美伊和平框架：全球債市的「希望性反彈」與未解的風險

全球金融市場在週一迎來了一波強勁的反彈，主因是美國與伊朗宣布了一項初步的和平框架，旨在結束為期近四個月的衝突、重新開放霍爾木茲海峽，並解除美國的海上封鎖 。隨著市場對油價下跌與通膨壓力緩解的預期升溫，各國政府債券普遍走高。然而，這場狂歡受到一個關鍵現實的制約：目前的協議只是一份諒解備忘錄 (MoU)，而非已簽署的正式條約，且最艱難的外交工作仍在前頭 。

一波審慎的債券漲勢

此一和平框架帶來的立即效應，是典型的「風險偏好」輪動。MSCI 亞太指數一度飆升逾 3.2%，布蘭特原油價格則暴跌近 5%，來到每桶約 83 美元的水準 。債市同步走揚，殖利率隨著市場消化通膨壓力減輕與積極升息必要性降低的預期而下跌。英國 10 年期公債殖利率下跌逾 1%，觸及四月中以來的新低；兩年期公債殖利率在週一早盤更下跌了 1.5% 。歐洲債市同樣大漲，STOXX 600 指數與 FTSE Eurofirst 指數雙雙創下歷史新高 。

然而，部分市場的反彈仍缺乏動能。彭博資訊報導指出，儘管油價暴跌，美國公債殖利率的跌幅卻相對溫和，投資人正等待協議全文公布，並密切關注包括聯準會 (Fed) 利率決策會議在內的後續事件風險 。通膨疑慮仍讓許多市場參與者保持警惕，KCM Trade、Pepperstone Group 與 Stifel Nicolaus 的策略師均警告，此協議更可能創造短線交易機會，而非開啟一波長線多頭走勢 。滙豐銀行 (HSBC) 的 Willem Sels 則指出，和平協議無法迅速抹去已經造成的實質經濟損害，且數月來能源與運輸成本高漲所帶來的通膨效應依然存在 。

中國國債：意外避風港的退潮

本次和平框架所觸發的劇烈逆轉中，最引人注目之一的就是中國政府債券 (CGBs)。在衝突期間，CGB 出乎意料地成為了資金的避風港。一個涵蓋政府債與公司債、以人民幣計價的高評級債券組合，是今年以來所有彭博主要固定收益綜合指數中表現最佳的標的，回報率約為 1.1% 。全球資產管理公司大舉進駐 CGB，並非為了殖利率，而是著眼於其與西方市場近乎零的相關性。當時，一場自三月以來的全球主權債拋售潮，已將美國、英國、歐洲和日本的基準殖利率推高了 35 至 60 個基點 ，反觀等值 CGB 的殖利率卻下跌了 8 個基點 。

如今，和平框架正開始逆轉這項交易。隨著地緣政治風險消退，持有專屬戰爭避險部位的理據正在減弱。投資人開始將資金轉回風險性資產與西方政府債券，這預示著衝突期間累積的「CGB 即避風港」配置策略已開始平倉 。此一轉變格外關鍵，因為它扭轉了中國債市難得與全球利率趨勢脫鉤、並作為全球機構投資人實質投資組合分散工具的時刻。

對沖基金重啟戰前策略

該和平框架引發了跨資產類別的衝突時期避險部位快速平倉。據彭博報導，對沖基金正重啟戰前的投資策略，將資金移回短天期美國公債、超跌的亞洲貨幣，以及其他因戰爭爆發而被捨棄的週期性交易 。總部位於佛羅里達州的 Grey Value Management 和新加坡的 Reed Capital Partners 都發現了短天期美國政府公債的價值；Vantage Point Asset Management 則點名受到重創的東南亞股市，認為其有機會脫穎而出 。

隨著資金撤出避險美元部位，轉向高風險貨幣與新興市場資產，美元指數一度觸及十天新低 。韓元兌美元升值 8.7 韓元，來到 1,511.1 的水準，而韓國政府公債也因市場預期外資回流而上漲 。與石油掛鉤的避險部位遭到猛烈拋售，隨著霍爾木茲海峽復航消除了能源價格中最主要的供給風險溢價，美國原油期貨價格下跌逾 4% 。

令風險溢價揮之不去的執行障礙

儘管市場反應正面，但一些重大但書正在給這股熱情降溫。週日公布的框架是一份諒解備忘錄——一個初步架構，而非最終的全面和平協議 。正式的簽署儀式定於 6 月 19 日星期五在瑞士舉行 。交易員們高度警覺，「一份諒解備忘錄/框架既不是協議，也不是最終的全面和平協定」。

霍爾木茲海峽的重新開放——目前有近 600 艘船隻正在等待離開——取決於該框架的正式簽署以及更廣泛停火協議的持續落實 。該框架設定了一個為期 60 天的停火期，在此期間，預計將就未決問題展開進一步會談，其中也包括伊朗的核子計畫 。

核談判是一條完全獨立且尚未解決的軌道。川普曾表示，如果伊朗未能與美國達成決定性的核協議——其幕僚預計相關程序將於週五在瑞士展開——他將重新發起軍事打擊 。儘管這份諒解備忘錄要求停止敵對行動 60 天，但核問題仍是目前最大的未爆彈 。

伊朗宣布，自週一晚間起，將永久停止所有軍事行動，包括在黎巴嫩境內的行動 。然而，以色列在黎巴嫩的軍事活動並未明確被美伊框架所涵蓋，德黑蘭方面的承諾能否在以色列持續的軍事行動中維持，仍是個關鍵的不確定因素 。

下一步的展望

當前債市的漲勢與對沖部位的平倉是真實存在的，但並不完全。在週五備忘錄順利簽署、核談判取得框架性進展、以及霍爾木茲海峽實質上恢復正常通行之前，主權債券和跨資產的布局中，仍會計入顯著的執行風險溢價。衝突期間累積的通膨損害——源於數月來居高不下的能源與航運成本——不會在一夜之間消失；而聯準會的政策路徑，也依舊是另一個獨立的變數來源 。

目前來說，市場正在為「希望」定價，而非「確定性」。這個框架重新開啟了重返戰前投資環境的大門，但交易員們仍隨時準備在情況生變時迅速離場。