Shein（港交所：0625）等了多年的上市之路，最終以一個偏弱的公開市場開局告終。公司以每股48.56港元定價，發售約2.8億股，集資約136億港元（約17億美元）；定價接近47.60至49.50港元招股價範圍的中位數，對應市值約265億美元。24

首日表現：開市近招股價，之後受壓

Shein股份開市時大致貼近48.56港元的IPO定價，但其後跌幅超過7%。在正式掛牌前，股份於灰市交易已曾下跌約10%，首日沽壓因而不算意外。5

雖然國際配售的認購簿在定價前已獲足額覆蓋，但股價走勢顯示，投資者未有因為「足額認購」便在二級市場積極追價。簡單講，市場願意接貨，並不代表願意用更高估值買入。

估值大縮水：由「近千億美元」回到約265億美元

今次上市估值約265億美元，遠低於Shein在2022年私募市場接近1,000億美元的高峰；同時亦低於瑞典快時尚集團H&M約300億美元的市值。14

這個落差反映市場對Shein的看法已經變得審慎：投資者不再單純以其高速增長、超低價及直接配送模式，給予遠高於傳統快時尚對手的估值溢價。

基石投資者有份「托底」，但可自由交易股份有限

今次IPO約有3.83億美元股份由基石投資者認購。現有報道提到博裕資本（Boyu Capital）及UBS Asset Management參與或有意參與；騰訊、General Atlantic及Tiger Global亦曾被報道接洽或考慮投資。不過，早前市場消息不等於最終分配結果，不能單憑相關報道推斷每間機構最後獲配多少股份。16

基石投資者，以及部分由現有股東獲配的新股，均受六個月禁售安排限制。這會令掛牌初期真正可以在市場自由買賣的股份較少，亦可能放大股價波動。14

換言之，IPO集資額看似達17億美元，但並不代表同等規模的股份都會在首日流通。對投資者而言，除了留意股價升跌，亦要看未來禁售期陸續屆滿後，市場上的可售股份會否明顯增加。

點解最後揀香港上市？

Shein過去曾考慮在紐約及倫敦上市，但紐約方案遇上美國政治及監管阻力，倫敦計劃亦一度停滯。香港最終成為較可行的上市地點。

報道指，中國證監部門曾關注，如果Shein向海外交易所提交文件，可能需要披露涉及其中國供應商網絡的敏感資料。相較之下，在香港上市於政治及監管層面較容易推進。7

這亦解釋了為何Shein的上市歷程一拖再拖：公司不只是要尋找投資者，還要在美國監管、供應鏈披露及中國監管要求之間取得平衡。

基本面轉弱：收入放慢，盈利變虧損

Shein的收入增長由前一年的20.7%，放慢至2025年的8%。公司2025年收入升至418億美元，但全年純利下跌38.7%至20.6億美元。416

到2026年第一季，Shein更由一年前的3.95億美元盈利，轉為錄得9,900萬美元虧損。公司面對的壓力包括銷售增長放慢、美國取消低價小包裹的進口關稅豁免，以及一項較大額的一次性會計費用。910

美國政策轉變尤其直接打擊Shein原有的跨境直送模式。過去大量低價訂單可以透過小包裹寄往美國，成本結構相對有利；當相關關稅豁免取消，公司便可能需要調整定價、物流及庫存安排，這也是市場擔心其商業模式要重新部署的原因之一。5

約15倍預期市盈率，是否真的便宜？

以約15倍預期市盈率計算，Shein的定價未必稱得上昂貴，尤其如果公司仍能維持高增長及改善利潤率。然而，這個估值其實包含一個前提：Shein要成功從關稅衝擊中恢復，並重新證明超低價、直接配送模式仍然可以帶來可持續盈利。19

因此，市場目前關心的不是Shein能否繼續「賣得平」，而是它能否在成本上升、監管收緊及競爭加劇之下，仍然保持足夠增長。今次較低的IPO估值，正正反映了這個執行風險。

創辦人控制權及禁售期，是另一重風險

據報道，Shein創辦人持有約65%股權，並控制接近90%投票權。這種股權及投票權安排會限制少數股東對公司重大決策的影響力。

另外，市場不應只集中留意基石投資者六個月禁售期。更值得關注的是，創辦人的禁售限制據報在24個月後完結，而其他投資者的限制則可能在2027年3月左右屆滿。屆時可出售股份增加，或為股價帶來額外供應壓力。

不過，現有資料未足以確認每一項精確持股比例及禁售期日期，投資者仍應以公司最終招股章程及港交所正式文件為準。

結論：上市成功，不等於投資故事已經成功

Shein成功在香港完成上市，並籌得約136億港元，解決了多年來的上市地點及監管障礙。但首日股價表現偏弱，加上估值較2022年高峰縮水逾七成，說明公開市場並未照單全收其過往的增長神話。

接下來，投資者會觀察三件事：公司能否重新加快收入增長、能否在美國關稅環境改變後守住利潤率，以及創辦人和早期投資者禁售期屆滿後，股權供應會否增加。對Shein而言，掛牌只是長途賽的其中一站，真正考驗才剛剛開始。

