3 兆美元的警鐘：SpaceX、OpenAI、Anthropic 的 IPO 狂潮，如何與達康泡沫驚人相似？

估值與基本面之間的鴻溝極其巨大。以 1.75 兆美元的目標估值計算，SpaceX 的股價營收比（P/S）約為其 2025 年營收的 110 倍 。這種估值的數學基礎完全依賴於未來預測——正是當年推動「新典範」思維、催生網路泡沫的同一套邏輯。

2. IPO 發行量是經典的市場頂點信號

TS Lombard 援引歷史 SEC 數據指出，IPO 發行量的急遽增加一再與主要市場頂點同時出現 。該機構指出，網路泡沫崩盤與 2022 年熊市之前，都出現過 IPO 在高點密集湧現的現象。

2026 年的 IPO 管道不僅龐大——更是史無前例。SpaceX、OpenAI 與 Anthropic 三家的合計籌資規模預估將接近 2000 億美元 。僅 SpaceX 一家就尋求籌集高達 750 億美元，是 2019 年沙烏地阿美（Saudi Aramco）所創紀錄的兩倍以上 。一個季度內，公開市場可能得吸納這三家公司近 5000 億美元的新增流通股 。

TS Lombard 認為，當公司內部人士急於在市場接近歷史高點時出脫持股，這種模式對後進的散戶投資人來說，結局往往不太美妙。

3. 極端的市場集中度與狹窄的領頭羊結構

正如少數幾檔科技股主導了九零年代末的納斯達克，一小群 AI 股票自 2022 年底以來，驅動了標普 500 指數高達 79% 的漲幅 。與此同時，2025 年全球有 61% 的創投資金流入了 AI 公司 ——這正複製了達康時代幾乎所有風險資本都湧向網路新創公司的景象。

這種集中度造成了結構性的脆弱。當領頭羊產業失足時，歷史經驗顯示大盤往往缺乏緩衝。由於 AI 類股在標普 500 指數中的權重已達到歷史新高，發生連環下跌的風險正在攀升 。

4. 5000 億美元的閉鎖期屆滿賣壓懸崖

2026 年 IPO 管道中最被低估的風險之一，是即將來臨的內部人閉鎖期屆滿潮。一旦這些公司上市，早期投資人與員工通常會面臨 90 到 180 天的閉鎖期，之後才能出售持股。當這些窗口打開時，釋出的股票數量可能極為驚人。

分析師預測，這波 AI IPO 浪潮的閉鎖期解禁，可能向市場釋出近 5000 億美元的股票供應 。TS Lombard 指出，這直接對應到九零年代末，IPO 閉鎖期結束後的大量內部人賣壓，正是網路泡沫見頂的標誌 。結構性風險如出一轍：龐大的股份解禁，伴隨著基本面惡化與估值處於高點。

5. 脫離基本面的敘事驅動估值

或許最主觀、但也最易辨認的相似點，是敘事驅動估值的回歸。SpaceX 的公開說明書中，未來營收項目包括了小行星採礦、月球能源生產以及火星客運 。與此同時，公司目前的損益表卻深陷巨額虧損，主要來自 2026 年 2 月與 xAI 合併所產生的成本 。

以其目標估值計算，SpaceX 的市值將超越微軟，僅次於蘋果與輝達——儘管它在 2026 年第一季的淨虧損，幾乎追平了 2025 全年的虧損總額 。OpenAI 與 Anthropic 同樣依賴於未來營收預測，這些預測假設了在未經考驗的公開市場環境中，成長能持續爆發 。

這種依賴故事而非盈餘的作法，正是當年「在新典範下，獲利不重要」的達康邏輯翻版。

一項警告，而非必然

值得注意的是，TS Lombard 的分析雖然引人深思，但僅是市場上的一種觀點。AI 多頭人士指出，真實的營收成長確實存在——SpaceX 在 2026 年第一季營收年增率約為 65%——加上深厚的基礎設施需求，最終可能證明今日的估值是合理的 。歷史總是押韻，但極少完美複製。

與達康時代的關鍵差異在於規模：這是史上規模最龐大的 IPO 浪潮。公開市場是否能夠在不引發修正的情況下，吸納超過 3 兆美元的 AI 上市案，將是定義 2026 年的關鍵問題。