原油出口急跌、庫存加速消耗，點解Vortexa話油價可能「未夠貴」？

問題在於，今次唔係單一產油國出事。假如只有一個出口國減少供應，其他地區或許可以較快補上；但當幾個大型供應來源同時收縮，市場即時可用的替代桶數就會少好多。

海上原油及岸上庫存跌得異常快

Vortexa數據顯示，正在油輪上、由出口地運往目的地的原油，即所謂「海上原油」，四星期內減少約1.75億桶，平均每日減少約625萬桶。同一時期，岸上浮頂油罐庫存亦減少約8,100萬桶。

部分報道則指四星期內減少約2億桶，即每日約710萬桶。兩個數字可能源於不同統計時段或數據處理方式。就目前提供的資料而言，較一致的Vortexa數字是海上原油減少1.75億桶、岸上庫存減少8,100萬桶，因此實際每日消耗速度仍不宜視為已經完全確定。

不過，大方向相當清楚：市場正快速消耗看得見的庫存。庫存下跌唔代表一定會即刻出現長期短缺，因為需求、煉油廠運作及庫存所在位置都會影響結果；但庫存墊底越薄，假如航運及供應干擾持續，市場可以用來吸收衝擊的空間就越少。

七月中航運回升，點解被形容為「假曙光」？

7月中，經過霍爾木茲海峽的油輪交通一度改善，令人以為供應流量可能逐步恢復正常。但改善並未持續。IEA其後表示，促成霍爾木茲海峽重開，以及讓船隻不受阻通過曼德海峽的協議仍然遙遙無期；戰事重燃及海上交通受阻，亦削弱了恢復產量及航運的努力。

這正是Vortexa判斷的核心：油輪短暫增加，最多只能紓緩眼前壓力，未必代表原油的底層供應流已經恢復。只要船東仍然不願意穩定通過相關航道，或者產油國無法可靠地裝載及運送貨物，市場就要繼續消耗庫存。

Argus估計，8月14日至21日期間，Vortexa追蹤到的霍爾木茲海峽油輪流量約為每日941,400桶，主要是伊拉克及沙特阿拉伯的船貨。這表示航運未必完全歸零，但相對於該區正常流量，仍然受到相當大限制。

伊朗、沙特及俄羅斯：三種不同形式的供應風險

在現有資料中，伊朗是出口跌幅最急的一個。業界追蹤數據指，伊朗出口跌至約每日294,000桶，而2025年平均約為每日170萬桶。不過，這個比較應視為與Vortexa有關的市場估算，而唔係經官方獨立核實的產量統計。

沙特阿拉伯的風險，未必是已確認的單一產量崩跌，而是海灣及紅海航線本身十分脆弱。俄羅斯的供應減少，則與黑海出口基建受損及運作受干擾有關；至於美國，早前曾經是重要的替代桶來源。

合計來看，市場失去的不只是原油數量，亦失去供應彈性。地下可能仍然有原油，但唔代表這些原油可以迅速、安全，或者以正常成本送到煉油廠。

IEA數據為供應收緊論提供獨立支持

IEA的估算解釋了點解Vortexa的警告唔只是一間公司自己的看法。全球石油供應在7月增加每日240萬桶，至每日1.015億桶，但仍然比一年前低每日630萬桶；海灣地區產量亦仍然比正常水平低每日830萬桶。

IEA其後預測，2026年全球平均供應量會減少每日430萬桶，降至約每日1.02億桶；同時預計第三季供應缺口為每日180萬桶，較早前估算多一倍以上。

但這並不是IEA預測一個永久性、完全失控的短缺。該機構亦預計，受高油價及供應干擾影響，全球石油需求在2026年會減少每日160萬桶。如果高油價令需求跌得夠快，部分供應缺口就可能被抵銷。

點解油價接近90美元，仍可能被指「未反映足夠風險」？

8月18日，布蘭特原油期貨結算價為每桶91.02美元，美國西德州中質原油（WTI）則為84.94美元。路透社指出，原油價格較年初高約50%，但市場最初的恐慌溢價已經有所消退，交易員逐漸將供應干擾視為持續中的新常態，而唔係每日出現的新衝擊。

這就形成Vortexa警告中的矛盾：油價其實已經唔低，但實物市場數據顯示，市場可能仍未完全計入庫存持續流失的風險。

Vortexa的意思並唔一定是油價要即時再大升，而是如果海上及岸上原油庫存快速下降、航線持續受限，加上第三季預計出現供應缺口，市場理論上應該維持更大、更加持久的風險溢價。尤其一旦干擾延續到替代桶更難取得的時期，價格壓力便可能重新加劇。

「影子船隊」數據顯示供應受阻，但唔等於計到短缺桶數

Windward在霍爾木茲海峽附近的Koh-e-Mubarak錨地識別到約20艘船，評估它們涉及規避制裁及船對船轉運活動；其中8艘被美國財政部海外資產控制辦公室（OFAC）列為制裁對象。

這項發現支持一個判斷：部分與伊朗有關的原油，可能要經過不透明、成本較高及摩擦較大的渠道運送，而唔係以正常方式進入公開市場。Windward的影像亦顯示，有船隻長時間停留，並出現可能的浮動儲油及篡改船舶身份等迹象。

但單憑一個影子船隊集中地，無法證明到底有幾多桶原油因此無法供買家取得。它反映的是物流受限及難以追蹤，並不是全球供應量的完整統計。

有哪些因素可能令供應危機沒有預期中嚴重？

Vortexa的警告能否成真，很大程度取決於干擾會持續幾耐。以下因素可能削弱供應收緊的程度：

• 美國原油庫存上升：可提供本土緩衝，減低市場即時進口的壓力。
• 馏分油庫存下跌：反映成品油市場仍然緊張，但唔可以一對一等同全球原油短缺。
• 中國需求放慢：高油價及電動車普及，可能令中國所需進口原油減少。
• 霍爾木茲及曼德海峽恢復通航：即使沒有新增產量，只要現有原油可以重新順利運送，供應流量也會改善。
• 美洲或其他非海灣地區增產：IEA預計美洲供應增加每日140萬桶，但只能部分抵銷中東及俄羅斯的損失。

如果航運干擾只是短期事件，市場或許可以靠改道、消耗庫存及高油價造成的需求下降來吸收衝擊；但如果持續時間拉長，這些緩衝就會逐步耗盡。

總結：真正關鍵是「供應斷幾耐」

Vortexa的警告建立在三個互相加強的訊號之上：四大主要供應國合計每日出口減少約500萬桶、海上原油及岸上油罐庫存快速下降，以及IEA預計第三季出現每日180萬桶供應缺口。

這些證據顯示，實物原油市場收緊的速度，可能快過油價表面上反映的程度。但這並不保證油價一定會失控式上升。接下來最重要的變數，是霍爾木茲及其他航線能否可靠恢復通航、替代供應能否及時到位，以及高油價引發的需求下跌，能否快到足以抵銷失去的原油供應。