長期政府債券殖利率升至多年高位，正在改變 G7 的財政計算方式：政府債務不再只是遙遠的資產負債表問題，而是會隨著債務到期、再融資而逐步反映在年度預算上。

惠譽評級預計，已開發經濟體政府債務將在 2026 年底增加 4.2 兆美元，達到創紀錄的 75.8 兆美元，相當於 GDP 的 104%；約 20 年前，這一數字為 26 兆美元、相當於 GDP 的 68%。113 同期，G7 主要市場的長期借款成本也升至許多年未見的水準。34

這代表各國政府在國防、基礎建設、氣候投資、人口老化支出與經濟支援之間，將面臨更尖銳的資源分配問題。

再融資，是壓力逐步傳導至預算的關鍵

殖利率上升不會讓政府所有債券立刻重新定價。既有債券通常會持續支付原先約定的票面利率，直到到期為止，因此利息負擔的增加往往具有延遲性。

但當舊債到期，政府必須以當時的市場利率借入新資金；若財政赤字持續存在，還需要以目前的高利率發行更多新債。換言之，便宜舊債會逐步被昂貴新債取代，政府的平均融資成本也會慢慢上升。

這不是一次性的衝擊，而是一場緩慢累積的擠壓。若高殖利率維持足夠長的時間，政府最終可能必須在削減支出、提高稅收、降低公共投資，以及進一步借款之間作出取捨。

美國既是全球基準，也是最大供給來源之一

根據路透社引述的美國財政部資料，美國聯邦債務在 2026 年 8 月突破 40 兆美元。17 此後，美國 30 年期國債殖利率一度升破 5%，財政與通膨疑慮是推動殖利率上升的因素之一。27

美國國債是全球固定收益市場的重要定價基準，因此美國長債殖利率上升，影響的不只是華盛頓，也會提高其他政府、企業與借款人的融資門檻。

當美國需要持續發行大量新債時，投資人可能要求更高補償，以反映久期風險、通膨不確定性，以及財政供給長期偏重的可能性。即使每年只有部分債務需要再融資，平均利率小幅上升，長期累積後也可能將更多預算導向債務服務，排擠其他可自由調整的支出。

英國與法國：利息支出與公共支出的拉鋸

英國凸顯了長天期借款成本如何直接轉化為財政限制。8 月 28 日，英國 30 年期國債（gilt）殖利率報 5.78%，而 2026／27 財政年度預計淨債務利息支出為 1,090 億英鎊。3310

法國也面臨類似取捨，2026 年預計債務服務成本約為 590 億歐元。10 利息支出本身不會單獨決定政策方向，但它會壓縮政府在國防、基礎建設、人口老化支出與經濟扶助之間的迴旋空間。

對英國與法國而言，關鍵在於經濟成長與政府收入能否跟上債務的有效利率。若無法跟上，穩定債務占 GDP 比率的政治成本將更高。

義大利：歐元區最受關注的脆弱環節

義大利同時具備高債務負擔、低成長，以及必須持續進入市場融資等特徵。現有預測顯示，到 2028 年，義大利利息支出可能接近政府收入的 9%。10

這將使羅馬政府較難應對經濟成長放緩或新的外部衝擊，也可能加大義大利與德國政府債券之間的殖利率利差壓力。

風險不只在於義大利政府的利息帳單變大。若市場重新質疑義大利的債務可持續性，相關壓力也可能透過銀行、機構投資組合，以及歐元區財政安排的政治支持度傳導出去。

因此，單看債務占 GDP 比率並不足以衡量風險。投資人還會關注債務到期結構、平均利率、名目經濟成長、初級財政收支，以及政府中期財政計畫的可信度。

日本：告別超低利率時代

日本的情況與較依賴海外債券持有人的國家並不完全相同，但由於公共債務存量龐大，殖利率上升仍然重要。日本長期債券殖利率已接近約 30 年來未見的水準。34

若國內債券報酬率持續上升，日本機構投資人可能會認為國內資產相對於海外主權債券更具吸引力，進而減少對外國政府債券的需求。這不一定會引發全球債券市場全面拋售，但會為國際固定收益市場增添一項結構性變數。

德國財政空間較大，但仍是傳導機制的一部分

在 Scope Ratings 的比較中，德國是少數利息支出沒有高於國防支出的 G7 國家之一，加拿大也被列為例外。43 相較部分 G7 夥伴，德國因此具備較強的相對財政位置。

但這不代表德國能免受殖利率上升影響。德國國債（Bund）是歐元區債券定價的重要參考，德國殖利率走高，仍會收緊整個貨幣聯盟的融資條件。近期包括德國在內的歐洲政府債券殖利率已升至多年高位。36

