霍爾木茲海峽受阻，油價預測點解分歧咁大？EIA與Rabobank展望比較

霍爾木茲海峽受阻之後，油價預測已經唔再只係睇供求數字，仲要睇政治局勢、油輪敢唔敢行、保險會唔會恢復，以及被迫停產嘅油井幾時可以重新出油。呢啲假設一變，預測就可以大幅轉向。

美國能源資訊署（EIA）較似係押注「逐步恢復」：如果航運同產量喺2026年末接近衝突前水平，庫存開始回升，Brent油價就有機會明顯回落。Rabobank就較擔心航運恢復得慢，認為庫存消耗速度太快，未必可以長期頂住供應缺口，因此對近期香港油價風險較睇好。

最大分歧：究竟幾時先恢復正常？

EIA嘅較低油價情境假設，全球原油產量同貿易流量會喺2026年年底接近衝突前水平，大部分早前停產嘅產能就喺2027年第一季恢復。喺呢個情境下，庫存持續增加，Brent預計2027年平均每桶65美元；EIA較早公布嘅2026年全年預測係82美元，2026年第三季預測則係74美元。 1

不過，之後嘅航運限制令呢個復甦假設變得冇咁穩陣。EIA估計，2026年第二季經霍爾木茲海峽運輸嘅原油及石油液體平均每日只有490萬桶，低於2025年第四季、即衝突前嘅2,160萬桶。EIA喺8月展望中仍然假設，大部分區內產量會喺2027年初恢復至接近衝突前水平，但約每日60萬桶供應中斷可能會持續到2027年年底。 2

當船隻限制持續，EIA亦上調咗短期預測；有關8月展望嘅報道指，第三季Brent預測約為每桶85美元。 呢個變化反映出，EIA並唔係對危機有一個固定答案，而係會因應航運、產量同庫存假設改變而調整模型結果。

EIA嘅嚴重中斷情境：供應大減，庫存急跌

喺較嚴重嘅中斷情境下，EIA估計中東產油國減產超過每日1,100萬桶，並預計全球石油庫存喺2026年第二季平均每日減少630萬桶，第三季減少760萬桶。當貨運受限時，Brent喺6月及7月平均每桶105美元。 17

其後嘅展望估計跌幅略為收窄，但規模仍然相當大：EIA估計全球石油庫存喺2026年第二季平均每日減少420萬桶，第三季再減少380萬桶。 2

要留意，呢啲數字講緊係庫存變化速度，唔係全球油庫嘅總容量。所謂「每日減少420萬桶」，即係該季度內，全球庫存平均每日以相當於420萬桶嘅速度消耗。只要呢個情況持續，市場就要用儲存中嘅石油去填補產量及運輸缺口，即使需求冇突然增加，油價仍然可能受支持。

Rabobank點解較進取？庫存被當成「儲蓄戶口」

Rabobank對恢復正常嘅速度較為保守。該行表示，全球原油庫存每日大約減少200萬至500萬桶；煉油產品庫存另外每日消耗約500萬至600萬桶。Rabobank形容呢啲庫存就似市場嘅「儲蓄戶口」，但認為唔可能長期咁樣提款。 6

較近期嘅報道顯示，Rabobank將Brent預測上調至2026年第三季及第四季每桶90美元；2027年預測為86美元，2028年為79美元。 3

Rabobank亦預計，到2027年，霍爾木茲海峽流量可能只恢復至衝突前嘅50%至60%，當中包括經其他出口路線轉運嘅貨量；中東煉油產品出口可能要到2028年年中先恢復正常。 69

呢個差異好重要：原油可以先搵到部分替代出口路線，但汽油、柴油、航空燃油及船用燃油等煉油產品，未必可以同樣快恢復，因為瓶頸可能係煉油及轉化產能，而唔單止係原油供應。

Rabobank嘅預測亦曾因應重開時間表迅速改變。喺一個較早、假設達成諒解備忘錄（MOU）並逐步重開海峽嘅情境下，Rabobank預計Brent喺2026年第三季及第四季分別係79美元及78美元，WTI就係75.50美元及74美元；2027年Brent為74.50美元，2028年為71美元。呢組數字應該視為較早嘅溫和復甦情境，唔可以直接同後來較進取嘅預測混為一談。 10

