阿里巴巴股價下跌，並不代表市場完全否定公司的 AI 策略，而是投資者先對這宗大型、折價的新股發行作出定價反應。

公司以每股 112.70 港元發行 7.1 億股新股，集資 800 億港元，約合 102 億美元；發行價較此前香港收市價低 8.4%。消息公布後，阿里巴巴股價週一跌約 8.5%，盤中一度接近下跌 10%。3467

內部人買股固然釋放信心訊號，但無法立即抵銷折價供應增加、現有股東持股被稀釋，以及 AI 投資何時轉化為盈利等短期壓力。

折價發行重新設定了股價參考點

這宗配售據報是香港上市公司歷來規模最大的主要再融資交易。阿里巴巴向美國境外的非美國投資者發行 7.1 億股新股，每股作價 112.70 港元，集資總額 800 億港元。28

這個價格很快成為市場新的參考點。投資者看到，大型機構交易可以在明顯低於前收市價的水平完成，因此原本的收市價不再是阿里巴巴能夠大規模集資的即時價格。股價下跌，某程度上正是向配售價靠攏。46

同時，新股會擴大公司的總股本。除非 AI 投資日後創造足夠新增盈利和企業價值，否則原有股東在阿里巴巴的持股比例會下降。一份報道估算，配售股份約佔發行後擴大股本的 3.57%。13

對現有股東而言，問題不只是「公司能否取得資金」，而是「公司是否值得以這個折價和稀釋程度取得資金」。

馬雲、蔡崇信與吳泳銘各自買了多少？

高層買入顯示，他們認為股價下跌後具備吸引力。不過，目前公開資料對三人的交易披露程度並不相同：

• 馬雲： 據報近日買入逾 6 億港元、約 7,650 萬美元的香港上市阿里巴巴股份。現有報道未提供經核實的總股數，亦沒有逐筆交易的價格拆分。5
• 蔡崇信： 一筆披露交易為 72 萬股，平均買入價約 112.08 港元；其後再買入 72 萬股，平均價約 113.47 港元，交易總值約 8,200 萬港元。11825
• 吳泳銘： 買入 35 萬股，平均價 111.6359 港元，交易總值約 3,900 萬港元。918

蔡崇信與吳泳銘最初披露的買入金額約為 1.2 億港元；其後報道指兩人在兩個交易日內合計買入超過 2 億港元。若把馬雲據報的交易計算在內，三人的報道及披露交易總額超過 8 億港元，但確切金額仍取決於計算哪些交易及報道日期。151725

這筆個人買入並非微不足道，卻遠小於 800 億港元的配售規模。內部人買股可以代表對公司前景有信心，但不能扭轉數以億計新股以折價發行所帶來的機械性影響。

Regulation S 與週末公布，為何令投資者更審慎？

這次股份是根據 Regulation S，在美國境外向非美國人士發售。阿里巴巴公告也說明，配售對象為美國境外的非美國人士。28

這種安排限制了合資格投資者範圍，不像完全開放的全球發售般能讓所有主要市場投資者參與。加上交易在週日公布，香港市場重開前留給投資者評估交易條款、資金需求、估值及 AI 支出計劃的時間非常短。

在這種大型、快速完成的週末交易中，投資者可能要求更大折讓，以補償資訊評估時間有限及參與者範圍較窄的風險。即使訂單簿據報收到約 280 億美元、接近發售規模三倍的認購需求，也不代表現有股東認同配售價格、稀釋程度或未來投資回報。447

市場擔心的，是資金用途與回報速度

阿里巴巴表示，所得款項淨額的 100% 將用於發展「全棧」AI 能力，涵蓋晶片、運算基礎設施、模型開發與部署、Qwen 相關業務，以及 AI 雲端服務。21112

