百度的 AI 轉型已不再只是靠搜尋廣告供養的長期實驗。2026 年第二季，百度核心 AI 業務收入達人民幣 125 億元，佔百度一般業務收入一半，按年增長 25%；AI 雲基礎設施收入增長 50%，GPU 雲收入更急升 283%。2510

但這組數字不能簡化為「AI 已佔百度整體收入一半」。百度第二季集團總收入為人民幣 313 億元，按年下跌 4%；傳統線上營銷收入則下跌 19%。550 換言之，AI 已足以主導百度的戰略方向，卻尚未完全填補搜尋廣告業務的收入缺口。

先釐清：AI 佔的是一般業務收入一半

人民幣 125 億元相當於百度一般業務收入人民幣 252 億元的 50%，而不是合併收入的 50%。29

這項區分很重要。它既反映百度業務組合確實正在轉向 AI，也避免誇大集團整體轉型的程度。AI 業務已大到足以重新定義百度，但廣告及其他傳統業務的疲弱，仍會直接反映在集團業績上。

從營運數據看，AI 雲的需求確實強勁。AI 雲基礎設施收入達人民幣 73 億元，按年增長 50%；GPU 雲收入則增長 283%。1655 這或許顯示市場對 AI 運算的需求，正在快於傳統雲服務增長。不過，收入高速增加本身，仍不足以證明長期盈利能力。

回本期縮短，可能改寫百度的盈利模式

百度財務總監何海建表示，AI 投資回本期已由過去約五至六年縮短至兩至三年，原因包括 token 使用量上升、國內晶片成本下降，以及境內融資成本較低。54

如果這個回本期能夠維持，AI 基礎設施便可能由長期消耗現金的投資，轉變為可以自行供血的增長引擎。當中的經濟效益，可能來自幾個環環相扣的因素：

• GPU 集群使用率提高，可把固定基礎設施成本分攤到更多工作負載。
• GPU 雲在整體雲業務中的比重上升，管理層認為其利潤率可能優於傳統 CPU 雲。5157
• 若昆侖芯晶片能在大規模部署下穩定運作，自研晶片或可為成本優化提供更大空間。5157
• 可重複使用的 AI 應用程式和智能代理，可能帶來持續的推理及雲容量需求，而不只是一次性的基礎設施銷售。

百度同時強調，雲收入增長速度將快於整體行業，資本開支則維持在低於市場預期的水平。這是其策略能否成立的重要考驗：AI 增長不能只是透過無節制增加資本開支換來。

至於 AI 利潤率將接近傳統搜尋及廣告業務，目前仍屬管理層預期，而非已經獲得集團業績證明的結果。這一目標取決於需求能否持續、設備使用率、定價能力、晶片經濟效益，以及投資紀律。4654

眼前風險：AI 正在衝擊百度的舊生意

百度的轉型面對一個難以迴避的矛盾：搜尋廣告是透過點擊和商業意圖變現，但 AI 直接生成答案後，用戶可能已獲得所需資訊，卻沒有產生同等的廣告機會。

這股壓力已經出現在業績中。第二季線上營銷收入按年下跌 19%，而百度仍把 AI 搜尋品質和用戶體驗置於短期變現之上。4850

因此，百度其實是在與時間賽跑。公司必須讓 AI 雲、AI 應用、智能代理及新型搜尋格式帶來的收入，增長得比傳統付費搜尋廣告版位消失得更快。若 AI 收入雖然增長，卻維持低利潤；又或者 AI 搜尋加速蠶食廣告，卻沒有創造新的商業收入，百度可能在戰略上變得更重要，財務上卻反而更弱。

接下來最值得觀察的，不只是 AI 收入本身，還包括：

1. AI 雲在比較基數提高後，能否維持高增長。
2. GPU 雲擴張能否帶動毛利率及營業利潤率改善。
3. 基礎設施回本期能否維持在兩至三年左右。
4. 應用程式和智能代理能否產生可重複的收入，而非高成本客製化項目。
5. AI 搜尋普及後，線上營銷收入能否逐步穩定。

雙重主要上市，改變的是資本市場入口

百度於 2026 年 9 月 1 日完成香港上市地位轉換，成為香港交易所及納斯達克雙重主要上市公司。1226

這項安排有望擴大百度的投資者基礎，並提升香港上市股份的戰略作用。它也讓百度具備被納入南向交易的候選資格；南向交易是滬港通及深港通下的跨境投資渠道，合資格的內地投資者可透過該渠道買賣符合條件的香港上市股份。1824

