Shein在香港上市第二日早段跌至46.94港元，跌穿48.56港元招股價。這個表現未必單純反映某一個交易日的情緒，而是顯示公開市場正重新評估Shein的故事：它究竟仍是一間高增長科技平台，還是一間要面對增長放慢、成本上升及監管風險的跨境快時裝零售商？5217

上市首日，Shein股價一度下挫10%，最低見43.72港元，最後反彈至48.50港元，幾乎貼近招股價。路透社報道，尾市反彈似乎受到大型新股常用的穩定價格措施支持，這類措施旨在減少上市首日出現過度急跌的情況。5217

換句話說，首日接近招股價收市，並不代表市場已經完全消除疑慮。第二日再跌，反而令投資者的真正問題更加清晰：Shein能否在貿易規則轉差之後，繼續保持增長並守住利潤？

估值已大幅削減，但仍未能消除疑慮

Shein這次香港上市集資136億港元，即約17億美元，招股價為每股48.56港元，公司估值約265億美元。2120

這個數字，較公司在2022年私人市場一度獲得的接近1,000億美元估值大幅縮水。估值下調，確實令招股定價較容易被投資者接受；但估值平一截，並不等於業務本身已經回復健康。

公開市場買家仍然要判斷幾件事：未來收入能否重拾增長、毛利率會否繼續受壓，以及Shein以低價和小額包裹推動全球銷售的模式能否維持。

同期香港及內地市場亦出現另一個鮮明對比。記憶體晶片商CXMT在上海上市首日股價上升466%，人形機械人公司Unitree則較招股價高460%收市。32 這反映新股需求並非消失，而是資金明顯更追捧半導體、人工智能及機械人等題材，對增長已經放慢的消費平台則審慎得多。

收入增長由高速變成近乎停滯

Shein上市前披露的財務資料，令投資者難以忽略公司的增長降溫。2026年第一季收入按年只升1.1%，約為90.5億美元；其中美國收入更下跌14%，至約20億美元。34

同期公司錄得9,900萬美元季度淨虧損，前一年同期則有3.95億美元純利。當中的3.28億美元，來自與可轉換優先股有關的非現金公允價值虧損，因此單看淨虧損數字，未能完整代表公司的日常營運表現。3334

不過，即使撇除這項會計因素，收入增長放慢及美國業務轉弱，仍然是投資者關注的核心。對上市公司而言，問題不只是Shein能否繼續做大，而是它能否一邊增長，一邊保留足夠利潤，去支持較高的市場估值。

關稅改變，直接打擊低價跨境直送模式

Shein的商業模式，很大程度依賴把價格低廉的貨品直接跨境送到消費者手上。這種做法可以減少中間環節，但亦令公司特別容易受到入口稅、海關規則及物流成本變化影響。

美國取消小額包裹的「最低限度」關稅豁免（de minimis），已經削弱Shein的銷售動力。公司上市前文件及相關報道，都將政策改變後的銷售放慢，與第一季虧損及一次性會計支出一併列為重要背景。3335

對Shein而言，選擇並不容易：

• 將新增關稅及物流成本轉嫁給消費者，可能令需求下降；
• 自己吸收成本，則會進一步壓縮利潤；
• 重整倉儲、配送及採購網絡，則需要時間和資本，亦可能改變原本支撐公司急速擴張的經濟模式。

當然，股價第二日下跌，並不能證明某一項政策單獨造成跌勢。當日恒生指數早段亦下跌，而新股上市初期本身就可能大幅波動。52 但關稅及海關環境轉差，解釋了為何投資者不願意把首日接近招股價收市，視為所有疑慮已經消失。

漫長上市之路增加了風險溢價

Shein曾經嘗試在美國上市，之後又遇到倫敦上市計劃擱置，最終在中國監管批准後，才得以在香港掛牌。路透社形容，公司上市過程一再延誤及遇到挫折，令市場開始質疑其競爭優勢，亦加深投資者的觀望態度。19

這段經歷帶來的，不只是零售業務風險。投資者還要考慮地緣政治、監管審查、披露要求，以及公司進入主要消費市場的能力。這些不確定性，都可能令市場對Shein股票要求更高的風險折讓，即使品牌本身仍然具備相當影響力。

