AI股市升浪可唔可以持續？歐洲央行警告：修正或難避免

8,800億歐元曝險？現有資料支持的是4,400億

有關歐洲面對「美股七雄」的曝險，題目提到約8,800億歐元，但目前提供的ECB材料及相關報道支持的數字，是約4,400億歐元的歐元區家庭曝險，主要透過投資基金及追蹤大市指數的產品持有。

8,800億歐元可能源自不同計算範圍，或者把某項估算加倍處理，但現有證據不足以確認這個較大的數字。因此，本文採用4,400億歐元，避免將未獲來源支持的數字當成已確定事實。

估值訊號：接近科網泡沫水平，但唔代表即刻會跌

Shiller CAPE，即周期調整市盈率，會用標普500指數價格除以過去10年的通脹調整後平均盈利，目的是減少單一年份盈利大上大落造成的干擾。2026年相關數值約為41，接近2000年科網泡沫高峰；另一項研究亦指，美國科技投資佔GDP比重已經超越1990年代高位。

聯儲局方面，現有資料顯示其工作人員曾評估資產估值壓力偏高，股票市盈率處於歷史分布的高位，部分原因是市場預期科技公司盈利會強勁增長，以及投資者風險胃納較高。

但要分清楚：CAPE約41、科技投資佔GDP超越1990年代高位，以及其他市場紀錄，是市場和研究指標；現有來源唔足以證明聯儲局親自發出每一項精確的數字警告。這些指標可以說明市場估值偏貴，卻唔能夠預測調整會喺幾時發生，或者跌幅有幾大。

另一個焦點：AI基建正在用幾多債？

AI資料中心、晶片供應鏈及雲端運算基建需要龐大資本開支。Goldman Sachs Research估算，2026年截至8月初，AI相關債務發行接近5,000億美元；Morgan Stanley較早前則預測全年可能接近5,700億美元。

Reuters報道指，AI相關借貸已接近投資級債券發行量的15%，銀行及發行人亦開始採用更複雜的融資方式，支援資料中心和晶片供應鏈的擴張。

市場真正擔心的，唔單止係公司借唔借得起，而係債務供應會唔會大到市場吸收不了。當太多公司同時發債，投資者可能要求更高利息，令新項目成本上升；如果AI收入增長未能及時出現，企業就可能面對再融資壓力。

點解「表外融資」會令人更難睇清風險？

租賃、特殊目的公司、私人信貸及資產融資等安排，可以將部分融資分散到大型科技公司表面資產負債表以外。好處是可以加快建設，亦未必全部由母公司直接借款；風險則是槓桿水平、未來再融資需要，以及最終由邊個投資者承擔損失，可能冇咁容易掌握。

這種情況令人聯想到過往金融市場曾出現的模式：原本看似局部和受控的風險，當不同金融機構和投資產品互相連接後，可能變成更廣泛的系統性風險。不過，這只是風險比較，唔代表今日的AI融資結構已經等同2000年科網泡沫。

今次或許係「慢慢洩氣」，而唔係突然爆破

同2000年前後不少仍未有盈利的科網公司相比，今日最大的科技企業普遍有較強收入、盈利、現金流和資產負債表。這令另一個情景更合理：股價估值長時間收縮，等盈利慢慢追上股價，而唔係一夜之間全面崩潰。

但大型企業有盈利，唔等於風險消失。如果資本開支和債務利息增長，快過AI最終可以帶來的收入及利潤，企業仍可能削減投資、推遲項目，甚至減慢招聘。

美國科技股跌，點解會牽連歐洲？

如果美國科技股出現急跌，可能透過幾個渠道擴散：家庭財富縮水、企業和消費者信心轉弱、信貸條件收緊，以及公司減慢招聘和投資。歐元區即使不是AI股市升浪的中心，仍可能因為投資者持倉集中，以及依賴全球融資環境而受到衝擊。

ECB亦警告，今日貨幣和財政政策的緩衝空間，可能比科網泡沫爆破時細。換言之，若市場出現無序調整，央行未必有同樣大的減息空間，政府亦未必可以靠大規模財政刺激迅速托底，令經濟代價可能更高。

投資者應該點樣理解這個警告？

最重要的訊息不是「AI一定係泡沫」，而是市場對AI的定價已經包含非常樂觀的假設。要維持現時估值，未來需要同時出現強勁盈利、持續生產力提升、龐大AI服務需求，以及足夠現金流去支付基建和債務成本。

所以，今次警告更接近一個集中度、估值和融資風險的提醒：AI可以改變經濟，但市場價格仍然可能走得太快。真正需要觀察的，不只是AI模型有幾強，而是企業能否將投資轉化成可持續收入，以及信貸市場能否繼續吸收這場基建擴張。