但雙重主要上市不等於必然納入互聯互通。百度仍須符合相關資格要求，可能涉及市值、流動性，以及恒生綜合指數成分股等條件。18 因此，流動性增加或估值提升應被視為潛在上行空間，而不是已經確定的重估結果。

對百度而言，這次上市轉換也配合其 AI 故事。更深厚的香港投資者基礎，可能讓市場更容易把百度視為中國 AI 及基礎設施平台，而不只是美國上市的搜尋公司。不過，資本市場入口無法取代營運表現；投資者最終仍要看到 AI 利潤接棒傳統搜尋利潤的證據。

昆侖芯或能釋放價值，但 IPO 前景仍未坐實

百度旗下 AI 晶片子公司昆侖芯已向香港交易所秘密提交上市申請，但公司當時披露，發行規模及架構仍未確定。44

其後有報道指，昆侖芯正以約 500 億美元估值籌備香港 IPO。32 這並不是已確認的估值，也不代表交易已經完成。路透社 Breakingviews 指出，若以該目標計算，估值可能在約半年內上升約 17 倍；能否實現，將高度取決於晶片供應緊張程度、生產能力、商業化進展，以及投資者對國產 AI 硬件的需求。33

若上市成功，昆侖芯可取得擴大產能和業務所需資金，公開市場亦能為這項百度全棧 AI 策略的重要資產提供較清晰的估值參考。市場同時可以觀察，昆侖芯的價值有多少來自百度以外的客戶，而不是單靠集團內部需求。

風險同樣明顯。公開市場將審視昆侖芯的利潤率、生產限制、客戶採用率，以及對百度的依賴程度。至於有意投資者被要求同時購買昆侖芯晶片的報道，路透社未能獨立核實，因此不能視為發售方案的既定條款。3239

目前也沒有足夠證據，能把百度其他資產可能上市納入基本估值情境。現階段，昆侖芯是最清晰的資本市場選項，但 500 億美元估值應被視為進取目標，而非可直接採用的結果。

競爭關鍵不只在模型，而在基礎設施能否交付價值

百度最具說服力的戰略論據，是其試圖打通模型、雲基礎設施、晶片、搜尋及應用程式，形成垂直整合架構。如果能以具吸引力的總體成本提供穩定性能，這種整合有助百度控制成本，並把客戶留在自身生態系統內。

但垂直整合並不自動等於護城河。百度仍須證明，其基礎設施在價格、供應、可靠性和客戶成果方面具備競爭力。GPU 雲需求強勁是正面訊號，但單靠第二季數據，尚不足以證明百度已對大型雲服務及科技競爭者建立持久優勢。

因此，應用程式和智能代理策略格外重要。當客戶能取得開放權重模型及其他競爭系統，基礎模型本身可能越來越難以區分。能夠完成任務、接入企業工作流程並帶來可衡量商業價值的產品，或許比單獨出售模型存取權，更能為百度的雲端及推理基礎設施創造持續需求。

消費市場競爭也不能忽視，因為聊天機械人使用量可能把流量從傳統搜尋中分走。新型聊天機器人帶來的壓力顯示，百度的挑戰不只是打造更強模型，更是建立一層能夠有效變現的 AI 搜尋及應用生態。48

投資故事需要三項證明

百度正在由「搜尋下滑、靠舊業務供養 AI」的公司，走向「全棧 AI 基礎設施及應用平台」。第二季業績已為轉型的前半段提供證據：AI 已佔一般業務收入一半，雲業務增長強勁，GPU 需求正在加速。210

但後半段仍有待證明。百度必須展示，AI 利潤率可以接近搜尋業務，新增 GPU 產能可在管理層所說的較短週期內回本，而應用程式及智能代理收入足以抵銷傳統廣告收入流失。

雙重主要上市及昆侖芯潛在 IPO，或可改善資本取得能力，並讓市場更容易為 AI 資產估值。但兩者都不能改變最核心的營運考驗：百度的 AI 業務必須成為可持續的盈利引擎，市場才會有足夠信心把它視為 AI 基礎設施領導者，而不是仍在轉型中的搜尋業者。