Brent同WTI預測點樣比較？

機構及情境	Brent	WTI	主要推動因素
EIA復甦情境，2026年平均	82美元/桶	引述資料未有提供	航運重開、產量恢復、庫存增加 1
EIA復甦情境，2027年平均	65美元/桶	引述資料未有提供	供應正常化及庫存重建 1
EIA嚴重中斷情境，2026年6月至7月	105美元/桶	引述資料未有提供	航運受限及庫存大幅下降 17
Rabobank較近期預測，2026年第三至第四季	90美元/桶	引述報道未有可靠數字	地緣政治風險持續及庫存快速消耗 36
Rabobank較近期預測，2027年	86美元/桶	未有可靠數字	霍爾木茲流量只部分恢復及庫存偏低 36
Rabobank較近期預測，2028年	79美元/桶	未有可靠數字	中東煉油產品出口延遲恢復 36
Rabobank較早MOU復甦情境，2026年第三至第四季	79美元；78美元/桶	75.50美元；74美元/桶	逐步重開及較溫和嘅油價路徑 10

EIA目前引述嘅資料，未有提供可直接比較嘅2028年Brent或WTI官方預測；而現有Rabobank報道亦未能可靠列出2027及2028年完整WTI數字。因此，唔應該自行用Brent同WTI之間嘅價差去填補空白。

中東產量可唔可以返到衝突前？

EIA嘅基準情境係，大部分產量喺2027年初恢復至接近衝突前平均水平，但並冇當作百分百肯定。該機構估計，到2027年年底仍可能有約每日60萬桶產量受影響，代表部分產油國可能繼續面對營運或物流限制。

實際復甦唔係淨係睇油井有冇能力出油。當出口路線受阻，儲油設施可能迅速爆滿，生產商就要被迫停產。油輪供應、保險、港口使用、基礎設施安全、替代出口路線，以及市場對制裁或政治協議能否持續嘅信心，都會影響恢復速度。EIA過往亦指出，油輪流量有限及保險取消，會令產油區嘅原油困喺瓶頸後面。

Rabobank對貿易流量嘅假設更加保守，認為2027年霍爾木茲流量只可能恢復至衝突前嘅50%至60%，而煉油產品出口要遲至2028年年中先回復正常。 69 換句話講，產量恢復同出口恢復係兩回事：石油即使生產到，都未必可以用同樣速度運到買家手上。

上行風險：霍爾木茲或曼德海峽再受干擾

短期最明顯嘅利好油價風險，係油輪再次大規模避開霍爾木茲海峽。2026年第二季只有每日490萬桶流量，遠低於衝突前水平，顯示海上交通呢個瓶頸可以好快改變實物市場。 2

曼德海峽亦係另一個變數。EIA估計，2026年第二季經曼德海峽運輸嘅原油及石油液體平均每日810萬桶，高於2025年第四季嘅540萬桶，反映部分貨運可能因霍爾木茲受阻而改道。 2 如果曼德海峽亦出現新一輪干擾，市場可以重新安排航線嘅能力就會減弱，原油同煉油產品都可能面對更大壓力。

煉油產品尤其脆弱。當煉油及轉化產能偏緊，加上汽油庫存偏低，柴油、航空燃油、船用燃油及汽油嘅價格風險可能高過單睇原油基準。Rabobank指出，產品流量未必會跟住原油供應一齊恢復，因為真正嘅限制可能係煉油產能，而唔係原油本身。 12

所以，市場風險呈現「向上較急、向下靠復甦」嘅格局。如果局勢持久降溫、航運恢復、停產產能重開，Brent有機會向EIA所講嘅2027年中六十美元水平靠近。但如果再有襲擊、保險限制持續、更多產能停產，或者曼德海峽交通受阻，Brent短期維持喺90至105美元區間，甚至重返100美元以上，都不能排除。 3617

結論：油價關鍵係「正常化速度」

EIA嘅預測建基於一個相對有秩序嘅復甦：霍爾木茲航運逐步改善、停產產能喺2027年初大部分恢復，之後庫存重新增加。Rabobank就更加重視另一個可能性：航運長期受阻，庫存繼續被消耗，而煉油產品瓶頸延續至2028年。

最穩妥嘅結論唔係話其中一間機構一定啱，而係油價預測範圍正正取決於「正常化要幾耐」。如果貿易同產量一齊恢復，油價可以急跌；如果庫存繼續減少，而原油同產品仍然難以改道運輸，上行風險就仍然相當大。