通脹、能源衝擊與企業倒閉：歐洲央行的艱難利率抉擇

Philip Lane的警告，重點不只是油價突然上升，而是能源衝擊可能在經濟中延續，令通脹難以迅速回落。

歐洲央行（ECB）首席經濟學家表示，歐元區通脹率在2026年餘下時間可能徘徊在3%左右，明顯高於央行2%的中期目標；不過，最終走勢很大程度取決於中東危機能否得到解決。

這使ECB面對一場無法直接消除的供應衝擊。能源成本上升會推高消費價格，同時壓縮家庭可支配支出、企業利潤與負債公司的再融資能力。央行要做的，是防止一次性的能源衝擊進一步蔓延至本地商品、工資、服務價格和通脹預期，但又不能因應對通脹而令經濟承受過重壓力。

5月3.2%的通脹數字，發出了第一個明確訊號

歐元區通脹率在5月升至估計3.2%，較年初接近2%的水平明顯上升。主要推動力來自能源價格；中東衝突及荷莫茲海峽附近的航運及供應干擾，帶動油價急升，並推高整體物價。

歐元體系工作人員6月的預測顯示，5月數字未必已經見頂。基準情境預計，整體通脹率在2026年第三及第四季均可能達到3.4%，並在2027年初前維持在3%以上；2026年全年平均為3.0%，其後逐步回落，並在2028年接近ECB的2%目標。

因此，Lane較新的「接近3%」估計，基本上是延續ECB原有的預測路徑，而不是完全改變方向。關鍵變數在於：如果地緣政治局勢持久緩和，能源價格回落，通脹前景可能明顯改善。

為何油價回落，也不能立即解決問題

即使停火，或荷莫茲海峽重新開放令油價下降，通脹也不會即時恢復正常。企業可能已經把較高的能源、運輸和原材料成本逐步轉嫁到供應鏈下游；服務業調價通常又比能源市場反應更慢，令最初衝擊與其對核心通脹的影響之間出現時間差。

ECB數據亦顯示，壓力並非只停留在能源項目。剔除能源和食品後的通脹率由2.2%加速至2.5%，服務通脹更升至3.5%，高於原先預計的3%。 Lane早前也警告，油價高於過往預測假設；如果高油價持續，對整體經濟的影響可能擴大。

這正是德國聯邦銀行行長Joachim Nagel所說，能源衝擊仍然「留在系統中」的含義。即使油價短期急升的情況消退，已經寫入合約、運輸費和供應鏈成本的價格調整，仍可能需要一段時間才能逆轉。

ECB為何加息，未來又可能繼續加息

ECB在6月把存款利率上調25個基點至2.25%，目的是防止能源帶動的通脹變得更持久。 Lane將今次衝擊形容為中等規模：嚴重到需要政策回應，但未必代表央行要採取大幅、激進的緊縮措施。

加息無法增加石油供應，也不能直接打通受阻的航運路線；但它可以冷卻需求，並向市場、家庭和企業表明，ECB仍會把中期通脹帶回2%。

這個訊號尤其重要。若工人、家庭和企業開始相信高通脹會持續，便可能要求更高工資、提前調整售價，形成能源價格以外的第二輪通脹效應。利率政策的作用，正是降低這種通脹預期自我強化的風險。

不過，ECB在7月維持利率不變，顯示未來決定將取決於新數據，而不是預先承諾的加息路徑。 如果能源價格長期高企，或更廣泛的通脹壓力加劇，央行仍可能再次加息；但市場預期某次會議加息，並不等於ECB已作出決定。

為何加息也可能令企業壓力加劇

歐洲企業數據已反映出經營環境的脆弱性。2026年第二季，歐盟企業註冊數量較上一季下跌0.5%，破產數量則上升5.7%。在8個受統計的行業中，有5個行業的新企業註冊減少；教育及社會活動、運輸和金融服務的破產增幅尤其顯著。

這些數字不能證明企業倒閉是ECB政策直接造成的。企業同時面對需求疲弱、營運成本高企、疫情時期支援措施退場，以及各行業自身的結構性問題。ECB也指出，歐元區企業破產數量已高於疫情前水平，且壓力正擴散至更多行業。

然而，利率上升確實會增加新借貸和到期債務再融資的成本。對利潤率低、負債沉重，或近期有大量貸款需要重新定價的企業而言，這可能成為壓垮現金流的另一重負擔。

ECB正在兩種風險之間取捨

政策選擇之所以困難，是因為兩條路都存在代價：

• 進一步加息： 可降低能源通脹蔓延至工資、服務價格和通脹預期的風險，並維持ECB對2%目標的公信力；但同時可能削弱投資，增加企業再融資壓力，令脆弱公司的倒閉風險上升。
• 維持利率不變： 可避免即時推高借貸成本，讓央行有時間觀察能源價格是否回落；但如果核心通脹繼續升溫，日後可能需要更急、更大幅度的政策調整。

地緣政治因此成為左右政策的關鍵變數。若中東局勢迅速並持久地緩和，能源供應恢復、油價下降，ECB再次加息的理由便會減弱；但這不代表已經傳導到經濟各環節的價格會立即逆轉。

相反，如果衝突拖延，或荷莫茲海峽再度受到干擾，Lane所說的「接近3%」情境就更可能出現，ECB面對的加息壓力也會增加。

歸根究柢，ECB並不是在單純選擇「通脹」或「企業壓力」其中一項。它要決定的是，現在應該承受多少金融壓力，才能降低日後通脹根深蒂固的風險；而這個決定，很大程度仍要等待能源市場和中東局勢給出答案。