百度的 AI 轉型已不再只是靠搜尋廣告供養的長期實驗。2026 年第二季，百度核心 AI 業務收入達人民幣 125 億元，佔百度一般業務收入一半，按年增長 25%；AI 雲基礎設施收入增長 50%，GPU 雲收入更急升 283%。2510

但這組數字不能簡化為「AI 已佔百度整體收入一半」。百度第二季集團總收入為人民幣 313 億元，按年下跌 4%；傳統線上營銷收入則下跌 19%。550 換言之，AI 已足以主導百度的戰略方向，卻尚未完全填補搜尋廣告業務的收入缺口。

先釐清：AI 佔的是一般業務收入一半

人民幣 125 億元相當於百度一般業務收入人民幣 252 億元的 50%，而不是合併收入的 50%。29

這項區分很重要。它既反映百度業務組合確實正在轉向 AI，也避免誇大集團整體轉型的程度。AI 業務已大到足以重新定義百度，但廣告及其他傳統業務的疲弱，仍會直接反映在集團業績上。

從營運數據看，AI 雲的需求確實強勁。AI 雲基礎設施收入達人民幣 73 億元，按年增長 50%；GPU 雲收入則增長 283%。1655 這或許顯示市場對 AI 運算的需求，正在快於傳統雲服務增長。不過，收入高速增加本身，仍不足以證明長期盈利能力。

回本期縮短，可能改寫百度的盈利模式

百度財務總監何海建表示，AI 投資回本期已由過去約五至六年縮短至兩至三年，原因包括 token 使用量上升、國內晶片成本下降，以及境內融資成本較低。54

如果這個回本期能夠維持，AI 基礎設施便可能由長期消耗現金的投資，轉變為可以自行供血的增長引擎。當中的經濟效益，可能來自幾個環環相扣的因素：

• GPU 集群使用率提高，可把固定基礎設施成本分攤到更多工作負載。
• GPU 雲在整體雲業務中的比重上升，管理層認為其利潤率可能優於傳統 CPU 雲。5157
• 若昆侖芯晶片能在大規模部署下穩定運作，自研晶片或可為成本優化提供更大空間。5157
• 可重複使用的 AI 應用程式和智能代理，可能帶來持續的推理及雲容量需求，而不只是一次性的基礎設施銷售。

百度同時強調，雲收入增長速度將快於整體行業，資本開支則維持在低於市場預期的水平。這是其策略能否成立的重要考驗：AI 增長不能只是透過無節制增加資本開支換來。

至於 AI 利潤率將接近傳統搜尋及廣告業務，目前仍屬管理層預期，而非已經獲得集團業績證明的結果。這一目標取決於需求能否持續、設備使用率、定價能力、晶片經濟效益，以及投資紀律。4654

眼前風險：AI 正在衝擊百度的舊生意

百度的轉型面對一個難以迴避的矛盾：搜尋廣告是透過點擊和商業意圖變現，但 AI 直接生成答案後，用戶可能已獲得所需資訊，卻沒有產生同等的廣告機會。

這股壓力已經出現在業績中。第二季線上營銷收入按年下跌 19%，而百度仍把 AI 搜尋品質和用戶體驗置於短期變現之上。4850

因此，百度其實是在與時間賽跑。公司必須讓 AI 雲、AI 應用、智能代理及新型搜尋格式帶來的收入，增長得比傳統付費搜尋廣告版位消失得更快。若 AI 收入雖然增長，卻維持低利潤；又或者 AI 搜尋加速蠶食廣告，卻沒有創造新的商業收入，百度可能在戰略上變得更重要，財務上卻反而更弱。

接下來最值得觀察的，不只是 AI 收入本身，還包括：

1. AI 雲在比較基數提高後，能否維持高增長。
2. GPU 雲擴張能否帶動毛利率及營業利潤率改善。
3. 基礎設施回本期能否維持在兩至三年左右。
4. 應用程式和智能代理能否產生可重複的收入，而非高成本客製化項目。
5. AI 搜尋普及後，線上營銷收入能否逐步穩定。

雙重主要上市，改變的是資本市場入口

百度於 2026 年 9 月 1 日完成香港上市地位轉換，成為香港交易所及納斯達克雙重主要上市公司。1226

這項安排有望擴大百度的投資者基礎，並提升香港上市股份的戰略作用。它也讓百度具備被納入南向交易的候選資格；南向交易是滬港通及深港通下的跨境投資渠道，合資格的內地投資者可透過該渠道買賣符合條件的香港上市股份。1824