「時裝界AWS」仍要用業績證明自己

Shein近年努力將自己由單一零售商，包裝成擁有平台及供應鏈能力的企業。公司發展第三方商戶平台，亦希望把自身的供應鏈基建變成新的服務收入來源。理論上，這可以減少公司對自家庫存及直接送貨的依賴。

但上市後的股價反應顯示，投資者暫時未願意把這些構想當成成熟科技平台來估值。Shein的核心收入仍然取決於服裝需求、吸客成本，以及跨境履約的經濟效益。除非新服務變得具規模，並證明可以持續盈利，否則「平台」敘事仍然只是一個機會，而不是已經驗證的估值基礎。

第三方市場可以增加商品選擇，並收取服務費；供應鏈服務亦可能帶來第二條收入曲線。但這些業務不會自動抵銷消費需求轉弱或配送成本上升。投資者要看的，是它們能否在不依賴過度促銷或過往監管環境優勢的情況下，持續擴大。

股價表現反映了甚麼？

Shein上市首兩日的走勢，至少反映公開市場正在作出四個判斷：

• 增長已不再被視為理所當然。 2026年第一季收入只按年增長1.1%，與高增長公司應有的速度相距甚遠。34
• 業務對政策變化十分敏感。 低價進口規則一旦改變，既可能影響消費者需求，也會推高每張訂單的到岸成本。3335
• 估值重置只是起點。 約265億美元的上市估值，已較2022年私人市場高峰低很多，但買家仍然需要相信公司未來可以產生足夠盈利。2120
• 翻身故事尚未證實。 Shein要證明自己能夠恢復有盈利的增長、調整履約網絡，並將平台策略轉化成可量度的收入及利潤。

因此，較準確的解讀並不是Shein上市兩日便已經「失敗」，而是市場提高了對它的證明要求。公司下一階段的成敗，將不再主要取決於能否快速增加客戶及商品，而是能否在更嚴格的貿易規則下，繼續守住利潤。

Shein在香港上市第二日早段跌至46.94港元，跌穿48.56港元招股價。這個表現未必單純反映某一個交易日的情緒，而是顯示公開市場正重新評估Shein的故事：它究竟仍是一間高增長科技平台，還是一間要面對增長放慢、成本上升及監管風險的跨境快時裝零售商？5217

上市首日，Shein股價一度下挫10%，最低見43.72港元，最後反彈至48.50港元，幾乎貼近招股價。路透社報道，尾市反彈似乎受到大型新股常用的穩定價格措施支持，這類措施旨在減少上市首日出現過度急跌的情況。5217

換句話說，首日接近招股價收市，並不代表市場已經完全消除疑慮。第二日再跌，反而令投資者的真正問題更加清晰：Shein能否在貿易規則轉差之後，繼續保持增長並守住利潤？

估值已大幅削減，但仍未能消除疑慮

Shein這次香港上市集資136億港元，即約17億美元，招股價為每股48.56港元，公司估值約265億美元。2120

這個數字，較公司在2022年私人市場一度獲得的接近1,000億美元估值大幅縮水。估值下調，確實令招股定價較容易被投資者接受；但估值平一截，並不等於業務本身已經回復健康。

公開市場買家仍然要判斷幾件事：未來收入能否重拾增長、毛利率會否繼續受壓，以及Shein以低價和小額包裹推動全球銷售的模式能否維持。

同期香港及內地市場亦出現另一個鮮明對比。記憶體晶片商CXMT在上海上市首日股價上升466%，人形機械人公司Unitree則較招股價高460%收市。32 這反映新股需求並非消失，而是資金明顯更追捧半導體、人工智能及機械人等題材，對增長已經放慢的消費平台則審慎得多。

收入增長由高速變成近乎停滯

Shein上市前披露的財務資料，令投資者難以忽略公司的增長降溫。2026年第一季收入按年只升1.1%，約為90.5億美元；其中美國收入更下跌14%，至約20億美元。34