利息支出正與國防預算競爭

Scope Ratings 指出，除德國與加拿大外，所有 G7 國家的利息支出都已高於國防支出。其比較顯示，義大利的利息成本相當於國防支出的 193%，美國為 121%，英國為 105%，法國為 103%。43

更廣泛的含意是，政府過去累積的借款成本，正與當前的政策需求直接競爭。各國既要增加國防支出，也要投資基礎建設、氣候轉型並因應人口老化，卻不能無限期地同時維持低稅率、擴大支出與穩定債務比率。

殖利率越高，若要新增所有支出承諾，政府就越可能需要提高稅收、削減其他項目，或發行更多債券。

對機構投資人而言，政府債券重新有了收入吸引力

殖利率上升並非對投資人全然不利。經歷多年低利率、優質政府債券幾乎沒有收入的環境後，殖利率超過 5% 的主權債券，對退休基金、保險公司與資產管理公司而言，重新提供了較具吸引力的名目報酬來源。

但高殖利率不等於債券必然便宜。長天期債券的價格對殖利率變化十分敏感；若殖利率進一步上升，投資人仍可能面臨帳面損失。評估主權債券時，還需要留意：

• 通膨是否持續侵蝕實質報酬；
• 市場需要吸收多少新增政府債務；
• 期限溢酬是否繼續上升；
• 發行國的財政路徑與政治可信度；以及
• 財政較強與較弱的主權發行人之間，殖利率利差是否擴大。

市場更可能因此出現主權債券的「差異化」。擁有可信中期財政計畫、韌性較強的經濟成長、穩定國內投資者基礎，以及可控再融資需求的國家，通常較容易維持市場融資管道；高負債、低成長的發行人，則更容易受到風險溢酬上升的衝擊。

最終考驗：經濟成長能否超越有效利率

真正決定債務是否可持續的，並不是某個適用於所有國家的債務占 GDP 門檻，而是名目經濟成長能否持續高於政府債務的有效利率，同時讓初級財政赤字逐步收窄。

若這項條件成立，殖利率上升可能仍是一場代價高昂、但可以管理的調整；若條件失敗，再融資就可能形成自我強化的循環：利息支出上升推高赤字，赤字擴大迫使政府發行更多債券，而更大的供給又可能促使投資人要求更高殖利率。

對政府而言，後低利率時代意味著財政自由度下降；對投資人而言，政府債券再次成為重要的收益來源，但已不能被視為 G7 之內一律同樣安全的資產。

長期政府債券殖利率升至多年高位，正在改變 G7 的財政計算方式：政府債務不再只是遙遠的資產負債表問題，而是會隨著債務到期、再融資而逐步反映在年度預算上。

惠譽評級預計，已開發經濟體政府債務將在 2026 年底增加 4.2 兆美元，達到創紀錄的 75.8 兆美元，相當於 GDP 的 104%；約 20 年前，這一數字為 26 兆美元、相當於 GDP 的 68%。113 同期，G7 主要市場的長期借款成本也升至許多年未見的水準。34

這代表各國政府在國防、基礎建設、氣候投資、人口老化支出與經濟支援之間，將面臨更尖銳的資源分配問題。

再融資，是壓力逐步傳導至預算的關鍵

殖利率上升不會讓政府所有債券立刻重新定價。既有債券通常會持續支付原先約定的票面利率，直到到期為止，因此利息負擔的增加往往具有延遲性。

但當舊債到期，政府必須以當時的市場利率借入新資金；若財政赤字持續存在，還需要以目前的高利率發行更多新債。換言之，便宜舊債會逐步被昂貴新債取代，政府的平均融資成本也會慢慢上升。

這不是一次性的衝擊，而是一場緩慢累積的擠壓。若高殖利率維持足夠長的時間，政府最終可能必須在削減支出、提高稅收、降低公共投資，以及進一步借款之間作出取捨。

美國既是全球基準，也是最大供給來源之一

根據路透社引述的美國財政部資料，美國聯邦債務在 2026 年 8 月突破 40 兆美元。17 此後，美國 30 年期國債殖利率一度升破 5%，財政與通膨疑慮是推動殖利率上升的因素之一。27

美國國債是全球固定收益市場的重要定價基準，因此美國長債殖利率上升，影響的不只是華盛頓，也會提高其他政府、企業與借款人的融資門檻。

當美國需要持續發行大量新債時，投資人可能要求更高補償，以反映久期風險、通膨不確定性，以及財政供給長期偏重的可能性。即使每年只有部分債務需要再融資，平均利率小幅上升，長期累積後也可能將更多預算導向債務服務，排擠其他可自由調整的支出。

英國與法國：利息支出與公共支出的拉鋸

英國凸顯了長天期借款成本如何直接轉化為財政限制。8 月 28 日，英國 30 年期國債（gilt）殖利率報 5.78%，而 2026／27 財政年度預計淨債務利息支出為 1,090 億英鎊。3310

