كيف يفسّر HSBC «الضغط الفائق» في أسواق السلع؟

يرى HSBC أن ما يجري في أسواق السلع ليس «دورة فائقة» تقليدية تقودها طفرة طلب واسعة، بل «ضغط فائق»: تزامن اضطرابات في الإنتاج والنقل مع طلب لا يزال متماسكًا، في وقت تتآكل فيه المخزونات التي تمتص الصدمات عادةً. ولا يعني ذلك أن أسعار جميع السلع سترتفع باستمرار أو بالوتيرة نفسها؛ فالبنك يميّز صراحةً بين الوضع الحالي والدورات الفائقة السابقة لأن المحرك الرئيس هذه المرة هو تعطل الإمدادات. 89

ما الذي يصنع هذا الضغط؟

تتداخل عدة صدمات عبر أسواق سلع متعددة بدل أن تقتصر على منتج واحد:

• المخاطر حول مضيق هرمز تهدد تدفقات النفط والغاز الطبيعي المسال من الخليج.
• تؤثر الحرب الروسية-الأوكرانية في سلاسل إمداد الطاقة والحبوب والأسمدة.
• تزيد الهجمات ومخاطر الملاحة حول باب المندب تكاليف الشحن وتؤخر وصول الشحنات.
• قد يضرّ النينيو الشديد بالإنتاج الزراعي.

وتنتقل هذه الضغوط من سوق إلى أخرى؛ فالطاقة تدخل في التعدين والشحن والتكرير والإنتاج الزراعي، كما يمكن لارتفاع كلفة الديزل والأسمدة أن يرفع كلفة إنتاج الغذاء. وشملت الاضطرابات التي تناولتها تقارير عن تحليل HSBC منتجات مكررة وأسمدة وألمنيوم وهيليوم ومواد أخرى، إلى جانب النفط الخام. 34

لماذا لا يزال الطلب قويًا؟

لا تستند رؤية HSBC إلى العرض وحده. فاستثمارات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي تحتاج إلى كهرباء وتجهيزات للشبكات ومعدات حوسبة، بينما تزيد كهربة الاقتصاد الطلب على مدخلات صناعية، بينها النحاس. وفي المقابل، تحتاج مشاريع المناجم الجديدة إلى سنوات كي تدخل الإنتاج، ما يحد من سرعة استجابة المعروض. 4

لهذا قد ترتفع أسعار الطاقة والمعادن والسلع الزراعية معًا: الطاقة الأعلى كلفة ترفع كلفة إنتاج ونقل سلع أخرى، واختناق طريق شحن واحد يمكن أن يعطل عدة أسواق في الوقت نفسه.

ماذا يضيف نموذج COCCLES، وما الذي لا يثبته؟

نموذج HSBC للتعلم الآلي لدورات السلع، المعروف باسم COCCLES، هو إشارة إحصائية هدفها رصد تحوّل أنماط السوق. وكان البنك قد أشار سابقًا إلى انتقال النموذج إلى مرحلة «صعود ضعيف» باحتمال مرتفع، فيما أفادت تقارير لاحقة بأنه يرجّح بدرجة أكبر الانتقال من «صعود ضعيف» إلى «صعود فائق». 1015

يدعم ذلك التقييم العام للبنك، لكنه ليس يقينًا ولا تفسيرًا سببيًا قائمًا بذاته. فالنموذج يستنتج مراحل السوق من أنماط تاريخية، وقد تغيّر النتيجة سريعًا عوامل مثل الركود أو تبدل السياسات أو مسار الحرب أو الطقس. والخلاصة العملية: COCCLES عامل ضمن مجموعة عوامل، وليس برهانًا على أن موجة صعود متعددة السنوات حتمية.

ماذا قالت إشارات النحاس ومؤشر بلومبرغ للسلع؟

أظهر النحاس كيف يمكن لضيق المعروض أن يلتقي بمحفز خاص بالسوق. فقد لامس النحاس في بورصة لندن للمعادن مستوى قياسيًا خلال التداول عند 14,635 دولارًا للطن المتري في 8 سبتمبر، فيما أشارت تقارير أخرى إلى تجاوز العقود الآجلة مؤقتًا مستوى 14,700 دولار. وعزت بلومبرغ الحركة إلى ضيق الإمدادات القريبة وتوقع فرض الولايات المتحدة رسومًا جمركية على واردات النحاس المكرر. 3

وفي الوقت نفسه، سُجل مؤشر بلومبرغ للسلع عند أعلى مستوى له في 14 عامًا، بما يشير إلى أن الارتفاع امتد إلى ما هو أبعد من معدن واحد. 5 لكن بلوغ مؤشر واسع هذا المستوى لا يعني أن أساسيات كل سلعة متشابهة، كما أن سحب الطلب المرتبط بالرسوم في سوق النحاس يعني أن سعره لا ينبغي اعتباره مقياسًا خالصًا للندرة المادية.

