阿里巴巴集資百億美元發展 AI，點解股價反而跌近一成？

阿里巴巴港股跌，核心原因唔係投資者突然唔信 AI，而係今次配股即時改變咗持有股票嘅經濟利益：公司以低於市價嘅折讓發行大量新股，現有股東面對攤薄，而公司又正值 AI 開支急升、盈利大幅受壓嘅時候。

阿里巴巴以每股 112.70 港元配售 7.1 億股新股，集資 800 億港元（約 102 億美元）。配售價較上一個港股收市價低 8.4%，亦係香港上市公司歷來最大宗主要後續發售之一。消息公布後，股份早段交易約跌 8% 至 10%，一度跌穿配售價附近水平。2425

換句話講，市場唔係否定阿里巴巴發展 AI 嘅方向，而係先為「點樣集資」同「幾時見到回報」重新定價。

點解認購反應咁熱烈，股價仍然會跌？

今次配售據報吸引遠超集資規模嘅認購，包括長線基金及主權投資者。市場有興趣買入阿里巴巴 AI 故事，當然係正面訊號；但爭相認購一批有折讓嘅新股，唔等於投資者已經確信呢筆投資可以帶來高回報。

主要有三個原因解釋股價反應。

1. 折讓價成為新嘅「錨點」

當上市公司以低於市價嘅價格大手發行新股，配售價自然會成為市場短期參考價。買家可以用 112.70 港元買到新股，配售完成後就未必願意用明顯高於呢個水平嘅價格，立即買入市場上原有股份。

所以，現有股份價格會向配售價靠攏；阿里巴巴股價復牌後亦曾跌至接近甚至低過 112.70 港元。2425

2. 新股令現有股東權益被攤薄

阿里巴巴唔係單靠現金流支付 AI 計劃，而係發行新股向市場集資。新股數量增加後，未來盈利要由更多股份分攤。

如果新資本日後帶來高於公司資金成本嘅回報，攤薄或許值得；但如果 AI 投資未能賺到足夠回報，每一股現有股份所代表嘅盈利及資產價值就可能下降。

今次規模尤其重要。800 億港元唔係一宗普通嘅補充融資，而係顯示管理層想以足以影響整個集團財務狀況嘅速度，加快 AI 投資。1824

3. 配股時機正值盈利壓力最受關注

阿里巴巴啱啱公布一份令人擔心嘅季度業績：淨收入按年跌約 75%，資本開支就上升 75%，達到約 677 億人民幣，即接近 100 億美元。雲業務收入雖然增長 45%，但擴建 AI 基礎設施嘅成本已經明顯拖累盈利及現金流。127

投資者自然會問：如果現時 AI 開支已經令盈利大幅收縮，阿里巴巴未來仲要投入幾多資金，先至可以等到回報？

800 億港元會用喺邊度？

阿里巴巴表示，配售所得嘅全部淨額將用於發展「全棧式」AI 能力，包括基礎設施、晶片、模型及相關產品。1824

可以將呢個策略分成三層：

第一層：算力及基礎設施

公司計劃擴充數據中心及雲端容量，用嚟訓練和運行 AI 模型。阿里巴巴亦透過 T-Head 發展自家晶片。行政總裁吳泳銘 Eddie Wu 曾表示，希望 T-Head 晶片日後可以取代公司數據中心使用嘅商用晶片，但呢個目標仍然要靠大規模實際部署證明。2

市場亦曾關注 T-Head 將來會否獨立上市，為晶片業務帶來另一個集資渠道及更清晰估值。不過，相關計劃仍在考慮中，暫時未有確實時間表。41

第二層：模型

Qwen 系列模型係阿里巴巴模型策略嘅核心。公司唔係只想將 Qwen 當成研究項目，而係希望將模型同雲服務、企業工具及消費產品連接，建立由研發到商業化嘅完整鏈條。

Qwen 仲有一個重要分發渠道：蘋果已獲准在中國推出 Apple Intelligence，而阿里巴巴確認 Qwen 將支援中國用戶喺 iOS、iPadOS、macOS 及 visionOS 上使用相關服務。35