法國也面臨類似取捨，2026 年預計債務服務成本約為 590 億歐元。10 利息支出本身不會單獨決定政策方向，但它會壓縮政府在國防、基礎建設、人口老化支出與經濟扶助之間的迴旋空間。

對英國與法國而言，關鍵在於經濟成長與政府收入能否跟上債務的有效利率。若無法跟上，穩定債務占 GDP 比率的政治成本將更高。

義大利：歐元區最受關注的脆弱環節

義大利同時具備高債務負擔、低成長，以及必須持續進入市場融資等特徵。現有預測顯示，到 2028 年，義大利利息支出可能接近政府收入的 9%。10

這將使羅馬政府較難應對經濟成長放緩或新的外部衝擊，也可能加大義大利與德國政府債券之間的殖利率利差壓力。

風險不只在於義大利政府的利息帳單變大。若市場重新質疑義大利的債務可持續性，相關壓力也可能透過銀行、機構投資組合，以及歐元區財政安排的政治支持度傳導出去。

因此，單看債務占 GDP 比率並不足以衡量風險。投資人還會關注債務到期結構、平均利率、名目經濟成長、初級財政收支，以及政府中期財政計畫的可信度。

日本：告別超低利率時代

日本的情況與較依賴海外債券持有人的國家並不完全相同，但由於公共債務存量龐大，殖利率上升仍然重要。日本長期債券殖利率已接近約 30 年來未見的水準。34

若國內債券報酬率持續上升，日本機構投資人可能會認為國內資產相對於海外主權債券更具吸引力，進而減少對外國政府債券的需求。這不一定會引發全球債券市場全面拋售，但會為國際固定收益市場增添一項結構性變數。

德國財政空間較大，但仍是傳導機制的一部分

在 Scope Ratings 的比較中，德國是少數利息支出沒有高於國防支出的 G7 國家之一，加拿大也被列為例外。43 相較部分 G7 夥伴，德國因此具備較強的相對財政位置。

但這不代表德國能免受殖利率上升影響。德國國債（Bund）是歐元區債券定價的重要參考，德國殖利率走高，仍會收緊整個貨幣聯盟的融資條件。近期包括德國在內的歐洲政府債券殖利率已升至多年高位。36

利息支出正與國防預算競爭

Scope Ratings 指出，除德國與加拿大外，所有 G7 國家的利息支出都已高於國防支出。其比較顯示，義大利的利息成本相當於國防支出的 193%，美國為 121%，英國為 105%，法國為 103%。43

更廣泛的含意是，政府過去累積的借款成本，正與當前的政策需求直接競爭。各國既要增加國防支出，也要投資基礎建設、氣候轉型並因應人口老化，卻不能無限期地同時維持低稅率、擴大支出與穩定債務比率。

殖利率越高，若要新增所有支出承諾，政府就越可能需要提高稅收、削減其他項目，或發行更多債券。

對機構投資人而言，政府債券重新有了收入吸引力

殖利率上升並非對投資人全然不利。經歷多年低利率、優質政府債券幾乎沒有收入的環境後，殖利率超過 5% 的主權債券，對退休基金、保險公司與資產管理公司而言，重新提供了較具吸引力的名目報酬來源。

但高殖利率不等於債券必然便宜。長天期債券的價格對殖利率變化十分敏感；若殖利率進一步上升，投資人仍可能面臨帳面損失。評估主權債券時，還需要留意：

• 通膨是否持續侵蝕實質報酬；
• 市場需要吸收多少新增政府債務；
• 期限溢酬是否繼續上升；
• 發行國的財政路徑與政治可信度；以及
• 財政較強與較弱的主權發行人之間，殖利率利差是否擴大。

市場更可能因此出現主權債券的「差異化」。擁有可信中期財政計畫、韌性較強的經濟成長、穩定國內投資者基礎，以及可控再融資需求的國家，通常較容易維持市場融資管道；高負債、低成長的發行人，則更容易受到風險溢酬上升的衝擊。

最終考驗：經濟成長能否超越有效利率

真正決定債務是否可持續的，並不是某個適用於所有國家的債務占 GDP 門檻，而是名目經濟成長能否持續高於政府債務的有效利率，同時讓初級財政赤字逐步收窄。

若這項條件成立，殖利率上升可能仍是一場代價高昂、但可以管理的調整；若條件失敗，再融資就可能形成自我強化的循環：利息支出上升推高赤字，赤字擴大迫使政府發行更多債券，而更大的供給又可能促使投資人要求更高殖利率。

對政府而言，後低利率時代意味著財政自由度下降；對投資人而言，政府債券再次成為重要的收益來源，但已不能被視為 G7 之內一律同樣安全的資產。