Shein 港股 IPO 估值大縮水，卻或要向部分舊投資者支付最多 35 億美元

Shein 等咗多年的香港上市終於進入定價階段，但今次 IPO 的焦點，唔只係「集資幾多」，更係公司估值由高峰大幅回落後，點樣處理早期投資者的合約保障。

公司擬發售 279,992,500 股 B 類普通股，價格區間為每股 HK$47.60 至 HK$49.50；若按最高價計，集資總額最多約 HK$138.6 億，即約 17.7 億美元，對應市值約 268 億美元。按價格區間計，Shein 估值約為 257 億至 268 億美元。 1347

IPO 條款：每股最多 HK$49.50

今次全球發售包括約 2.8 億股 B 類股份，當中涉及股份重新分配及超額配股權安排。公司預計於 2026 年 8 月 31 日 確定最終發售價，股份則暫定於 9 月 1 日 在香港交易所開始買賣。 711

按照最高發售價，Shein 的上市估值只約為 268 億美元，遠低於 2022 年一輪私人融資所達到的 982 億美元。換句話講，上市估值較私人市場高峰低約七成。 1318

點解估值會大幅折讓？

今次定價反映的，係一個比 2022 年更難做的經營環境。相關上市文件及報道指出，Shein 面對銷售增長放慢、跨境直送模式成本壓力上升，以及近期出現季度虧損等問題。 118

Shein 報告 2026 年第一季錄得 9,900 萬美元虧損。路透社報道指，業績部分受到美國取消低價包裹進口關稅豁免影響，另外亦包括一項較大的單次會計費用。 18

所謂低價包裹豁免，簡單講，即係過往部分低價貨件可以以較低成本直接寄到美國消費者手上。政策改變後，Shein 以單件包裹直送海外客戶的模式，可能要承受更高的關稅、物流及合規成本，亦令服務美國市場變得更複雜。 18

因此，今次 IPO 並非單純將股份「平啲賣」；市場亦同時重新評估 Shein 未來的增長速度、盈利能力，以及跨境電商模式能否抵受政策變化。

最受注目的安排：向部分後期投資者補償

由於今次 IPO 定價低過部分私人融資輪的投資價格，Shein 的上市文件披露，符合條件的後期優先股持有人，可能按照合約安排獲得現金付款及額外股份，以減輕估值下跌對其投資造成的影響。 121317

合資格股份主要涉及 Series Pre-D、Series D 及 Series D+ 優先股。披露資料提及的投資者包括與 Boyu Capital、Tiger Global、General Atlantic、Thrive Capital、Mubadala、Brookfield、Sanabil Private Equity、Coatue、D1 Capital、DST Asia、Reliance Retail、Coppel Capital 及 Claure Group 等有關的實體。 1213

相反，提供資料所描述的安排並不包括 Series A、Series B、Series C 及 Series C-plus 持有人。 1213

整套補償安排最高或達約 35 億美元，當中包括：

• 最多 22 億美元現金；
• 免費增發 1,960 萬股股份；
• 約 13.3 億美元的其他付款，包括約 11 億美元分期付款，以及發售完成後約 2.304 億美元的付款。 1213

文件亦描述，部分優先股持有人可按固定年率計算現金付款，其中一部分付款會分期支付。 1314

要留意的是，35 億美元屬最高上限，並不代表最終一定會全數支付；實際金額要視乎合約條件及最終發售條款而定。

點解新股東要關心這項補償？

Shein 今次 IPO 最多集資約 17.7 億美元，但補償安排上限卻接近 35 億美元，差不多是新集資額的兩倍。 1213

這並不等於 IPO 籌得的資金會全部用來支付舊投資者。Shein 表示，預計會以公司自身資源履行相關責任；報道指，公司截至 3 月底持有現金約 148 億美元。 23

不過，對公開市場投資者來講，真正要看的就不只是招股價和市值，還包括：

1. 額外發行股份會否帶來攤薄；
2. 向受保障的後期投資者轉移現金及股份後，公司的資本結構會有甚麼變化；
3. 公司能否在跨境貿易成本上升之際，重新加快增長及改善盈利。

換句話講，今次上市同時係一次集資、估值重估，以及舊投資者權益重新安排。

投資者要睇的三個關鍵位

1. 最終發售價

如果最終定價接近每股 HK$49.50，將對應約 268 億美元估值；若定價明顯低於上限，則可能反映市場需求較審慎，或者公司選擇以更大折讓吸引投資者。 47

2. 上市初期股價表現

Shein 已經以遠低於私人市場高峰的估值上市，因此掛牌後的買賣表現，將直接反映公開市場是否認為這個折讓已經足夠。 13

3. 業務能否捱過成本壓力

公司需要證明，跨境直送模式可以適應低價包裹規則改變，而第一季虧損亦不會演變成持續的盈利惡化。 18

總結

Shein 的香港 IPO，表面上係以最多 HK$138.6 億集資，實際上亦係公司一次公開「重新定價」。最高約 268 億美元的上市估值，較 2022 年 982 億美元私人市場高峰低約七成。 13

同時，部分後期優先股投資者或可獲最多約 35 億美元現金及股份補償，以應對 IPO 定價低過其原先投資估值的情況。這項安排令交易更加特別：公司向新股東集資的同時，亦要處理規模可觀的舊投資者保障。 1213

對新投資者而言，核心問題係：這個大幅降低的估值，是否已經充分反映 Shein 增長放慢、近期虧損、跨境貿易成本上升，以及補償安排帶來的潛在攤薄；抑或市場仍然相信，公司可以在上市後重新搶回增長動力？