這不是一次性的產品發布，而是涵蓋硬體、算力、模型及商業化服務的長期建設。這項策略有助阿里巴巴擴大提供算力及 AI 服務的能力，但也意味著持續而龐大的支出。

因此，投資者必須衡量：AI 及雲端服務未來帶來的現金流，能否超過建設及營運這套基礎設施的成本？阿里巴巴最新業績已反映出這個矛盾：

• AI 雲端與運算服務收入在六月季度增長 45%，達 484.4 億元人民幣，顯示市場需求正在形成。303441
• 同期資本開支上升 75%，達 676.8 億元人民幣，反映公司正大幅擴充 AI 基礎設施。303441
• 季度淨利潤下跌 75%，說明投資成本已經明顯壓低當期盈利。3034

這形成一個訊號分裂的投資案例：一方面，雲端及運算收入快速增長，AI 產品可能成為新一輪增長引擎；另一方面，資本開支增長速度高於整體收入，盈利卻大幅收縮。

為何內部人信心仍不足以平息爭議？

高層買股回答了其中一個問題：管理層是否認為拋售幅度過大？但它沒有回答市場最關心的估值問題。股東仍要判斷，阿里巴巴的 AI 策略能否創造足夠回報，以抵銷：

1. 配售價格所包含的 8.4% 折讓；
2. 發行 7.1 億股新股造成的股權稀釋；
3. 更高的折舊、晶片及基礎設施成本；以及
4. 激烈競爭可能迫使公司以較低價格出售 AI 模型、推理服務及雲端算力。

因此，市場同時收到兩個訊號：配售獲得機構投資者追捧，代表大型資金希望參與阿里巴巴的 AI 故事；但股價即時下挫，則顯示原有股東不滿交易條款，或擔心 AI 支出需要太長時間才能回本。34

投資者下一步要看什麼？

這次跌市更像是對「價格與稀釋」的判決，而非對 AI 願景的全面否定。馬雲、蔡崇信及吳泳銘買入股份，提供了管理層信心的證據；但市場短期內更重視募資規模、折價發行，以及公司本已高企的投資負擔。

接下來的關鍵將是營運表現：阿里巴巴能否把 45% 的雲端增長及持續上升的 AI 需求，轉化為更高的利潤率、現金流及資本回報。

在這些證據出現之前，投資者可以同時相信阿里巴巴具備 AI 機會，也認為這次配售對現有股東而言代價不低。

阿里巴巴股價下跌，並不代表市場完全否定公司的 AI 策略，而是投資者先對這宗大型、折價的新股發行作出定價反應。

公司以每股 112.70 港元發行 7.1 億股新股，集資 800 億港元，約合 102 億美元；發行價較此前香港收市價低 8.4%。消息公布後，阿里巴巴股價週一跌約 8.5%，盤中一度接近下跌 10%。3467

內部人買股固然釋放信心訊號，但無法立即抵銷折價供應增加、現有股東持股被稀釋，以及 AI 投資何時轉化為盈利等短期壓力。

折價發行重新設定了股價參考點

這宗配售據報是香港上市公司歷來規模最大的主要再融資交易。阿里巴巴向美國境外的非美國投資者發行 7.1 億股新股，每股作價 112.70 港元，集資總額 800 億港元。28

這個價格很快成為市場新的參考點。投資者看到，大型機構交易可以在明顯低於前收市價的水平完成，因此原本的收市價不再是阿里巴巴能夠大規模集資的即時價格。股價下跌，某程度上正是向配售價靠攏。46

同時，新股會擴大公司的總股本。除非 AI 投資日後創造足夠新增盈利和企業價值，否則原有股東在阿里巴巴的持股比例會下降。一份報道估算，配售股份約佔發行後擴大股本的 3.57%。13

對現有股東而言，問題不只是「公司能否取得資金」，而是「公司是否值得以這個折價和稀釋程度取得資金」。

馬雲、蔡崇信與吳泳銘各自買了多少？

高層買入顯示，他們認為股價下跌後具備吸引力。不過，目前公開資料對三人的交易披露程度並不相同：

• 馬雲： 據報近日買入逾 6 億港元、約 7,650 萬美元的香港上市阿里巴巴股份。現有報道未提供經核實的總股數，亦沒有逐筆交易的價格拆分。5
• 蔡崇信： 一筆披露交易為 72 萬股，平均買入價約 112.08 港元；其後再買入 72 萬股，平均價約 113.47 港元，交易總值約 8,200 萬港元。11825
• 吳泳銘： 買入 35 萬股，平均價 111.6359 港元，交易總值約 3,900 萬港元。918

