德意志銀行（Deutsche Bank）將Novo Nordisk評級由**「持有」降至「沽售」，並將目標價下調9%，由290丹麥克朗降至265丹麥克朗**。銀行嘅核心判斷係：Novo面對嘅問題，可能唔係一季業績好唔好，而係未來幾年仲有冇足夠動力維持盈利增長。 171819

換句話講，市場而家關心嘅已經唔單止係Wegovy口服藥賣得幾多，而係口服Wegovy、海外市場同新藥管線，能否喺司美格魯肽（semaglutide）產品面對更激烈競爭，以及日後專利保護減弱之前，接棒成為新一輪增長引擎。

德銀點解突然轉向睇淡？

德銀嘅憂慮係跨越幾年嘅長線問題，並非針對單一份財報。分析師Emmanuel Papadakis指出，Novo能否喺2027年出現有意義嘅復甦，仍然存在相當大不確定性；而美國Medicare處方數量增加，可能帶來嘅額外推動亦有限。據報，銀行同時將Novo中期收入預測下調一個高個位數百分比。 1719

新藥管線亦成為投資者重新評估Novo嘅重要一環。心血管抗炎候選藥ziltivekimab喺後期試驗未能降低心臟病發或中風風險，德銀認為呢隻藥已經「實際上退出競爭」。 17 Novo第二季業績期內，下一代減重藥CagriSema嘅試驗受挫，亦令市場反應負面。 1

呢啲挫折之所以重要，係因為Novo需要新產品，去補足甚至最終取代Wegovy、Ozempic等以司美格魯肽為基礎藥物嘅增長。如果管線能力低過市場原先預期，Novo用嚟抵銷銷量放慢、售價下降，以及未來專利獨家期結束嘅選項就會少咗。

Q2業績唔差，但亦未去到可以完全消除疑慮

Novo第二季數字，其實同時支持睇好同睇淡兩派。按固定匯率計，經調整銷售額上升7%，經調整經營溢利上升11%。公司亦上調全年2026年展望：按固定匯率計，經調整銷售額及經營溢利增長預計介乎0%至負6%，好過之前嘅預測範圍。 714

不過，投資者更加留意較弱嘅訊號。口服Wegovy第二季銷售額為32.2億丹麥克朗，略低於分析師預期約32.7億丹麥克朗。 10 差距其實唔算大，但仍然引發市場對推出初期動力、定價，以及口服藥可以幾快填補其他產品壓力嘅疑問。

另一個關鍵係「銷量增長」同「實際收入」未必同步。Novo表示，第二季增長部分被較低售價抵銷，而美國市場嘅定價及藥物可及性環境仍然構成阻力。 14 即使GLP-1藥物需求仍然強勁，收入增加亦未必可以順利轉化成持續盈利增長。

點解市場對2027年反彈咁審慎？

Novo喺2025年錄得3,091億丹麥克朗銷售額。 市場報道引用嘅外部估算則預期，2026年收入約為2,990億丹麥克朗，2027年約為3,042.5億丹麥克朗。

如果預測成真，2027年就算有回升，收入仍然只係略低於2025年水平，未足以將公司帶返之前嗰條高速增長軌道。呢啲數字唔係Novo官方指引；公司對2026年嘅正式展望，係以固定匯率增長幅度表達。兩者需要分開理解，因為市場共識會變動，而公司指引反映管理層目前嘅預期。

但呢個落差正正突顯德銀嘅疑慮：所謂2027年「重拾增長」，可能只係有限度、較遲出現嘅復甦，而唔係重新回到過往嘅增長速度。

中國係機會，但Eli Lilly已經等緊

中國可能成為口服Wegovy下一個重要市場。8月，中國藥品監管機構受理Novo提交嘅口服Wegovy上市申請。不過要留意，受理申請唔等於已獲批准，更唔代表產品已經正式上市。 3

市場潛力相當可觀。J.P. Morgan估計，中國體重管理GLP-1市場喺未來五至七年可能達到300億元人民幣；但呢個始終係外部預測，唔係保證會實現嘅收入。 6

而且Novo唔會喺一個冇人競爭嘅市場入場。Eli Lilly亦已經向中國提交口服orforglipron申請，公司表示產品最快可能喺2026年末至2027年初推出。 34 所以，中國可以係Novo嘅增長機會，但同時亦可能令公司面對同其他市場一樣嘅競爭及定價壓力。

9月21日資本市場日，投資者會睇乜？

Novo已安排喺2026年9月21日舉行資本市場日，內容涵蓋公司策略、研發管線、營運及財務表現。 投資者大概會集中追問四個實際問題：

• 口服Wegovy可唔可以喺唔大幅犧牲價格嘅情況下，維持需求增長？
• 口服Wegovy獲中國批准及上市後，幾時先可以帶來具規模嘅收入？
• 面對Eli Lilly及其他GLP-1藥物開發商，Novo嘅新藥管線有冇足夠差異化？
• 當司美格魯肽專利保護逐步減弱，管理層準備點樣填補收入缺口？

Novo股價下跌，唔代表股價一定仲會繼續跌。德銀嘅「沽售」評級，反映嘅係一個較具體嘅估值判斷：目前證據仍然不足以令人有信心相信，口服Wegovy同中國市場可以喺競爭加劇、價格受壓及專利到期影響核心業務之前，帶來持久而有盈利嘅增長。

