Shein 的香港 IPO 已跨過一個重要關口：據報投資者落盤數量已足以覆蓋整個發售規模。17 不過，「訂單足額覆蓋」不等於市場普遍看好，更不代表股份掛牌後一定會有好表現。

這宗上市交易更值得留意的訊息，其實是估值大幅重置。Shein 目前按最多約 270 億美元估值上市，較 2022 年私人集資時接近 1,000 億美元的高峰低約 70%。317

IPO 條款與上市時間表

Shein 於 8 月 24 日開始建簿，發售約 2.8 億股 B 類股份，每股價格介乎 47.60 至 49.50 港元。若按價格上限計，集資額最多為 138.6 億港元，約 17.7 億美元。13

目前報道的時間表是 8 月 31 日定價，並於 9 月 1 日在香港交易所掛牌。10 發售包括香港公開發售及規模較大的國際配售；據《中國日報》報道，初步分配比例約為香港公開發售 10%、國際配售 90%，但兩者比例可按情況重新分配。7

高盛、摩根士丹利及摩根大通擔任聯席保薦人。15 若按目前規模完成，這宗交易有望成為 2026 年香港規模最大的 IPO 之一。5

「足額覆蓋」究竟代表甚麼？

兩名消息人士表示，截至 8 月 25 日，Shein 的 IPO 訂單簿已獲投資者需求完全覆蓋。據報落盤者包括現有股東、專注中國市場的基金及多策略基金。17

這對交易執行而言當然是正面訊號，代表 Shein 看來已取得足夠的意向需求，支持按目標規模推進發售。但訂單簿內的投資者持有股份的時間長短、投資策略及對最終價格的接受程度可以各不相同。因此，足額覆蓋並非股價上升保證。

基石投資者亦提供另一重需求支持。據報參與者包括博裕資本、Tiger Global、General Atlantic、騰訊及 UBS Asset Management；其中一份報道估計基石投資承諾約為 3.83 億美元。646 基石投資可提高上市成功落地的確定性，但它們不應被視為等同於掛牌後可自由買賣、具高度流動性的市場需求。

估值大跌才是核心訊息

按發售價上限計，Shein IPO 估值接近 270 億美元，較公司私人市場估值高峰低約 70%；2022 年一輪私人集資曾令 Shein 估值達到約 982 億美元。3

對 Shein 而言，較低定價或有助提高上市成功機會；對早期投資者而言，則意味著要確認，或至少部分補償，一次大幅估值折讓。招股書亦披露，因估值下跌，公司可能向部分現有投資者支付最多 35 億美元，金額接近 IPO 所募集新資金的兩倍。2

這次估值重置亦改變了投資者要回答的問題。市場不再主要以 Shein 過去的超高速增長來估值，而是要判斷：在增長放慢、營運成本上升及政策風險增加之下，較低的估值是否已足以反映公司的真正風險。

盈利能力變得更難捍衛

Shein 招股文件顯示，公司 2026 年第一季錄得 9,900 萬美元純損，而前一年同期則錄得 3.95 億美元純利。公司表示，業績受美國取消小額包裹進口關稅豁免後銷售放慢，以及一項大額一次性會計支出拖累。2932

文件亦顯示，Shein 2025 年收入上升 8% 至約 418 億美元，但純利下跌 39% 至 20.6 億美元。30 這反映公司規模仍然龐大，但在上市前，其增長及盈利走勢已經轉弱。

當中需要分清兩件事：一次性會計支出可能令單季虧損看起來特別嚴重，但關稅政策導致銷售放慢，以及商品到岸成本上升，則是更持續的經營問題。投資者會關注 Shein 能否靠調整定價、改造供應鏈、分散市場或提升營運效率，抵銷這些壓力。

關稅直接挑戰低價模式

Shein 的商業模式依賴跨境銷售平價商品，以及高度靈活的生產和物流安排。進口規則一旦改變，就會直接衝擊這套模式。

美國於 2025 年取消來自中國的低價進口商品免關稅待遇。其後，Shein 上調美國售價，並表示相關改變打擊銷售。公司的上市文件亦警告，歐洲進口及監管規則變化可能進一步推高成本、壓低銷售。3137

相關壓力可能透過幾個渠道影響 Shein：

• 進口及履約成本上升，會壓低毛利率。
• 加價可能削弱吸引消費者的低價優勢。
• 合規要求增加，會推高成本並拖慢新品推出速度。
• 訂單量減少，可能令客戶獲取及物流運作的效率下降。

Temu 等其他低價電商平台的競爭，亦令情況更加棘手。如果競爭對手繼續大幅折扣，而 Shein 將更多成本轉嫁予消費者，公司便可能要在保住利潤與保住需求之間作出取捨。

監管審查仍是上市投資論述的一部分

Shein 上市文件披露，公司正面對美國聯邦貿易委員會（FTC）調查、歐洲多宗監管個案，以及兩大市場進口成本上升。31 路透社整理的時間線亦顯示，法國消費者監管機構於 2025 年因價格及環境聲稱問題，向 Shein 罰款 4,000 萬歐元。31

