油價連跌三周：霍爾木茲海峽仍有風險，點解市場反而睇淡？

原油價格連續第三周下跌，關鍵不在於霍爾木茲海峽已經完全恢復通航，而是交易員目前更相信供應會逐步改善，同時擔心經濟放慢會削弱石油需求。布蘭特原油周五收報每桶 89.31美元，按日跌0.43%，全周跌逾5%；WTI收報 83.40美元，按日跌0.16%，全周跌逾4%。420

換句話說，市場並非當霍爾木茲海峽已經「全面重開」，而是認為近期供應中斷的最壞情況可能不會出現，加上美國貨幣政策偏緊及庫存增加，需求一面亦出現壓力。

點解油價會向下？

伊朗與阿曼斡旋，令供應溢價降溫

市場消息指，伊朗與阿曼正研究如何管理霍爾木茲海峽的船隻通行，甚至可能設立航運走廊。這降低了海峽長期、全面封鎖的可能性。

油價期貨反映的是市場對未來供應的預期，而唔只係當刻有幾多桶油實際運到。因此，價格回落代表交易員對替代航線或有限度航運安排增加信心，並不等於海灣石油貿易已經回復正常。220

過去幾輪價格變化亦反映市場對預期非常敏感：當更多油輪離開海峽，供應憂慮減輕，油價便大幅下跌；當和平安排出現變數、令人擔心中斷持續，油價則迅速回升。356

聯儲局取態令需求前景轉弱

投資者同時評估美國聯儲局主席Kevin Warsh對通脹及利率的訊號，包括利率可能需要維持在較高水平，甚至再度上調的可能性。

利率「高息維持更耐」通常會透過幾條渠道打擊油價：經濟增長可能放慢、工業活動轉弱，運輸燃料需求亦可能減少；如果高息政策支持美元，亦可能令以美元計價的商品對部分買家而言變得較昂貴。這些宏觀因素抵銷了中東局勢緊張原本帶來的利好作用。42426

所以，周五市場其實是在兩股力量之間拉鋸：一邊是可能推高油價的供應風險，另一邊是可能壓低油價的需求風險。

美國原油庫存上升，強化「短期供應尚算充足」的看法

美國原油庫存增加，亦令市場覺得短期實物供應未有地緊到只可以靠地緣政治消息推高價格。庫存數據限制了制裁及衝突風險對油價的上行影響，並為全周跌市增添動力。7

油價跌，唔代表危機已經完結

霍爾木茲海峽仍然是油市最大的尾部風險。過去約有全球能源流量的20%經過這條航道，而自2月28日以來，海峽在大部分時間都近乎關閉；至於目前實際有幾多原油通過，仍然未有明確答案。21

海灣出口量雖然已由最嚴重的中斷水平回升，但報道指供應仍遠低於衝突前水平。路透社形容復甦受到限制而且相當脆弱，分析員亦警告，衝突可能持續數月，繼續干擾航運。1718

這正是油價「跌但未崩」的原因。當有限度恢復通航的可能性上升，交易員先削走部分恐慌溢價；但談判可能失敗、航運量再次下跌，甚至衝突升級的風險仍然存在，因此市場仍保留相當的地緣政治溢價。

其他供應風險點樣影響市場？

美國制裁伊朗：未必即時等於少了伊朗原油

市場未有將新的美國制裁解讀為伊朗原油必然立即退出全球市場。較普遍的看法是，制裁可能促使德黑蘭轉向談判，而非即時引發更大規模軍事升級。相對於直接中斷出口，這令制裁在短期內對原油價格的利好作用較有限。220

委內瑞拉或退出OPEC，增加中期不確定性

有報道指委內瑞拉正考慮是否退出石油輸出國組織（OPEC）。如果成事，市場或會重新評估產油國組織的內部團結及未來供應協調能力；不過，目前只屬報道中的可能性，並非已確認退出。19

地緣政治溢價仍未消失

各項因素合在一起，帶來的是一次重新定價，而唔係油市全面回復正常。市場對霍爾木茲海峽航運改善的憧憬，以及對需求轉弱的憂慮，降低了交易員為即時供應短缺支付的價格；但航運受限、談判未有定案，加上航道本身的戰略重要性，仍令油價容易出現突然反轉。171821

第三周下跌對油市代表甚麼？

連續第三周下跌，顯示交易員目前認為近期供應中斷的結果，會比衝突初期擔心的最壞情況較易控制。但單憑今次收市價，唔應該當作海灣石油流量已經恢復正常的證明。

接下來市場會重點觀察：

• 商業船隻經霍爾木茲海峽的通行，會否由零星恢復變成持續穩定；
• 海灣出口量會否逐步接近衝突前水平；
• 伊朗與阿曼，或更廣泛的美伊外交，能否達成持久安排；
• 美國庫存數據會否繼續顯示短期供應充裕；以及
• 聯儲局的政策訊號會否進一步加深市場對石油需求放慢的憂慮。

總結而言，油價下跌，是因為市場押注供應中斷將較容易管理，同時對需求前景轉趨審慎。不過，霍爾木茲海峽的航運復甦仍然初步而且可以逆轉，因此風險溢價仍未完全消失。