德意志銀行（Deutsche Bank）將Novo Nordisk評級由**「持有」降至「沽售」，並將目標價下調9%，由290丹麥克朗降至265丹麥克朗**。銀行嘅核心判斷係：Novo面對嘅問題，可能唔係一季業績好唔好，而係未來幾年仲有冇足夠動力維持盈利增長。 171819

換句話講，市場而家關心嘅已經唔單止係Wegovy口服藥賣得幾多，而係口服Wegovy、海外市場同新藥管線，能否喺司美格魯肽（semaglutide）產品面對更激烈競爭，以及日後專利保護減弱之前，接棒成為新一輪增長引擎。

德銀點解突然轉向睇淡？

德銀嘅憂慮係跨越幾年嘅長線問題，並非針對單一份財報。分析師Emmanuel Papadakis指出，Novo能否喺2027年出現有意義嘅復甦，仍然存在相當大不確定性；而美國Medicare處方數量增加，可能帶來嘅額外推動亦有限。據報，銀行同時將Novo中期收入預測下調一個高個位數百分比。 1719

新藥管線亦成為投資者重新評估Novo嘅重要一環。心血管抗炎候選藥ziltivekimab喺後期試驗未能降低心臟病發或中風風險，德銀認為呢隻藥已經「實際上退出競爭」。 17 Novo第二季業績期內，下一代減重藥CagriSema嘅試驗受挫，亦令市場反應負面。 1

呢啲挫折之所以重要，係因為Novo需要新產品，去補足甚至最終取代Wegovy、Ozempic等以司美格魯肽為基礎藥物嘅增長。如果管線能力低過市場原先預期，Novo用嚟抵銷銷量放慢、售價下降，以及未來專利獨家期結束嘅選項就會少咗。

Q2業績唔差，但亦未去到可以完全消除疑慮

Novo第二季數字，其實同時支持睇好同睇淡兩派。按固定匯率計，經調整銷售額上升7%，經調整經營溢利上升11%。公司亦上調全年2026年展望：按固定匯率計，經調整銷售額及經營溢利增長預計介乎0%至負6%，好過之前嘅預測範圍。 714

不過，投資者更加留意較弱嘅訊號。口服Wegovy第二季銷售額為32.2億丹麥克朗，略低於分析師預期約32.7億丹麥克朗。 10 差距其實唔算大，但仍然引發市場對推出初期動力、定價，以及口服藥可以幾快填補其他產品壓力嘅疑問。

另一個關鍵係「銷量增長」同「實際收入」未必同步。Novo表示，第二季增長部分被較低售價抵銷，而美國市場嘅定價及藥物可及性環境仍然構成阻力。 14 即使GLP-1藥物需求仍然強勁，收入增加亦未必可以順利轉化成持續盈利增長。

點解市場對2027年反彈咁審慎？

Novo喺2025年錄得3,091億丹麥克朗銷售額。 市場報道引用嘅外部估算則預期，2026年收入約為2,990億丹麥克朗，2027年約為3,042.5億丹麥克朗。

如果預測成真，2027年就算有回升，收入仍然只係略低於2025年水平，未足以將公司帶返之前嗰條高速增長軌道。呢啲數字唔係Novo官方指引；公司對2026年嘅正式展望，係以固定匯率增長幅度表達。兩者需要分開理解，因為市場共識會變動，而公司指引反映管理層目前嘅預期。

但呢個落差正正突顯德銀嘅疑慮：所謂2027年「重拾增長」，可能只係有限度、較遲出現嘅復甦，而唔係重新回到過往嘅增長速度。

中國係機會，但Eli Lilly已經等緊

中國可能成為口服Wegovy下一個重要市場。8月，中國藥品監管機構受理Novo提交嘅口服Wegovy上市申請。不過要留意，受理申請唔等於已獲批准，更唔代表產品已經正式上市。 3

市場潛力相當可觀。J.P. Morgan估計，中國體重管理GLP-1市場喺未來五至七年可能達到300億元人民幣；但呢個始終係外部預測，唔係保證會實現嘅收入。 6

而且Novo唔會喺一個冇人競爭嘅市場入場。Eli Lilly亦已經向中國提交口服orforglipron申請，公司表示產品最快可能喺2026年末至2027年初推出。 34 所以，中國可以係Novo嘅增長機會，但同時亦可能令公司面對同其他市場一樣嘅競爭及定價壓力。

9月21日資本市場日，投資者會睇乜？

Novo已安排喺2026年9月21日舉行資本市場日，內容涵蓋公司策略、研發管線、營運及財務表現。 投資者大概會集中追問四個實際問題：

• 口服Wegovy可唔可以喺唔大幅犧牲價格嘅情況下，維持需求增長？
• 口服Wegovy獲中國批准及上市後，幾時先可以帶來具規模嘅收入？
• 面對Eli Lilly及其他GLP-1藥物開發商，Novo嘅新藥管線有冇足夠差異化？
• 當司美格魯肽專利保護逐步減弱，管理層準備點樣填補收入缺口？

Novo股價下跌，唔代表股價一定仲會繼續跌。德銀嘅「沽售」評級，反映嘅係一個較具體嘅估值判斷：目前證據仍然不足以令人有信心相信，口服Wegovy同中國市場可以喺競爭加劇、價格受壓及專利到期影響核心業務之前，帶來持久而有盈利嘅增長。