30年期債息急升，UBS籲揀短中年期債券，勿追長債

UBS在8月18日的核心建議，是有選擇地增持高質素短至中年期債券，而不是在全球長年期債券大跌後追入30年期政府債券。該行認為，目前較高的起始息率可以提供可觀收入，而較短年期債券對財政及通脹震盪的敏感度，通常低於收益率曲線的長端。

關鍵緩衝：息率要再升100至230個基點

UBS估算，在其偏好的美國國債範圍內，即兩年至五年期債券，息率要由當時水平再升約 100至230個基點，債價下跌所造成的損失才會完全抵銷一年的利息收入。這是針對兩年至五年期範圍的整體區間，並不是分別為兩年期及五年期提供一個獨立門檻。

當然，這個緩衝並不代表沒有風險。息率上升時，債價仍然可能下跌；只是當起始息率較高，投資者有較多利息收入去承受中等程度的息率上升，情況有別於低息環境。

點解UBS對30年期政府債券較審慎？

長存續期債券對息率及「期限溢價」變化更敏感。期限溢價即投資者因為要長時間持有債券，而要求額外得到的回報。UBS認為，以下幾股力量對30年期債券的壓力尤其明顯：

• 持續通脹憂慮： 如果市場相信通脹會長時間維持高水平，投資者可能要求更高回報，才願意持有長年期債券。
• 財政赤字及新債供應增加： 政府借貸需求龐大，就要發行更多債券，市場需要吸收的供應亦隨之上升。
• 國債拍賣需求疲弱： 長年期美國國債拍賣反應欠佳，可能反映買家要求更高息率，才願意承擔額外的利率風險。
• 流動性風險： 市況緊張時，長年期債券可能較難以理想價格迅速買賣。

因此，即使投資者開始預期經濟增長轉弱，或者央行政策不再那麼收緊，長年期債息仍有機會維持高位，甚至進一步上升。

長債沽壓去到幾遠？

截至8月18日，美國30年期國債息率升穿 5.31%，創2007年以來最高。德國30年期國債息率升至 3.75%，創2011年以來最高；英國30年期國債息率則接近 5.85%，貼近5月高位，亦是1998年以來最高水平。

UBS將這輪壓力歸因於市場擔心通脹持續、政府財政狀況惡化，以及未來借貸需求增加。長年期企業債券發行量大，亦增加市場需要吸收的利率風險，其中包括與科技企業人工智能基建投資相關的借貸。

點解短債可以受惠，即使長債繼續偏弱？

短年期債券通常較受央行政策利率預期牽動；長年期債券則更容易受到期限溢價，以及市場對通脹、財政政策和債券供應的看法影響。

UBS預期去通脹趨勢會延續，並認為市場對央行進一步加息的定價過於進取。如果投資者預期加息次數減少，甚至開始預期減息，兩年至五年期債券息率便可能回落、債價上升；與此同時，30年期債息仍可因財政及供應壓力維持高位或再升。

這正是UBS建議的重點：債券市場拋售，不代表所有年期受到同樣打擊。短端及中段債券可能受惠於政策利率預期轉向，但長債仍要面對財政及供應方面的逆風。

ETF資金流：投資者重視收息及流動性

同期歐洲ETF數據顯示，固定收益產品錄得 119億歐元資金流入，當中政府債券相關產品吸資 45億歐元，超短年期產品則吸資 38億歐元，而且主要是以歐元計價。這個資金流向與投資者尋求債券收入、同時偏好短存續期及流動性較高工具的情況一致。不過，數據並不能完整代表全球投資者的整體部署。

換句話說，資金流可以反映部分投資者將資金投向哪類資產，但不能因此斷定整個市場都已採取短年期策略。

延續UBS早前的債券部署

8月的建議並非改變立場，而是延續UBS較早前的看法。該行4月《House View》已指出，儘管市場面對通脹及債務憂慮，高質素、約三年至五年期債券仍可提供具吸引力的息率及分散投資作用。

UBS在5月的展望亦偏好全球投資者配置短至中年期債券，並指出短年期債券通常較容易由貨幣市場基金、銀行資產負債表及其他流動性資金池吸收。

不過，UBS亦有按貨幣作出區分：該行尤其偏好美元及英鎊的短至中年期債券；至於部分較長年期的歐洲債券，則可能因各地央行政策路徑、經濟周期、財政及政治環境不同，而具備一定價值。

對投資者有咩啟示？

UBS並非指30年期債券完全沒有投資價值，亦不是說短債不會蝕錢。該行的訊息是，在目前環境下，高質素短至中年期債務的風險回報比似乎更吸引，原因包括：

1. 目前已有較高收入率，可以把握較高的起始息率。
2. 存續期風險較低，不像30年期政府債券般容易受息率大幅變動影響。
3. 政策利率預期轉向可支持債價，尤其是兩年至五年期範圍。
4. 財政及供應震盪較少集中在短端，長端承受的壓力相對更大。
5. ETF資金流顯示市場重視流動性，超短年期產品尤其受到追捧。

對於比較不同債券年期的投資者而言，UBS在8月18日的看法可以概括為：先考慮鎖定高質素債券的收入，再審慎增加對政府債券市場中最受存續期影響的長端曝險。