三個月發行了創紀錄的 1,087 億美元公司債，大約是先前季度紀錄的兩倍，且此大量發行的趨勢一直延續到 2026 年 。Oracle、Meta、Alphabet 及其他公司大舉借貸，以資助 AI 數據中心及相關的能源系統 。

彭博社報導，這些巨額債券發行有可能壓垮買家，並削弱大西洋兩岸的信貸市場，形成 史上最大規模的公司債供給浪潮 。投資者警告，這種前所未有的發行量可能會擾亂被動型信貸基金，而這些基金正是這波新供給的主要買家 。部分預測顯示，到 2028 年，科技公司為了擴展 AI 基礎設施，其債務總額可能達到 1.5 兆美元 。

自由現金流惡化與槓桿率升高

穆迪對信用品質的惡化直言不諱。這場以每年兆美元速度進行的 AI 基礎設施競賽，正在 「侵蝕超大規模業者的自由現金流」，迫使即使是最現金充裕的企業也必須承擔更高的資產負債表風險 。

穆迪寫道：「從輕資產模式轉向重資產模式，需要前所未有的投資水準」，這不僅消耗了自由現金流，也推高了包含微軟、亞馬遜、Alphabet、Meta、Oracle 和 CoreWeave 在內六大科技公司的資產負債表風險 。

穆迪已將 Oracle 與 CoreWeave 標記為 AI 領域中最脆弱的信用環節 。Jefferies 也指出，超大規模業者 正越來越依賴債務而非內部現金流 來為 AI 投資提供資金，這提高了若 AI 收入無法如期實現時，槓桿率惡化的風險 。

主要數據一覽

結論：信貸風險的典範轉移

穆迪、Jefferies 及其他分析師的共識非常清晰：AI 基礎建設的大興土木，已造成 信貸風險的典範轉移。巨大的前期支出、龐大的隱藏租賃負債、循環的交易結構以及不斷下降的自由現金流，正以前所未見的方式，考驗著全球最大科技公司的信譽。穆迪分析（Moody's Analytics）首席經濟學家 Mark Zandi 已發出警報，稱這個槓桿問題可能對整體經濟造成比過去市場修正（包括網路泡沫時代）更廣泛的損害 。

至今，沒有人能回答那個核心問題：AI 應用所產生的收入，是否真的值得投入數兆美元到其基礎建設中？