لماذا يمكن للمخزونات أن تحوّل التعطل إلى قفزة سعرية؟

المخزونات هي ممتص الصدمات في السوق. فعندما تكون وفيرة، يمكن للتجار والمصافي والمستهلكين تغطية انقطاع مؤقت عبر السحب من التخزين. أما عندما تتراجع، فإن استمرار انقطاع الشحن أو فقدان الإنتاج يترك كميات أقل متاحة فورًا.

وحذر HSBC من أن استمرار الإغلاق الفعلي لمضيق هرمز قد يدفع بعض الأسواق نحو «نقاط تحول» مع استنزاف المخزونات. 89 وهنا تكمن المخاطرة غير الخطية في فرضية «الضغط الفائق»: فعندما تصبح الهوامش الوقائية ضيقة، قد يؤدي تعطل إضافي محدود إلى تحركات سعرية كبيرة، لأن المشترين يتنافسون على الإمدادات العاجلة.

وينبغي التعامل بحذر مع الادعاءات الخاصة بمستويات دقيقة مثل بلوغ مخزونات النفط الاستراتيجية «قاع الخزانات» أو انخفاض تخزين الغاز الأوروبي عن المستهدف، ما لم تكن موثقة بصورة مستقلة؛ فهي تصف سيناريوهات ضغط محتملة وليست نتيجة مؤكدة في التقارير المتاحة عن HSBC.

كيف عدّل HSBC توقعاته؟

رفع البنك توقعه لمتوسط ارتفاع أسعار السلع في عام 2026 إلى 22%، مقارنة بـ16% سابقًا. كما غيّر توقعه لعام 2027 إلى استقرار دون تغير بدل توقع سابق بانخفاض قدره 7%. 4

ولا تعني هذه المراجعة مسارًا صاعدًا مستقيمًا، بل تعكس توقعًا بأن تظل مستويات الأسعار أعلى بوضوح ولمدة أطول مما كان مفترضًا سابقًا، بفعل استمرار صدمات العرض والسحب من المخزونات.

ماذا قد يعني ذلك للتضخم والنفط والأسهم؟

قد يعقّد ارتفاع أسعار السلع لفترة طويلة مسار خفض التضخم. فارتفاع كلفة الوقود والنقل والأسمدة والمواد الأولية قد ينتقل في النهاية إلى أسعار المستهلكين ويضغط على القوة الشرائية للأسر. وقد يجعل ذلك خفض أسعار الفائدة أصعب على البنوك المركزية، خصوصًا إذا ارتفعت توقعات التضخم.

ويبقى النفط شديد الحساسية لسيناريو مخاطر الشحن. ففي توقع سابق مرتبط بتعطل هرمز، رفع HSBC متوسط توقعه لخام برنت في 2026 إلى 95 دولارًا للبرميل، مستندًا إلى إغلاق فعلي أطول والسحب المصاحب من المخزونات.

أما أسواق الأسهم، فمن المرجح أن تكون الآثار متفاوتة:

• مستفيدون محتملون: منتجو السلع وبعض شركات الطاقة والمواد، إذا فاقت أسعار البيع المحققة ارتفاع تكاليفها.
• قطاعات تحت الضغط: النقل، والصناعات كثيفة الاستهلاك للطاقة، والشركات الموجهة للمستهلك، بسبب تضرر الهوامش من ارتفاع الوقود والمدخلات.
• مخاطر أوسع للسوق: التضخم وأسعار الفائدة المرتفعة لفترة أطول قد يضغطان على التقييمات، ولا سيما الأصول الحساسة للفائدة.

الخلاصة أن رسالة HSBC مشروطة وليست حتمية: تبقى الأسواق معرضة لتحركات صعودية حادة ما دامت اضطرابات الإمدادات مستمرة وتُستخدم المخزونات لتعويضها. واستعادة تدفقات الشحن، أو تحسن الإنتاج، أو ضعف الطلب العالمي قد تخفف الضغط؛ أما في غياب ذلك، فتشير فرضية «الضغط الفائق» إلى استمرار التقلب وارتفاع أسعار السلع. 48