BitGo CEO Mike Belshe 解構幣市：牛市未到，市場正在成熟

比特幣 7 月份嘅升幅係真嘅，但已成為歷史

比特幣喺 7 月份嘅表現有好強嘅季節性規律，歷史上平均有 7.6% 嘅升幅，而中期選舉年嘅季節性因素更可以將升幅推高至 10.3% 。2025 年 7 月，比特幣突破 $110,000 水平，創下歷史新高，超過 $123,000 。然而，從高位計算，比特幣喺 2026 年初累計下跌大約 52% 至大約 $60,000，到 2026 年中喺 $64,000 左右徘徊 。季節性利好因素仍然存在，但價格遠低於週期高位，整體趨勢自 2025 年底以來一直向下。

資本效率喺過去幾個週期急劇下跌

呢個可能係比特幣歷史上最顯著嘅結構性變化。CryptoQuant 嘅數據顯示，新資金推動比特幣價格嘅效率急劇下跌 ：

• 2011 年週期： $28 億 淨資本流入，產生大約 55,000% 嘅價格飆升。
• 2015 年週期： $690 億 淨資本流入，產生大約 10,000% 嘅價格飆升。
• 目前週期（自 2022 年起）： 大約 $6970 億 淨流入，只產生大約 689% 嘅升幅。

換句話講，而家需要用大約 250 倍嘅資金，先可以產生以前嘅一小部分回報。CryptoQuant 嘅分析結論係，比特幣需要超過 $1 兆 嘅 新 資金先可以引發下一次大型反彈 。CryptoQuant CEO Ki Young Ju 指出，資金流入同估值之間嘅歷史關係經已「完全崩潰」——2024 年，有 $3080 億 資金流入比特幣市場，但總市值實際上係下跌咗 。

呢個係一個資產已經變得太大、太流通，唔會再好似細價股咁有爆炸性升幅嘅典型特徵。總加密貨幣市值達到 $4 兆（2025 年 7 月達到），唔會好似 2011 年咁，$10 億市值嘅市場可以對新資金有咁大反應 。

市場情緒陷入極度恐慌——唔係狂喜

悲觀情緒唔單只存在，而且喺 2026 年大部分時間都非常持續同極端：

• 加密貨幣恐懼與貪婪指數喺 2026 年 2 月跌至歷史低位，介乎 5 至 8 之間，比特幣當時從高位下跌 52% 。
• 到 2026 年 6 月，該指數仍然徘徊喺大約 12——處於「極度恐慌」區域，接近該指數自創立以來嘅最低水平 。
• 截至 2026 年 7 月 10 日至 11 日，該指數仍然處於「恐懼」區域，未返回「貪婪」或「極度貪婪」水平 。

從歷史上看，爆炸性嘅牛市往往喺市場情緒達到「極度貪婪」嘅時候結束。而家呢個持續嘅恐懼同極度恐慌嘅環境正好相反——佢反映嘅係一個被大幅拋售、審慎嘅市場，而唔係一個狂喜、準備好追高嘅市場。

機構主導，散戶狂熱不再

而家市場由專業同機構投資者主導，佢哋主要透過現貨 ETF 參與，取代咗過去帶動市場狂熱嘅情緒化散戶交易 。呢個令市場更具韌性（ETF 資金流入吸收咗 2025 年嘅跌勢，而冇引發大規模恐慌），但亦令市場冇咁容易出現過去週期嗰種由散戶推動嘅爆炸性升浪。

正如 OAK Research 所記錄，比特幣喺 2025 年從「一個由自身內部週期主導嘅資產，轉變為一個完全成熟嘅宏觀資產」。經典嘅四年加密貨幣週期已經變得過時，被一個更多回應全球流動性狀況、聯儲局政策同機構資產配置決定嘅市場所取代 。

投資者組合嘅改變意味住催化劑嘅改變。加密貨幣領域嘅風險投資資金亦都萎縮，比 2021-22 年度週期下跌 50-60%，回到 2017-18 年度水平，大大限制咗新資金流入山寨幣市場 。

底線：一個成熟但審慎嘅市場

Belshe 嘅審慎展望、資本效率崩潰、持續極度恐慌嘅情緒，加上機構主導嘅轉變，呢啲因素都指向同一個方向：相對於過去嘅週期，加密貨幣市場基本上更健康、更機構化，但數據一致顯示，呢個係一個緩慢、逐步上升嘅成熟過程，而唔係一個拋物線式嘅牛市。

除非出現重大嘅新催化劑——例如聯儲局明確轉向寬鬆貨幣政策、重大嘅監管突破，或者可以重新點燃散戶熱情嘅新技術範式——否則證據顯示，市場需要數兆美元嘅新資金先可以帶動顯著嘅上升空間，而市場情緒仍然審慎。以前用幾億美元就可以換嚟 10,000% 回報嘅日子已經過去。