全球債券孳息率點解突然急升？戰事、油價、巨額借貸同 AI 融資撞埋一齊

今次全球債券拋售，本質上係市場重新為長期風險定價。投資者唔係只係對一宗新聞作反應，而係同時面對幾個壞消息：美伊衝突可能推高油價、各國政府需要借更多錢、企業發債速度加快，而央行及海外投資者對債券嘅需求就未必再咁穩陣。

8月18日，美國30年期國庫債券孳息率一度升至5.3371%，創2007年以來新高；布蘭特原油則收報每桶91.02美元。 債市壓力亦蔓延至其他主要市場：法國借貸成本升至2008年以來最高，德國債息接近2011年高位，日本10年期國債孳息率逼近3%，約為三十年來最高水平。

即時導火線：戰事同油價

中東局勢係最顯眼嘅催化劑。結束美伊戰事嘅談判停滯，加上市場憂慮衝突升級，令油價升穿每桶90美元。 布蘭特原油8月18日收報91.02美元，進一步加深市場對能源衝擊推高通脹嘅擔心，亦令央行減息更加困難。

對長年期債券嚟講，呢個影響特別大。持有一張30年期債券，等於要面對未來幾十年嘅通脹及利率不確定性。如果投資者覺得未來通脹或者利率可能高過原先預期，就會要求更高孳息率，先肯鎖定資金咁多年。

戰事亦增加咗地緣政治風險溢價。就算油價升幅最後只係短暫，市場仍然要為供應中斷、衝突擴大，以及經濟政策變得更加反覆嘅可能性預留空間。

政府赤字同新債供應壓力

更深層嘅壓力，來自各國政府要發行及再融資嘅債務數量。市場報道將今次拋售同政府債務膨脹、公共開支增加，以及大量長年期債券供應連繫起來。

債券供應增加，唔代表孳息率一定會升——如果需求夠強，市場一樣可以吸收。但今次令人擔心嘅係，政府正喺一個傳統買家需求開始轉弱嘅市場，推出更多長年期債券。

路透社報道，官方部門對美國國債嘅需求一直偏平，而央行近月亦出售國庫券，變相令私人投資者及海外投資者要吸收更多新發行債券。

呢種情況可能形成循環：孳息率越高，政府新借錢及再融資嘅利息成本越高；債務利息負擔上升，又可能令未來需要借更多錢。於是，投資者會要求更高回報，先願意持有長年期政府債券，尤其當財政政策未見得會令發債量放慢。

點解一場債市拋售會變成全球事件？

主要市場出現咗類似嘅重新定價：

• **美國：**30年期國庫債息升穿5.3%，反映通脹憂慮、財政壓力及大量長年期發債。
• **歐洲：**法國長年期債息升至2008年以來最高；德國債息則升至接近2011年嘅水平。
• **日本：**10年期日本國債孳息率升至約3%，創三十年高位。
• **英國：**長年期金邊債券孳息率逼近6%，市場重新評估通脹及財政風險。

呢啲市場由全球投資組合連繫起來。當一個大型市場嘅債息上升，投資者就會比較其他市場嘅回報及匯率風險。以日本為例，本土債息上升，令人懷疑日本投資者會唔會繼續買海外債券，抑或將資金帶返日本，從而加深市場對美國國債需求嘅憂慮。

AI 借貸增加供應，但唔係唯一元兇

大力興建 AI 基礎設施嘅科技公司，亦同政府爭奪市場資金。根據引用美國證券業及金融市場協會（SIFMA）數據嘅報道，今年1月至8月中，美國企業債券發行額達1.68萬億美元，較去年同期高出接近27%。

AI 融資規模咁大，的確可能加重市場供應壓力。不過，現有分析提醒，唔應該將美國國債拋售主要歸咎於 AI 借貸潮。 更完整嘅解釋係：企業融資需要、政府發債、通脹憂慮，以及市場對傳統債券需求信心減弱，幾股力量同一時間撞埋一齊。

聯儲局前景不明，推高「期限溢價」

聯儲局嘅政策展望亦令市場更加難捉摸。疲弱經濟數據降低咗投資者對央行短期加息嘅預期，但呢件事未必有利長年期債券。市場反而要同時衡量：經濟增長轉弱，對減息有利；但油價上升可能令通脹持續，限制聯儲局放寬政策嘅空間。