同期公司錄得9,900萬美元季度淨虧損，前一年同期則有3.95億美元純利。當中的3.28億美元，來自與可轉換優先股有關的非現金公允價值虧損，因此單看淨虧損數字，未能完整代表公司的日常營運表現。3334

不過，即使撇除這項會計因素，收入增長放慢及美國業務轉弱，仍然是投資者關注的核心。對上市公司而言，問題不只是Shein能否繼續做大，而是它能否一邊增長，一邊保留足夠利潤，去支持較高的市場估值。

關稅改變，直接打擊低價跨境直送模式

Shein的商業模式，很大程度依賴把價格低廉的貨品直接跨境送到消費者手上。這種做法可以減少中間環節，但亦令公司特別容易受到入口稅、海關規則及物流成本變化影響。

美國取消小額包裹的「最低限度」關稅豁免（de minimis），已經削弱Shein的銷售動力。公司上市前文件及相關報道，都將政策改變後的銷售放慢，與第一季虧損及一次性會計支出一併列為重要背景。3335

對Shein而言，選擇並不容易：

• 將新增關稅及物流成本轉嫁給消費者，可能令需求下降；
• 自己吸收成本，則會進一步壓縮利潤；
• 重整倉儲、配送及採購網絡，則需要時間和資本，亦可能改變原本支撐公司急速擴張的經濟模式。

當然，股價第二日下跌，並不能證明某一項政策單獨造成跌勢。當日恒生指數早段亦下跌，而新股上市初期本身就可能大幅波動。52 但關稅及海關環境轉差，解釋了為何投資者不願意把首日接近招股價收市，視為所有疑慮已經消失。

漫長上市之路增加了風險溢價

Shein曾經嘗試在美國上市，之後又遇到倫敦上市計劃擱置，最終在中國監管批准後，才得以在香港掛牌。路透社形容，公司上市過程一再延誤及遇到挫折，令市場開始質疑其競爭優勢，亦加深投資者的觀望態度。19

這段經歷帶來的，不只是零售業務風險。投資者還要考慮地緣政治、監管審查、披露要求，以及公司進入主要消費市場的能力。這些不確定性，都可能令市場對Shein股票要求更高的風險折讓，即使品牌本身仍然具備相當影響力。

「時裝界AWS」仍要用業績證明自己

Shein近年努力將自己由單一零售商，包裝成擁有平台及供應鏈能力的企業。公司發展第三方商戶平台，亦希望把自身的供應鏈基建變成新的服務收入來源。理論上，這可以減少公司對自家庫存及直接送貨的依賴。

但上市後的股價反應顯示，投資者暫時未願意把這些構想當成成熟科技平台來估值。Shein的核心收入仍然取決於服裝需求、吸客成本，以及跨境履約的經濟效益。除非新服務變得具規模，並證明可以持續盈利，否則「平台」敘事仍然只是一個機會，而不是已經驗證的估值基礎。

第三方市場可以增加商品選擇，並收取服務費；供應鏈服務亦可能帶來第二條收入曲線。但這些業務不會自動抵銷消費需求轉弱或配送成本上升。投資者要看的，是它們能否在不依賴過度促銷或過往監管環境優勢的情況下，持續擴大。

股價表現反映了甚麼？

Shein上市首兩日的走勢，至少反映公開市場正在作出四個判斷：

• 增長已不再被視為理所當然。 2026年第一季收入只按年增長1.1%，與高增長公司應有的速度相距甚遠。34
• 業務對政策變化十分敏感。 低價進口規則一旦改變，既可能影響消費者需求，也會推高每張訂單的到岸成本。3335
• 估值重置只是起點。 約265億美元的上市估值，已較2022年私人市場高峰低很多，但買家仍然需要相信公司未來可以產生足夠盈利。2120
• 翻身故事尚未證實。 Shein要證明自己能夠恢復有盈利的增長、調整履約網絡，並將平台策略轉化成可量度的收入及利潤。

因此，較準確的解讀並不是Shein上市兩日便已經「失敗」，而是市場提高了對它的證明要求。公司下一階段的成敗，將不再主要取決於能否快速增加客戶及商品，而是能否在更嚴格的貿易規則下，繼續守住利潤。