第三層：應用程式及 AI Agent

真正嘅商業考驗，係模型可唔可以變成客戶願意付費嘅產品。阿里巴巴正發展企業 AI 服務、智能助手及 AI Agent，務求將模型使用量轉化成持續嘅軟件及雲端收入。

為咗加強協調，阿里巴巴將包括 Qwen 研究、消費者產品等多項 AI 業務，整合到由吳泳銘領導嘅 Alibaba Token Hub 業務群組。2931

組織架構改動本身唔代表一定可以成功變現，但就清楚表明公司嘅方向：將研究、模型、應用程式同企業客戶渠道拉得更近，唔再將 AI 視為電商集團入面一個支援部門。

點解阿里巴巴要押注咁大？

阿里巴巴正嘗試由以電商為主，轉型成 AI 加雲端平台。最近業績亦解釋咗管理層點解仍然相信呢個機會：雲業務收入升 45%，反映市場對算力及 AI 服務有需求，即使擴充容量嘅成本大幅上升。2

公司亦表示，AI 投資可能超過早前公布嘅三年最多 3,800 億人民幣計劃。管理層按目前平均毛利率估算，AI 相關資本開支有望大約三年內達到收支平衡。245

呢個預測為投資者提供咗一個相對清晰嘅驗收標準。未來幾年，市場會留意：

• 外部雲端及 AI 收入會唔會加快增長；
• 新建數據中心嘅使用率是否足夠高；
• Qwen 及 AI Agent 有冇帶來真實付費需求；
• T-Head 晶片嘅性能、採用率及成本是否具競爭力；
• AI 投資擴大後，毛利率及現金流能否逐步改善。

喺呢啲訊號出現之前，今次集資主要代表阿里巴巴買入「未來產能」，而唔係已經證明「未來回報」。

對中國 AI 策略有咩啟示？

阿里巴巴呢次融資，正好反映中國 AI 公司面對嘅機會同限制。

機會：規模、分發網絡及效率

中國公司未必要用同美國超大規模雲端公司一模一樣嘅燒錢方式競爭。另一條路係發展更高效嘅模型、更低成本嘅推理服務，再將 AI 快速部署到內地電商、物流、支付及企業軟件等大量應用場景。

阿里巴巴具備不少初創公司欠缺嘅條件：成熟雲端業務、龐大企業及消費者分發網絡、模型研發能力，以及將晶片、基礎設施同應用程式放喺同一個集團內整合嘅能力。

由於取得最先進外國晶片受到更多限制，中國企業亦有更強動機提升部署效率及發展國產硬件。Stanford《2026 AI Index》指出，美國私人 AI 投資仍然大幅領先中國；不過，單靠私人投資數據可能低估中國整體 AI 支出，因為政府引導基金未必完全計入相關統計。42

風險：高資本需求，但變現未有保證

成本係即時發生，回報卻未必即時出現。阿里巴巴季度盈利跌約 75%，資本開支接近 100 億美元，公司同時仲要繼續加碼 AI。12

美國對先進 Nvidia 晶片嘅出口限制，亦增加咗不確定性。國產晶片可以改善供應安全及戰略自主，但阿里巴巴仍然要證明自家方案喺性能、軟件支援、生產能力及總成本方面可以競爭。

Qwen 同 AI Agent 面對嘅亦係同一個問題：模型夠出名，或者有大型合作夥伴，並唔代表一定可以賺錢。公司要將技術能力轉化成企業合約、雲端用量及軟件毛利，同時符合監管要求。

阿里巴巴過去最強嘅基因始終係電商及雲端營運，而唔係毋庸置疑嘅前沿科技公司。市場因此要判斷，今次大手投資最終會令阿里巴巴建立一個可規模化嘅 AI 平台，定係只係一場成本高昂嘅追趕戰。

投資者應該睇咩？

股價下跌，較合理嘅理解係市場對融資取捨作出反應，而唔係簡單否定阿里巴巴嘅 AI 戰略。投資者要先承受折讓配股同短期攤薄，偏偏公司上一季嘅 AI 開支已經令盈利大幅下跌。2425

睇好嘅一方會認為，阿里巴巴可以利用雲端平台、Qwen 模型、國產晶片能力及現有分發網絡，建立一個整合式中國 AI 業務。睇淡嘅一方則擔心，公司正進入一場漫長而極度燒錢嘅競賽，硬件限制、低利潤率或執行失誤，最終令投資回報不足。

對股東而言，最重要嘅唔係今次配售收到幾多認購訂單，而係阿里巴巴能否按照管理層預期，大約三年內令 AI 投資達到收支平衡，並證明 AI 收入增長速度高過產生呢啲收入所需嘅資本。

喺此之前，800 億港元配售更適合被理解為一場押注未來 AI 經濟效益嘅大型投資——而部分成本，係由今日嘅股東先行承擔。