實際風險不只在於單一罰款金額。調查或新規例可能迫使公司修改價格披露、產品管控、營銷方式、退貨安排、平台監管或供應鏈流程，從而增加成本，甚至限制過去支撐 Shein 快速擴張的營運模式。

在公司由私人企業轉為上市公司的過程中，環境、勞工及企業管治方面的批評亦不會自然消失。香港上市只會令這些問題受到公開市場投資者及監管機構更密切的檢視。現有報道支持將這些事項視為重大風險，但未能確定每宗調查最終涉及的金額或結果。

為甚麼香港市場對 Shein 重要？

在早前美國及英國上市計劃未能成事後，香港成為 Shein 進入公開資本市場的重要新途徑。6 上市可為公司提供資金，用於科技、品牌建設及海外擴張，同時為現有股東提供公開市場出售或交易股份的渠道。5

對香港而言，這宗交易亦是一次測試：香港交易所能否吸引一間由中國創立、業務高度國際化的消費企業。這宗 IPO 的成敗不應只以集資金額衡量，投資者還會觀察最終定價、首日交易、股份流通量，以及公司能否在上市熱潮過後維持市場信心。

上市後投資者應該看甚麼？

真正重要的指標，將會是營運數據，而不是掛牌儀式本身：

1. 按地區拆分的收入增長： 特別是美國及歐洲市場，在加價及進口成本變化後，需求能否穩定下來。
2. 利潤率及現金流： 判斷第一季虧損主要是一次性事件，還是更廣泛的盈利惡化一部分。
3. 定價能力： Shein 能否加價而不流失對價格敏感的核心客戶。
4. 監管成本及調查結果： 包括 FTC 調查及歐洲個案。31
5. 競爭強度： 尤其是折扣幅度、客戶獲取成本及配送經濟效益。
6. 上市後股份供應及利益一致性： 包括向部分 IPO 前投資者支付款項，會否影響市場對資本結構及股東利益一致性的看法。2

結論：一次折價的公開市場重置

Shein IPO 訂單獲足額覆蓋，令香港上市具備落地條件，但並未消除公司估值遠低於私人市場高峰的原因。這宗交易可為 Shein 提供資金及公開上市渠道，而折價定價亦可能較容易獲得投資者接受；然而，核心投資考驗仍未解決。

Shein 必須證明，在不再享有過往同等關稅優勢的情況下，仍能夠保持有盈利增長，同時控制監管風險，並維持美國及歐洲消費者需求。因此，這宗 IPO 更適合被理解為一次 折價的公開市場估值重置，而不是市場已經確認 Shein 過往的增長模式仍然完好無缺。

Shein 的香港 IPO 已跨過一個重要關口：據報投資者落盤數量已足以覆蓋整個發售規模。17 不過，「訂單足額覆蓋」不等於市場普遍看好，更不代表股份掛牌後一定會有好表現。

這宗上市交易更值得留意的訊息，其實是估值大幅重置。Shein 目前按最多約 270 億美元估值上市，較 2022 年私人集資時接近 1,000 億美元的高峰低約 70%。317

IPO 條款與上市時間表

Shein 於 8 月 24 日開始建簿，發售約 2.8 億股 B 類股份，每股價格介乎 47.60 至 49.50 港元。若按價格上限計，集資額最多為 138.6 億港元，約 17.7 億美元。13

目前報道的時間表是 8 月 31 日定價，並於 9 月 1 日在香港交易所掛牌。10 發售包括香港公開發售及規模較大的國際配售；據《中國日報》報道，初步分配比例約為香港公開發售 10%、國際配售 90%，但兩者比例可按情況重新分配。7

高盛、摩根士丹利及摩根大通擔任聯席保薦人。15 若按目前規模完成，這宗交易有望成為 2026 年香港規模最大的 IPO 之一。5

「足額覆蓋」究竟代表甚麼？

兩名消息人士表示，截至 8 月 25 日，Shein 的 IPO 訂單簿已獲投資者需求完全覆蓋。據報落盤者包括現有股東、專注中國市場的基金及多策略基金。17

這對交易執行而言當然是正面訊號，代表 Shein 看來已取得足夠的意向需求，支持按目標規模推進發售。但訂單簿內的投資者持有股份的時間長短、投資策略及對最終價格的接受程度可以各不相同。因此，足額覆蓋並非股價上升保證。

基石投資者亦提供另一重需求支持。據報參與者包括博裕資本、Tiger Global、General Atlantic、騰訊及 UBS Asset Management；其中一份報道估計基石投資承諾約為 3.83 億美元。646 基石投資可提高上市成功落地的確定性，但它們不應被視為等同於掛牌後可自由買賣、具高度流動性的市場需求。

估值大跌才是核心訊息

按發售價上限計，Shein IPO 估值接近 270 億美元，較公司私人市場估值高峰低約 70%；2022 年一輪私人集資曾令 Shein 估值達到約 982 億美元。3

對 Shein 而言，較低定價或有助提高上市成功機會；對早期投資者而言，則意味著要確認，或至少部分補償，一次大幅估值折讓。招股書亦披露，因估值下跌，公司可能向部分現有投資者支付最多 35 億美元，金額接近 IPO 所募集新資金的兩倍。2

