荷姆茲危機點樣改寫油市：有得運到嘅原油先值錢

荷姆茲海峽受阻，令油市由「有幾多油」變成「邊啲油可以準時、可靠咁運到煉油廠」。對買家而言，困喺海峽另一邊、未能出口嘅原油，並唔等於可以即時補上市場缺口。

最初，中國大幅減少進口、靠庫存周轉，幫全球市場分擔咗部分衝擊；但如果中國重新積極補庫，加上印度煉油商持續在現貨市場買貨，非海灣原油的競爭會再升溫。

衝擊係實體供應，不止係金融市場波動

衝突前，經荷姆茲海峽運輸嘅原油及成品油平均約每日1,800萬桶。Kpler數據顯示，流量在7月跌至每日480萬桶，8月初平均更只有約每日200萬桶。5

問題在於，出口國的儲油設施會逐步爆滿，結果被困住的原油未必能繼續生產。美國能源資訊署（EIA）估計，伊拉克、沙特阿拉伯、科威特、阿聯酋、卡塔爾和巴林在3月合共停產每日750萬桶原油，並預計4月停產量增至每日910萬桶。1

國際能源署（IEA）形容今次是史上最大石油供應中斷，指中東累計供應損失已超過13億桶；而海峽在3月至5月的平均流量為每日270萬桶，衝突前則約為每日2,000萬桶。10

布蘭特油價上升，但真正緊張的是「替代貨」

8月11日，布蘭特原油結算報每桶88.91美元，反映市場仍為航運中斷及供應不確定性計入顯著風險溢價。3 路透在8月底的調查則顯示，分析師預期2026年布蘭特平均每桶85.08美元；供應減少的影響，部分被中國需求偏弱抵銷。

不過，只睇基準油價未必睇得晒。煉油廠要的，是眼前買得到、運輸安排可靠、而且原油品質適合自身裝置的貨。因此，海灣以外的出口國，貨源價值明顯上升。

美洲正成為更重要的替代來源。據路透引用Kpler數據，2026年至9月1日，加拿大至阿根廷的美洲地區原油出口平均每日1,170萬桶，創紀錄，較2025年每日1,030萬桶增加。4 但這不代表可以完全取代海灣原油：航程、交貨時間及原油種類，都未必一樣。

中國初期替市場「頂住」了部分壓力

中國減少進口，是供應衝擊未有一比一推高油價的重要原因。其海運原油到港量在6月跌至每日596萬桶，為逾十年低位；衝突爆發前3個月的平均數則為每日1,066萬桶。6

中國煉油商減少消耗並動用庫存，等於沒有即時同其他買家爭奪替代貨源。路透報道，分析師估計中國原油庫存至少有12億桶，令其有能力在較長時間內維持較低進口量。18

這是全球油市的緩衝墊，並不代表供應損失已消失。中國少買一些，實際上是把有限的可交付原油讓予市場其他買家。

中國一旦回復買貨，替代供應就會更緊

風險在於，中國的克制未必會持久。路透估計，中國7月每天增加約21萬桶原油入庫，扭轉了5月及6月動用庫存的情況。 另外，中國8月海運俄羅斯原油進口估計為每日125萬桶；7月及8月均是4月以來最強的月份，反映煉油商正以俄油補充減少了的中東貨源。17

若中國因煉油需求、石化原料需要或重建庫存而持續加碼採購，需求便會集中湧向其他亞洲買家也在尋找的非海灣供應。中石化亦表示，會增加從巴西、非洲等地採購原油，以應對供應中斷。

這不必然代表布蘭特會立刻再急升，但意味著特定可用油種的價格，以及即期交付貨的溢價，即使基準油價暫時企穩，仍可能維持偏高。

印度現貨採購，令競爭再加劇

印度煉油商同樣轉向現貨市場，以補充受阻的中東供應。印度石油公司（Indian Oil Corp）表示，在危機期間，其現貨採購比例由50%升至接近84%。

當中國及印度同時尋找替代原油，非洲、美洲及俄羅斯的貨源就更具戰略價值。市場真正的壓力點，不只是全球總產量，而是有多少合適的原油能夠迅速送抵亞洲煉油廠。

年底前油價有咩上行風險？

• 航運受阻時間長過預期： 海峽限制持續，會延長停產，亦令交付風險居高不下。15
• 中國更快恢復採購： 中國早前減少進口曾為市場減壓；一旦轉為補庫，非海灣貨源的競爭會明顯升溫。617
• 替代供應的彈性有限： 美洲出口增長雖然重要，但無法即時複製原本由海灣供應的數量、航線和油種組合。4

高油價壓低需求，仍是最大制衡

油價愈高，消費通常愈受壓。IEA已下調2026年石油需求展望，預測全年需求減少每日160萬桶，並把轉弱歸因於燃油價格高企及荷姆茲受阻。11

如果需求持續疲弱，而中國繼續控制進口，替代供應或足以避免油價再大幅上衝。相反，若海峽航運仍受限、中國同時重建庫存、亞洲煉油商又爭奪即期貨，市場緩衝便會大幅收窄。

核心教訓是：荷姆茲危機令「實際可交付量」比帳面總供應更重要。中國買貨的方向，以及航運中斷會維持幾耐，將是油價下一步的關鍵。