但雙重主要上市不等於必然納入互聯互通。百度仍須符合相關資格要求，可能涉及市值、流動性，以及恒生綜合指數成分股等條件。18 因此，流動性增加或估值提升應被視為潛在上行空間，而不是已經確定的重估結果。

對百度而言，這次上市轉換也配合其 AI 故事。更深厚的香港投資者基礎，可能讓市場更容易把百度視為中國 AI 及基礎設施平台，而不只是美國上市的搜尋公司。不過，資本市場入口無法取代營運表現；投資者最終仍要看到 AI 利潤接棒傳統搜尋利潤的證據。

昆侖芯或能釋放價值，但 IPO 前景仍未坐實

百度旗下 AI 晶片子公司昆侖芯已向香港交易所秘密提交上市申請，但公司當時披露，發行規模及架構仍未確定。44

其後有報道指，昆侖芯正以約 500 億美元估值籌備香港 IPO。32 這並不是已確認的估值，也不代表交易已經完成。路透社 Breakingviews 指出，若以該目標計算，估值可能在約半年內上升約 17 倍；能否實現，將高度取決於晶片供應緊張程度、生產能力、商業化進展，以及投資者對國產 AI 硬件的需求。33

若上市成功，昆侖芯可取得擴大產能和業務所需資金，公開市場亦能為這項百度全棧 AI 策略的重要資產提供較清晰的估值參考。市場同時可以觀察，昆侖芯的價值有多少來自百度以外的客戶，而不是單靠集團內部需求。

風險同樣明顯。公開市場將審視昆侖芯的利潤率、生產限制、客戶採用率，以及對百度的依賴程度。至於有意投資者被要求同時購買昆侖芯晶片的報道，路透社未能獨立核實，因此不能視為發售方案的既定條款。3239

目前也沒有足夠證據，能把百度其他資產可能上市納入基本估值情境。現階段，昆侖芯是最清晰的資本市場選項，但 500 億美元估值應被視為進取目標，而非可直接採用的結果。

競爭關鍵不只在模型，而在基礎設施能否交付價值

百度最具說服力的戰略論據，是其試圖打通模型、雲基礎設施、晶片、搜尋及應用程式，形成垂直整合架構。如果能以具吸引力的總體成本提供穩定性能，這種整合有助百度控制成本，並把客戶留在自身生態系統內。

但垂直整合並不自動等於護城河。百度仍須證明，其基礎設施在價格、供應、可靠性和客戶成果方面具備競爭力。GPU 雲需求強勁是正面訊號，但單靠第二季數據，尚不足以證明百度已對大型雲服務及科技競爭者建立持久優勢。

因此，應用程式和智能代理策略格外重要。當客戶能取得開放權重模型及其他競爭系統，基礎模型本身可能越來越難以區分。能夠完成任務、接入企業工作流程並帶來可衡量商業價值的產品，或許比單獨出售模型存取權，更能為百度的雲端及推理基礎設施創造持續需求。

消費市場競爭也不能忽視，因為聊天機械人使用量可能把流量從傳統搜尋中分走。新型聊天機器人帶來的壓力顯示，百度的挑戰不只是打造更強模型，更是建立一層能夠有效變現的 AI 搜尋及應用生態。48

投資故事需要三項證明

百度正在由「搜尋下滑、靠舊業務供養 AI」的公司，走向「全棧 AI 基礎設施及應用平台」。第二季業績已為轉型的前半段提供證據：AI 已佔一般業務收入一半，雲業務增長強勁，GPU 需求正在加速。210

但後半段仍有待證明。百度必須展示，AI 利潤率可以接近搜尋業務，新增 GPU 產能可在管理層所說的較短週期內回本，而應用程式及智能代理收入足以抵銷傳統廣告收入流失。

雙重主要上市及昆侖芯潛在 IPO，或可改善資本取得能力，並讓市場更容易為 AI 資產估值。但兩者都不能改變最核心的營運考驗：百度的 AI 業務必須成為可持續的盈利引擎，市場才會有足夠信心把它視為 AI 基礎設施領導者，而不是仍在轉型中的搜尋業者。