花旗升級Rheinmetall、調高Saab評級：歐洲軍工股拋售後的投資邏輯

歐洲軍工股近月波動相當大。隨住地緣政治消息不斷改變市場對軍費支出的預期，投資者情緒亦跟住急上急落。

在一輪因「烏克蘭可能出現和平談判」而觸發的拋售之後，花旗（Citigroup）調整了對兩間主要歐洲軍工企業的看法：將德國Rheinmetall評級升至 Buy（買入），同時把瑞典Saab由 Sell（沽售） 上調至 Neutral（中性）。

重點其實不在於基本面突然變好，而是估值、時機同風險回報在股價急跌之後出現變化。

軍工股為何突然被拋售

今次跌市其中一個觸發點，是市場再度討論烏克蘭戰爭可能出現和平談判的進展。投資者擔心，如果戰事降溫，對武器、彈藥和軍備系統的需求可能會下降，因此拋售軍工股。

包括Rheinmetall、Saab等歐洲主要軍工企業股價都受到影響。

不過，愈來愈多分析指出，市場可能過度將軍工需求與烏克蘭戰事直接掛鈎。實際上，歐洲各國近年的軍費上升和軍備重整（rearmament）是結構性趨勢，即使戰事緩和也未必會逆轉。

花旗核心觀點：市場可能反應過度

在研究報告中，花旗認為近期拋售過份反映悲觀情緒。

雖然市場確實有幾個疑問，例如：

• 歐洲各國如何為大規模軍費增加提供資金
• 彈藥需求是否會在未來幾年見頂

但花旗仍認為，市場忽略了一個長期假設：俄羅斯仍會是歐洲的安全威脅。

只要這個地緣政治背景存在，歐洲增加國防投資的政策方向就不太可能突然逆轉。

為何Rheinmetall被升級至「買入」

在整個板塊中，Rheinmetall是花旗最看好的名字之一。

原因很簡單：股價跌得太多，而基本面未有同樣程度轉差。

報道指出，Rheinmetall股價由歷史高位回落大約45%，一度跌至接近 1,100歐元水平，之後才開始反彈。

花旗認為，這種回調令投資吸引力上升，原因包括：

• 龐大訂單積壓（order backlog）：未來收入有較高可見度。
• 結構性需求仍在：歐洲多國仍在補充軍備庫存並提升產能。
• 估值重置：股價下跌後，上升潛力相對風險更吸引。

換句話說，市場情緒轉差，但公司基本面並沒有同樣惡化。

Saab為何只升至「中性」

相比之下，花旗對瑞典軍工企業Saab的態度就保守得多。

花旗只是把評級由Sell升至Neutral，並將目標價由 516瑞典克朗 微升至 527瑞典克朗。

原因主要是風險回報改善，而非股價變得非常便宜。

之前花旗認為，Saab的估值需要非常樂觀的增長假設才能成立。經過板塊回調後，這些假設變得沒那麼誇張，因此再維持「沽售」評級就不太合理。

但同時，花旗仍未認為股價有足夠上行空間值得直接建議「買入」。

板塊大方向：可能出現下半年反彈

這次評級調整亦反映花旗對整個歐洲軍工板塊的一個宏觀判斷。

如果投資者情緒在今年稍後時間穩定下來，跌幅最大但基本面仍然穩健的公司，往往會最先反彈。

在這個框架下：

• Rheinmetall：受惠於規模和訂單積壓，反彈潛力較大
• Saab：估值回落後，下行風險已較之前低

總結

花旗今次調整評級，本質上是一個估值與時機判斷。

市場因為烏克蘭和平談判的消息，以及對歐洲軍費資金來源的不確定性而拋售軍工股，但花旗認為這種反應可能過度。

只要歐洲仍然面對長期安全壓力、軍備重整持續，以及主要軍工企業仍有強勁訂單能見度，整個板塊的長期投資邏輯仍然存在。

因此，股價急跌反而令部分公司——特別是Rheinmetall——在風險回報上變得更吸引。