由於前瞻指引減少，未來利率路徑更加難估。其後公布嘅聯儲局會議紀錄顯示，部分官員準備喺通脹未有回落時加息，亦解釋咗點解投資者對長年期債券仍然保持戒心。

呢種不確定性推高咗「期限溢價」（term premium），即投資者持有一張長年期債券至到期，而唔係不斷轉持短期債券時，要求額外得到嘅回報。期限溢價反映好多難以預測嘅風險，包括通脹、財政政策、債券供應、地緣政治衝擊，以及未來買家需求。

高債息點樣傳到日常經濟？

債市變化唔止影響政府債券投資者，亦會逐步傳到樓市、企業同股市。

政府

孳息率上升，會推高新借貸及舊債再融資成本，增加利息支出，令政府喺減稅、公共開支或者應對危機方面少咗彈性。

家庭

美國國庫債息會影響按揭、車貸、信用卡及其他消費借貸成本，但實際傳導幅度會因產品而異。長期利率上升，會令置業負擔加重，亦可能壓低非必要消費。

企業

當無風險基準利率上升，企業債券及銀行貸款利率通常亦會上調。公司發新債或再融資要付更多利息，可能延遲投資、收購、招聘及擴張；負債較高嘅企業受到嘅壓力尤其大。

AI 基礎設施項目仲可能遇上雙重壓力：建設者本身需要大量資金，但資金成本上升，又會降低部分邊際項目嘅吸引力。呢個未必代表 AI 投資會停止，而係融資門檻變得更高。

股票

較高嘅無風險利率，會降低投資者對多年後先實現嘅盈利估值，對估值偏高嘅增長股及科技股打擊特別大。8月18日，納斯達克指數跌1.33%，費城半導體指數跌5%，市場同時受到債息上升及中東風險困擾。

財政部加碼回購，穩住市場但未治本

8月19日，美國財政部宣布，將10至30年期債券嘅回購操作規模由每次20億美元加碼至至少40億美元。呢項計劃主要係改善長年期債券嘅流動性，唔係消除政府根本嘅融資需要。

消息公布後，市場情緒迅速改善，30年期美國國債孳息率一度回落接近10個基點，其他主要市場嘅長年期債息亦由高位回落。

不過，呢次舒緩主要屬於短期戰術性反應。今季新增回購規模估計至少約140億美元，相比約31萬億美元規模嘅美國國債市場，以及政府整體債務需要，仍然只係好小一部分。 回購可以改善流動性，亦可以從市場移走部分久期風險，但單靠回購，無法解決通脹、財政赤字、未來發債量，或者私人及海外投資者需求不明等問題。

之後一場20年期美國國債拍賣亦顯示需求一般，認購倍數轉弱、孳息率偏高，反映市場仍然密切留意投資者吸收新債嘅能力。

下一步要睇乜？

如果以下風險同時惡化，長年期債息上升壓力就可能持續：

• **油價：**伊朗衝突進一步升級，或者能源供應受阻，可能推高油價並重新燃起通脹憂慮。
• **聯儲局表態：**會議紀錄及傑克遜霍爾年會，可能交代通脹仍高於目標時，政策制定者會如何應對。
• **美國國債拍賣：**認購倍數、間接投標者參與度及拍賣前優惠幅度，可以反映需求有冇追得上供應。
• **日本資金流向：**日本本土債息上升，可能令投資者將資金帶返國內，而唔係繼續持有美國債券。
• **財政政策：**任何改變預計赤字或者長年期發債比例嘅宣布，都可能影響市場要求嘅期限溢價。

關鍵係要分清楚，今次究竟係短期流動性震盪，定係長期結構性重新定價。財政部回購主要處理咗前者——即長端市場流動性及交易秩序；要令債息持續回落，仍然要見到通脹預期、油價風險、財政可信性，以及私人和海外需求有較持久嘅改善。

對家庭、企業同投資者嚟講，最實際嘅訊息係：就算央行政策利率冇變，長期借貸成本一樣可以上升。債券市場定價嘅，唔只係今日嘅利率，仲包括未來幾十年可能出現嘅通脹、債務供應同政策不確定性。