蔡崇信與吳泳銘最初披露的買入金額約為 1.2 億港元；其後報道指兩人在兩個交易日內合計買入超過 2 億港元。若把馬雲據報的交易計算在內，三人的報道及披露交易總額超過 8 億港元，但確切金額仍取決於計算哪些交易及報道日期。151725

這筆個人買入並非微不足道，卻遠小於 800 億港元的配售規模。內部人買股可以代表對公司前景有信心，但不能扭轉數以億計新股以折價發行所帶來的機械性影響。

Regulation S 與週末公布，為何令投資者更審慎？

這次股份是根據 Regulation S，在美國境外向非美國人士發售。阿里巴巴公告也說明，配售對象為美國境外的非美國人士。28

這種安排限制了合資格投資者範圍，不像完全開放的全球發售般能讓所有主要市場投資者參與。加上交易在週日公布，香港市場重開前留給投資者評估交易條款、資金需求、估值及 AI 支出計劃的時間非常短。

在這種大型、快速完成的週末交易中，投資者可能要求更大折讓，以補償資訊評估時間有限及參與者範圍較窄的風險。即使訂單簿據報收到約 280 億美元、接近發售規模三倍的認購需求，也不代表現有股東認同配售價格、稀釋程度或未來投資回報。447

市場擔心的，是資金用途與回報速度

阿里巴巴表示，所得款項淨額的 100% 將用於發展「全棧」AI 能力，涵蓋晶片、運算基礎設施、模型開發與部署、Qwen 相關業務，以及 AI 雲端服務。21112

這不是一次性的產品發布，而是涵蓋硬體、算力、模型及商業化服務的長期建設。這項策略有助阿里巴巴擴大提供算力及 AI 服務的能力，但也意味著持續而龐大的支出。

因此，投資者必須衡量：AI 及雲端服務未來帶來的現金流，能否超過建設及營運這套基礎設施的成本？阿里巴巴最新業績已反映出這個矛盾：

• AI 雲端與運算服務收入在六月季度增長 45%，達 484.4 億元人民幣，顯示市場需求正在形成。303441
• 同期資本開支上升 75%，達 676.8 億元人民幣，反映公司正大幅擴充 AI 基礎設施。303441
• 季度淨利潤下跌 75%，說明投資成本已經明顯壓低當期盈利。3034

這形成一個訊號分裂的投資案例：一方面，雲端及運算收入快速增長，AI 產品可能成為新一輪增長引擎；另一方面，資本開支增長速度高於整體收入，盈利卻大幅收縮。

為何內部人信心仍不足以平息爭議？

高層買股回答了其中一個問題：管理層是否認為拋售幅度過大？但它沒有回答市場最關心的估值問題。股東仍要判斷，阿里巴巴的 AI 策略能否創造足夠回報，以抵銷：

1. 配售價格所包含的 8.4% 折讓；
2. 發行 7.1 億股新股造成的股權稀釋；
3. 更高的折舊、晶片及基礎設施成本；以及
4. 激烈競爭可能迫使公司以較低價格出售 AI 模型、推理服務及雲端算力。

因此，市場同時收到兩個訊號：配售獲得機構投資者追捧，代表大型資金希望參與阿里巴巴的 AI 故事；但股價即時下挫，則顯示原有股東不滿交易條款，或擔心 AI 支出需要太長時間才能回本。34

投資者下一步要看什麼？

這次跌市更像是對「價格與稀釋」的判決，而非對 AI 願景的全面否定。馬雲、蔡崇信及吳泳銘買入股份，提供了管理層信心的證據；但市場短期內更重視募資規模、折價發行，以及公司本已高企的投資負擔。

接下來的關鍵將是營運表現：阿里巴巴能否把 45% 的雲端增長及持續上升的 AI 需求，轉化為更高的利潤率、現金流及資本回報。

在這些證據出現之前，投資者可以同時相信阿里巴巴具備 AI 機會，也認為這次配售對現有股東而言代價不低。