會談落空令黑海風險溢價回歸，芝加哥小麥急彈3.1%

黑海糧運風險喺外交希望落空後被市場重新「計價」。美國特使同俄羅斯總統普京嘅週末接觸未有公布烏克蘭和平進展，交易員於勞動節假期後重返市場，擔心俄烏戰事會繼續妨礙黑海穀物船運，於是重新買入小麥期貨作風險對沖。芝加哥小麥期貨一度升3.1%，係自8月28日以來最大單日升幅。1

由和談憧憬到風險溢價回歸

期貨價格唔單止反映眼前有幾多小麥，亦反映未來貨物可否順利出口。之前市場一度押注和平進程有望推進，芝加哥交易所（CBOT）12月小麥期貨喺9月4日跌2.9%，報每蒲式耳7.3275美元。7但週末會談未見突破，市場便認為黑海航道未有可靠保障，撤走咗嘅戰爭風險溢價隨即加返落去。

呢次反彈亦要放喺8月底嘅急升之後理解：小麥期貨8月累升逾兩成，曾站上每蒲式耳7美元以上。3至於題目所講約7.67美元，屬8月27日活躍合約盤中高位之一；其後資料亦顯示，8月28日盤中高見7.9025美元、收市報7.84美元。因此，不同合約、交易時段或報價口徑，會造成高位數字差異。41014

點解黑海一受阻，全球小麥即刻敏感？

俄羅斯喺2025／26年度出口4,800萬噸小麥，佔全球小麥出口21.1%；烏克蘭出口1,410萬噸，佔6.2%。兩國合計約27.3%，所以兩邊港口、碼頭或商船一有事故，國際買家就要即時重估可供應貨量同到貨時間。23

近期俄烏互相襲擊港口、糧食設施同商船，令多批貨延遲甚至取消裝船。烏克蘭對俄羅斯新羅西斯克港嘅襲擊，亦曾令多個大型穀物碼頭停運，顯示受衝擊嘅唔係單一國家供應，而係整條黑海出口物流鏈。

所以，真正嘅樽頸往往係出口通道：碼頭有冇受損、船公司肯唔肯接貨、保險費同運費會唔會飆升、航線能否如期運作。呢啲因素可以令明明已收割嘅小麥都出唔到海。

實貨市場：買家轉搵替代來源，但唔代表供應憑空增加

黑海貨源受阻後，亞洲加工商正面對到貨延誤風險；有交易員估計，亞洲買家原本已訂購約200萬至250萬噸、7月至9月到貨嘅黑海小麥。17埃及、印尼等大量依賴進口嘅買家，亦更容易受到價格同運輸風險夾擊。17

轉買澳洲、阿根廷、歐盟或北美小麥可以緩衝衝擊，但本質係將需求、船期同運費壓力由黑海搬去其他出口國，並唔會即刻增加全球總供應。對入口地而言，最終到岸成本有機會升高。

食品價格會點傳導？

聯合國糧農組織（FAO）指，全球食品價格喺8月升至2022年底以來最高，惡劣天氣同黑海戰事造成嘅供應憂慮都係因素。18小麥、粟米同大麥變貴，通常唔會即日完全反映到零售價，但會逐步傳導至麵粉、麵包、飼料，以至肉類同奶類成本。

受影響最重嘅一般係糧食進口依賴度高、家庭食物開支佔收入較大嘅國家。至於能源，黑海亦係石油及其他大宗商品運輸通道；戰爭保險、繞航同運費上升，可以同時推高糧食送達成本，亦增加油市風險。

唔好將「航運危機」等同「全球冇糧」

牛市論點有重要限制。FAO最新評估將2026年全球小麥產量預測上調420萬噸至8.107億噸；農業市場資訊系統AMIS亦提到，加拿大、摩洛哥、俄羅斯及烏克蘭收成前景改善，抵銷咗部分歐洲天氣損失。20

換言之，現時證據較強烈支持嘅係出口可及性衝擊加上地緣政治風險溢價，而唔足以單獨證明全球小麥、大麥及粟米庫存已普遍枯竭。AMIS同時指出，俄烏出口流量減少、部分黑海船運實質停頓，以及美國粟米產量不確定，均推高小麥同粟米價格。20

就算停火，波動都未必即刻消失

一個可信、可監察，而且明確保護港口及商船嘅停火安排，有可能迅速削走部分戰爭風險溢價，令持有小麥好倉嘅投資者平倉，價格短線回落。不過，受損碼頭要維修、船舶要重新調度、保險承保要恢復、檢查及融資安排要重建，農戶亦要重新評估種植意欲；呢啲都唔會一夜之間完成。

因此，停火可以令價格先急跌，但未必代表市場立即平靜。往後任何關於港口襲擊、出口中斷、航運保護協議，或者談判進度嘅消息，都可能引發投機資金雙向操作。

政治訊號本身仍然互相矛盾：普京曾表示達成和平協議仍有可能，但亦提到令談判更困難嘅條件；澤連斯基則稱美國談判人員將到莫斯科同基輔，而其後會面被形容為具實質內容，亦有再談可能。對小麥市場而言，最關鍵唔係一句「有望和平」嘅標題，而係黑海航道有冇可驗證、可持續嘅安全通行安排。