Shein（港交所：0625）等了多年的上市之路，最終以一個偏弱的公開市場開局告終。公司以每股48.56港元定價，發售約2.8億股，集資約136億港元（約17億美元）；定價接近47.60至49.50港元招股價範圍的中位數，對應市值約265億美元。24

首日表現：開市近招股價，之後受壓

Shein股份開市時大致貼近48.56港元的IPO定價，但其後跌幅超過7%。在正式掛牌前，股份於灰市交易已曾下跌約10%，首日沽壓因而不算意外。5

雖然國際配售的認購簿在定價前已獲足額覆蓋，但股價走勢顯示，投資者未有因為「足額認購」便在二級市場積極追價。簡單講，市場願意接貨，並不代表願意用更高估值買入。

估值大縮水：由「近千億美元」回到約265億美元

今次上市估值約265億美元，遠低於Shein在2022年私募市場接近1,000億美元的高峰；同時亦低於瑞典快時尚集團H&M約300億美元的市值。14

這個落差反映市場對Shein的看法已經變得審慎：投資者不再單純以其高速增長、超低價及直接配送模式，給予遠高於傳統快時尚對手的估值溢價。

基石投資者有份「托底」，但可自由交易股份有限

今次IPO約有3.83億美元股份由基石投資者認購。現有報道提到博裕資本（Boyu Capital）及UBS Asset Management參與或有意參與；騰訊、General Atlantic及Tiger Global亦曾被報道接洽或考慮投資。不過，早前市場消息不等於最終分配結果，不能單憑相關報道推斷每間機構最後獲配多少股份。16

基石投資者，以及部分由現有股東獲配的新股，均受六個月禁售安排限制。這會令掛牌初期真正可以在市場自由買賣的股份較少，亦可能放大股價波動。14

換言之，IPO集資額看似達17億美元，但並不代表同等規模的股份都會在首日流通。對投資者而言，除了留意股價升跌，亦要看未來禁售期陸續屆滿後，市場上的可售股份會否明顯增加。

點解最後揀香港上市？

Shein過去曾考慮在紐約及倫敦上市，但紐約方案遇上美國政治及監管阻力，倫敦計劃亦一度停滯。香港最終成為較可行的上市地點。

報道指，中國證監部門曾關注，如果Shein向海外交易所提交文件，可能需要披露涉及其中國供應商網絡的敏感資料。相較之下，在香港上市於政治及監管層面較容易推進。7

這亦解釋了為何Shein的上市歷程一拖再拖：公司不只是要尋找投資者，還要在美國監管、供應鏈披露及中國監管要求之間取得平衡。

基本面轉弱：收入放慢，盈利變虧損

Shein的收入增長由前一年的20.7%，放慢至2025年的8%。公司2025年收入升至418億美元，但全年純利下跌38.7%至20.6億美元。416

到2026年第一季，Shein更由一年前的3.95億美元盈利，轉為錄得9,900萬美元虧損。公司面對的壓力包括銷售增長放慢、美國取消低價小包裹的進口關稅豁免，以及一項較大額的一次性會計費用。910

美國政策轉變尤其直接打擊Shein原有的跨境直送模式。過去大量低價訂單可以透過小包裹寄往美國，成本結構相對有利；當相關關稅豁免取消，公司便可能需要調整定價、物流及庫存安排，這也是市場擔心其商業模式要重新部署的原因之一。5

約15倍預期市盈率，是否真的便宜？

以約15倍預期市盈率計算，Shein的定價未必稱得上昂貴，尤其如果公司仍能維持高增長及改善利潤率。然而，這個估值其實包含一個前提：Shein要成功從關稅衝擊中恢復，並重新證明超低價、直接配送模式仍然可以帶來可持續盈利。19

因此，市場目前關心的不是Shein能否繼續「賣得平」，而是它能否在成本上升、監管收緊及競爭加劇之下，仍然保持足夠增長。今次較低的IPO估值，正正反映了這個執行風險。

創辦人控制權及禁售期，是另一重風險

據報道，Shein創辦人持有約65%股權，並控制接近90%投票權。這種股權及投票權安排會限制少數股東對公司重大決策的影響力。

另外，市場不應只集中留意基石投資者六個月禁售期。更值得關注的是，創辦人的禁售限制據報在24個月後完結，而其他投資者的限制則可能在2027年3月左右屆滿。屆時可出售股份增加，或為股價帶來額外供應壓力。

不過，現有資料未足以確認每一項精確持股比例及禁售期日期，投資者仍應以公司最終招股章程及港交所正式文件為準。

結論：上市成功，不等於投資故事已經成功

Shein成功在香港完成上市，並籌得約136億港元，解決了多年來的上市地點及監管障礙。但首日股價表現偏弱，加上估值較2022年高峰縮水逾七成，說明公開市場並未照單全收其過往的增長神話。

接下來，投資者會觀察三件事：公司能否重新加快收入增長、能否在美國關稅環境改變後守住利潤率，以及創辦人和早期投資者禁售期屆滿後，股權供應會否增加。對Shein而言，掛牌只是長途賽的其中一站，真正考驗才剛剛開始。