泡泡瑪特 Labubu 熱潮降溫：海外銷售倒跌，2026年增長目標受壓

泡泡瑪特仍然賺錢，業務亦在增長，但2026年上半年業績顯示，這間潮玩公司自 Labubu 帶動的爆發式增長後，動力已明顯減弱。

上半年收入按年升23.8%至171.7億元人民幣，經調整純利升9.5%至51.6億元。 不過，收入增幅及盈利表現均遜於投資者原先預期，市場焦點亦由「Labubu 還可以再爆一次嗎」，轉向「泡泡瑪特能否建立不靠單一角色的長期增長模式」。

收入仍升，但大幅低於市場預期

泡泡瑪特上半年收入約171.7億元人民幣，遠低於彭博綜合市場預期的約199.8億元；該預期相當於按年增長44%。市場原先亦估計經調整純利約為59.8億元。

期內報告純利約51億元，按年升8.9%；毛利則升22.6%至約119.7億元。不過，集團淨利率由一年前的33.7%降至29.7%。

單看絕對數字，業績仍然不俗；但與去年 Labubu 熱潮最旺盛時相比，落差十分明顯。根據業績公布前的報道，泡泡瑪特去年同期上半年增長曾超過200%。 換言之，公司仍在增長，但已由超高速擴張進入較正常、亦更受比較基數影響的階段。

內地市場頂住，海外收入反而下跌

今次業績最值得留意的，是地區表現出現明顯分化。

內地、香港、澳門及台灣收入按年上升47%，但海外收入下跌11%。

這個轉變尤其重要，因為海外擴張一直是泡泡瑪特過往增長故事的其中一個亮點。公司2025年收入按年急升184.7%，國際需求及 Labubu 均是重要推動力。 如今海外收入倒跌，市場自然會追問：Labubu 的吸引力能否轉化為不同市場的持續、重複購買，還是主要只帶來一輪病毒式爆紅後的初次消費？

相關報道亦提到，中國網上銷售轉弱，以及投資者持倉變得更審慎，都是市場憂慮的一部分。不過，現有資料未能提供一個可直接比較的沽空持倉增幅，因此不宜把「淡友增加」的規模說得過重。

為何2026年收入增長20%目標或難達成？

行政總裁王寧表示，公司很可能無法達成早前提出的2026年全年收入至少增長20%的目標。 原因包括去年表現太強、今年面對較高比較基數，以及國際市場承受壓力。

摩根士丹利早前已將泡泡瑪特目標價下調13%，由247港元降至214港元，理由包括下半年比較基數偏高及海外銷售放慢。 根據另一份對該行估算的摘要，摩根士丹利同時將2026年及2027年收入預測下調約4%至5%，盈利預測下調約4%。

其他市場預測亦開始轉趨保守。有較早的市場報道引述摩根士丹利估計，泡泡瑪特2026年收入增長約13%，低於管理層提出的20%目標；同一報道指，滙豐預測增長9.6%，德意志銀行更預測收入下跌2%。 這些屬於分析員預測，並非公司正式指引，未來仍可能隨新數據及業績而調整。

市場正測試：Labubu 是長青IP，還是一陣風？

泡泡瑪特股價受壓，背後其實是一個更根本的問題：公司能否把一個爆紅角色，發展成持續產生收入的IP組合；抑或近期大部分增長，都只是由短暫的 Labubu 熱潮帶動？

《Business Times》報道，泡泡瑪特由 Labubu 狂熱高峰計算，市值蒸發約320億美元。 另一份報道則估計蒸發約280億美元，反映實際數字會因採用的高位及計算日期不同而有所差異。

面對熱潮降溫，公司正嘗試把 Labubu 從收藏玩具延伸至更廣泛的娛樂及消費產品。泡泡瑪特與 Sony Pictures Entertainment 已宣布計劃開發 Labubu 電影，希望進一步擴大角色的受眾及影響力。

按照現有報道，公司的整體策略亦包括北京 Pop Land 主題樂園、與 Disney-Pixar 的合作、更廣泛的授權及特許經營、提高消費者重複購買，以及培育更多新IP。

這些計劃理論上可以增加消費者接觸角色的方式，令收入不再只依靠抽盒或單次收藏。不過，電影、聯名產品或新產品線推出，並不等於已證明存在穩定的重複需求；尤其在海外銷售已經下跌之際，市場需要更多時間觀察這些投資能否真正轉化成持續收入。

投資者接下來會看甚麼？

泡泡瑪特下一步的關鍵，是內地市場的韌力能否抵銷海外業務轉弱，同時降低公司對單一爆紅角色的依賴。市場可能會特別留意以下四項訊號：

• 海外收入能否重拾增長；
• 重複購買及較新的IP能否獲得市場認同；
• 淨利率在下跌後能否穩定下來；以及
• 下半年銷售能否克服去年同期異常高的比較基數。

泡泡瑪特亦宣布回購股份計劃，金額介乎20億至50億元人民幣，並指內地銷售轉弱及去年強勁表現後需求逐步正常化，是相關背景。 回購或可在情緒層面提供支持，但未能直接解決業務增長是否可持續的核心問題。

因此，今次中期業績代表市場對泡泡瑪特的投資辯論已經換了主題。公司不再只是要證明 Labubu 可以製造下一輪爆紅，而是要證明旗下角色、銷售渠道及娛樂合作，能夠在熱潮退去後，持續帶來可重複、更多元化的增長。