這次估值重置亦改變了投資者要回答的問題。市場不再主要以 Shein 過去的超高速增長來估值，而是要判斷：在增長放慢、營運成本上升及政策風險增加之下，較低的估值是否已足以反映公司的真正風險。

盈利能力變得更難捍衛

Shein 招股文件顯示，公司 2026 年第一季錄得 9,900 萬美元純損，而前一年同期則錄得 3.95 億美元純利。公司表示，業績受美國取消小額包裹進口關稅豁免後銷售放慢，以及一項大額一次性會計支出拖累。2932

文件亦顯示，Shein 2025 年收入上升 8% 至約 418 億美元，但純利下跌 39% 至 20.6 億美元。30 這反映公司規模仍然龐大，但在上市前，其增長及盈利走勢已經轉弱。

當中需要分清兩件事：一次性會計支出可能令單季虧損看起來特別嚴重，但關稅政策導致銷售放慢，以及商品到岸成本上升，則是更持續的經營問題。投資者會關注 Shein 能否靠調整定價、改造供應鏈、分散市場或提升營運效率，抵銷這些壓力。

關稅直接挑戰低價模式

Shein 的商業模式依賴跨境銷售平價商品，以及高度靈活的生產和物流安排。進口規則一旦改變，就會直接衝擊這套模式。

美國於 2025 年取消來自中國的低價進口商品免關稅待遇。其後，Shein 上調美國售價，並表示相關改變打擊銷售。公司的上市文件亦警告，歐洲進口及監管規則變化可能進一步推高成本、壓低銷售。3137

相關壓力可能透過幾個渠道影響 Shein：

• 進口及履約成本上升，會壓低毛利率。
• 加價可能削弱吸引消費者的低價優勢。
• 合規要求增加，會推高成本並拖慢新品推出速度。
• 訂單量減少，可能令客戶獲取及物流運作的效率下降。

Temu 等其他低價電商平台的競爭，亦令情況更加棘手。如果競爭對手繼續大幅折扣，而 Shein 將更多成本轉嫁予消費者，公司便可能要在保住利潤與保住需求之間作出取捨。

監管審查仍是上市投資論述的一部分

Shein 上市文件披露，公司正面對美國聯邦貿易委員會（FTC）調查、歐洲多宗監管個案，以及兩大市場進口成本上升。31 路透社整理的時間線亦顯示，法國消費者監管機構於 2025 年因價格及環境聲稱問題，向 Shein 罰款 4,000 萬歐元。31

實際風險不只在於單一罰款金額。調查或新規例可能迫使公司修改價格披露、產品管控、營銷方式、退貨安排、平台監管或供應鏈流程，從而增加成本，甚至限制過去支撐 Shein 快速擴張的營運模式。

在公司由私人企業轉為上市公司的過程中，環境、勞工及企業管治方面的批評亦不會自然消失。香港上市只會令這些問題受到公開市場投資者及監管機構更密切的檢視。現有報道支持將這些事項視為重大風險，但未能確定每宗調查最終涉及的金額或結果。

為甚麼香港市場對 Shein 重要？

在早前美國及英國上市計劃未能成事後，香港成為 Shein 進入公開資本市場的重要新途徑。6 上市可為公司提供資金，用於科技、品牌建設及海外擴張，同時為現有股東提供公開市場出售或交易股份的渠道。5

對香港而言，這宗交易亦是一次測試：香港交易所能否吸引一間由中國創立、業務高度國際化的消費企業。這宗 IPO 的成敗不應只以集資金額衡量，投資者還會觀察最終定價、首日交易、股份流通量，以及公司能否在上市熱潮過後維持市場信心。

上市後投資者應該看甚麼？

真正重要的指標，將會是營運數據，而不是掛牌儀式本身：

1. 按地區拆分的收入增長： 特別是美國及歐洲市場，在加價及進口成本變化後，需求能否穩定下來。
2. 利潤率及現金流： 判斷第一季虧損主要是一次性事件，還是更廣泛的盈利惡化一部分。
3. 定價能力： Shein 能否加價而不流失對價格敏感的核心客戶。
4. 監管成本及調查結果： 包括 FTC 調查及歐洲個案。31
5. 競爭強度： 尤其是折扣幅度、客戶獲取成本及配送經濟效益。
6. 上市後股份供應及利益一致性： 包括向部分 IPO 前投資者支付款項，會否影響市場對資本結構及股東利益一致性的看法。2

結論：一次折價的公開市場重置

Shein IPO 訂單獲足額覆蓋，令香港上市具備落地條件，但並未消除公司估值遠低於私人市場高峰的原因。這宗交易可為 Shein 提供資金及公開上市渠道，而折價定價亦可能較容易獲得投資者接受；然而，核心投資考驗仍未解決。

Shein 必須證明，在不再享有過往同等關稅優勢的情況下，仍能夠保持有盈利增長，同時控制監管風險，並維持美國及歐洲消費者需求。因此，這宗 IPO 更適合被理解為一次 折價的公開市場估值重置，而不是市場已經確認 Shein 過往的增長模式仍然完好無缺。