SpaceX 上市遭丹麥退休基金抵制：超狂「否決權」與高估值引發機構投資人海嘯級反彈

這不僅僅是道德立場的宣示。Schelde 更明確指出，此決定與該基金在 2025 年 3 月拋售特斯拉持股的原因如出一轍，都是因為觸犯了無法容忍的治理紅線 。

專為「鞏固控制」而生的公司架構

AkademikerPension 的擔憂並非空穴來風。雖然 SpaceX 的上市申請書仍屬保密狀態，但其中關鍵的結構性條款已被廣泛報導，並引來美國退休基金巨頭的公開譴責。

2026 年 5 月 13 日，三位分別掌管紐約州、紐約市及加州公務員退休基金的巨頭——紐約州主計長 Thomas DiNapoli、紐約市主計長 Mark Levine，以及 CalPERS（加州公務員退休基金）執行長 Marcie Frost——共同聯名致函給馬斯克及 SpaceX 總裁 Gwynne Shotwell，信中措辭強硬，稱此架構「極端」，並警告這將「剝奪基本的投資人保護機制」 。這三人的一舉一動背後，代表的可是超過 1 兆美元的退休資產。

引發這場跨國反彈的具體條款到底有多誇張？

• 超級投票權： 採用雙層股票架構，B 類股票每股享有 10 票投票權。這讓馬斯克與一小撮內部人士，即便僅持有約 42% 的股權，卻能掌控約 79% 的投票權 。
• 自我否決權： 任何罷免執行長的提案，都需要 B 類股東的同意。也就是說，只要馬斯克本人不同意，就沒有人能開除他 。
• 強制私人仲裁： 所有股東索賠都必須透過私人仲裁解決，完全禁止提起集體訴訟。更關鍵的是，這一切之所以合法，是因為美國證管會在 2025 年 9 月的一場分歧投票中，為此類條款開了綠燈 。
• 「受控公司」地位： 由於馬斯克掌握了絕對的投票權，SpaceX 可以豁免證券交易所對「董事會須由多數獨立董事組成」的規定，進一步削弱對公眾投資人的保護機制 。
• 德州訴訟高門檻： 在德州註冊的 SpaceX，規定股東若要對董事會決策發起股東代表訴訟，持股門檻高達 3%，換算下來原告得持有數十億美元股票才有資格提告 。

退休基金大佬們直言，這種組合拳在美國資本市場的史上是前所未見的，堪稱是「美國公開市場有史以來最偏袒管理層的治理結構」。

被動投資人的陷阱：強制買單的退休金

除了治理問題，還有另一個讓機構投資人如坐針氈的技術性問題：根據現行交易所規則，SpaceX 股票極有可能在上市後幾天內，就被納入標普 500 等各大主流指數 。

這背後意味著什麼？數百萬名教師、消防員和公務員賴以為生的退休金，若透過追蹤大盤的被動式指數基金進行投資，將完全「被迫」自動買入並持有這檔股票，毫無選擇權 。

美國教師聯合會主席 Randi Weingarten 先前就曾點出這個致命漏洞，疾呼監管機構必須設立防護罩，否則勞工的畢生積蓄將落入「一個運作起來更像馬斯克家族企業而非上市公司的掌控」 。AkademikerPension 這次的預防性封鎖，正是為了徹底繞開這個「強迫購買」的陷阱。

一場 1.8 兆美元的「治理折價」賭局

AkademikerPension 拒絕 SpaceX 的第二根支柱，則是簡單直白的估值質疑。市場風聲指出，SpaceX 的目標估值上看 1.8 兆美元，募資目標更高達 750 億美元，一旦成真，將創下史上最大規模 IPO 的紀錄 。

對此，AkademikerPension 明確表態，很難替一家市值超過 1 兆美元的公司找到合理化的理由，即便撇開治理問題不看，這個數字對追求長期穩定報酬的退休基金來說，根本稱不上是「具吸引力的投資機會」。

在該基金眼中，那種極端的治理結構不只是道德上的紅線，更是一項具體的財務風險，意味著公眾市場的定價，早已脫離了基本面的商業價值。

這不是單一事件，是一貫的 ESG 路線

將 SpaceX 列入黑名單並非特例，而是一個系統性篩選機制下的最新產物。這家堅持嚴格審視治理、人權與永續風險的丹麥基金，近年來已多次做出震撼市場的決定：

• 特斯拉，2025 年 3 月： 因指責該公司打壓工會、董事會缺乏獨立性及馬斯克的個人行為，將其定義為「無條件的巨型治理風險」，直接出清持股 。
• 道富環球顧問，2025 年 3 月： 終止與這家資產管理公司的外部委任關係，理由是不滿其「改變了在積極所有權與責任投資上的做法」 。
• 美國國債，2026 年 1 月： 基於風險與 ESG 考量，拋售了手上高達 1 億美元的美國政府公債組合 。

從這個角度來看，抵制 SpaceX 不過是將一套定義清晰的 ESG 治理政策貫徹到底，而非一時的政治表態。該基金在 2026 年發表的投票政策中，明確強調董事會獨立性、性別多元化門檻，以及符合巴黎協定的資本配置規劃 ，這一切顯然與一家繞過獨立監督、全憑執行長一人說了算的公司完全不相容。

美國資本市場的前哨戰

SpaceX 的 IPO 如今已成一場壓力測試，考驗著公開市場在面對天量募資規模時，是否還能守住最基本的股東保護機制。

AkademikerPension 的行動，加上美國三大公共退休基金的聯名信，已構成一個監管機構與交易所再也無法迴避的結構性難題：如果一間公司可以合法地禁止股東訴訟、架空董事會、並讓執行長成為不可能被開除的存在，那這類公司還有資格進入那些讓數百萬勞工別無選擇、只能被動買進的主流指數嗎？

至少，這家管理著 250 億美元的丹麥基金，已用行動給出了它的答案：不。