原油供應真係就快見底？Vortexa指油價未完全反映實物市場壓力

Vortexa喺8月18日發出警告，核心唔係單睇某一艘油輪或者一宗地緣政治新聞，而係幾項實物市場數據同時轉差：主要出口國出貨量急跌、海上及陸上庫存快速消耗，霍爾木茲海峽航運亦受限制。相比之下，油價仍然大約企喺每桶90美元附近，市場似乎假設供應中斷最終只係短暫現象。

四大出口國同時減少出貨

Vortexa數據顯示，伊朗、俄羅斯（包括經俄羅斯轉運嘅哈薩克原油）、沙特阿拉伯及美國嘅合計海運出口量，跌至約每日1,200萬桶，創下紀錄低位。呢個水平比一個月前低約每日500萬桶；以四星期移動平均計，亦較2月戰前高位低約每日670萬桶。

重點唔只係單一出口國出現事故，而係四個重要供應來源一齊轉弱。對煉油廠同交易商嚟講，最直接嘅後果係即期可交付嘅原油貨量減少，搶貨壓力自然增加。

海上原油同陸上庫存都快速下降

Vortexa報告指，四星期內海上運送中嘅原油減少約2億桶，相當於每日約710萬桶嘅消耗速度。 Vortexa另一則同期資料則提到，海上原油四星期減少1.75億桶，陸上庫存減少約8,100萬桶。

兩組數字唔完全一樣，但方向一致：流動中同儲存緊嘅原油都喺快速減少。現有證據支持「全球原油庫存收緊」呢個較廣泛嘅判斷，但未能具體證實原問題所講、約8,000萬桶嘅「浮頂油罐」庫存跌幅，亦未能確認其中三分二發生喺亞洲。

7月運輸回升，點解可能只係「假曙光」？

7月海灣地區嘅油流一度回升，令市場以為供應衝擊可能冇預期咁嚴重。不過，呢次改善並未令供應恢復正常。路透社報道，海灣原油及凝析油出口喺7月仍然較戰前水平低約40%。

國際能源署亦指出，6月中美伊停火協議破裂後，海灣供應嘅復甦再次逆轉。海灣產量雖然喺7月上升，但仍遠低於戰前水平；如果航運限制持續，或者再有新一輪襲擊，市場仍然相當脆弱。

換句話講，油輪流量短暫增加，唔代表裝貨、保險同航運已經完全恢復。恢復通行可能只係釋放之前延誤嘅貨物，未必代表供應鏈已經回復正常。

霍爾木茲海峽令供應問題變成物流問題

霍爾木茲海峽係今次風險嘅核心。8月18日，伊朗表示海峽會繼續關閉，美國就排除延長停火安排嘅可能。當日布蘭特原油期貨收報每桶91.02美元，美國西德州中質原油（WTI）收報84.94美元，兩者都創下7月24日以來最高收市價。

路透社形容，市場開始愈來愈擔心霍爾木茲海峽嘅航運限制可能維持數個月，而唔係一場好快過去嘅短期衝擊。呢個預期亦有助解釋，點解原油價格喺回吐部分最初嘅恐慌溢價後，仍然穩守每桶約90美元。

對實物原油市場而言，問題唔只係地下理論上仲有幾多石油，而係原油可唔可以裝船、買到保險、經過航道，再送到真正需要貨源嘅煉油廠。任何一個環節受阻，都可能令即期市場先變緊，遠早於年度產量數據反映出完整損失。

國際能源署嘅預測，令警告唔再只係地緣政治故事

國際能源署8月展望為供應收緊論提供另一重支持。該機構估計，全球石油供應喺7月增加每日240萬桶，升至每日1.015億桶，但仍較一年前低每日630萬桶。國際能源署同時預測，2026年全年供應會減少每日430萬桶，第三季市場則會出現每日180萬桶嘅供應缺口。

將呢啲預測同Vortexa嘅出口及庫存數據放埋一齊睇，市場似乎正靠消耗現有庫存，去填補供應同煉油需求之間嘅差距。如果庫存繼續下降，煉油廠就要更積極爭奪即期貨源，通常會推高現貨價格，亦可能令短期合約之間嘅價差擴闊。不過，實際升幅仍取決於需求變化，以及供應幾快可以恢復。

點解Vortexa會話油價「低估」風險？

所謂低估，係指油價相對實物供應平衡似乎唔夠高，並唔代表Vortexa提出咗一個必然會達到嘅價格目標。支持呢個判斷嘅證據包括：

• 四個重要供應國嘅出口量同時下跌。
• 海上原油及陸上庫存均被報告錄得下降。
• 海灣出口量仍較戰前水平低約40%。
• 國際能源署預測短期市場有供應缺口，全年供應亦會大幅減少。
• 交易商開始將霍爾木茲海峽受阻視為可能持續數月嘅事件。

期貨價格可以先反映停火希望、貨源改道或者需求轉弱；但實物供應平衡要等實際裝貨量、航運能力同庫存變化先會逐步顯現。Vortexa嘅意思係，兩組訊號出現落差：實物數據反映嘅市場緊張程度，似乎比每桶約90美元所代表嘅預期更加嚴重。

當然，呢個唔代表油價一定會大幅上升。停火成功、航運恢復、其他地區增加供應、煉油廠減產，或者消費者因高油價而減少用油，都可以令供應壓力逆轉。Vortexa提出嘅係一個有條件嘅風險評估：如果中斷持續，市場就可能要為愈來愈少嘅即期原油貨源付出更高價格。

中國係最大緩衝因素

中國可以透過減少進口、消耗庫存或者降低煉油量，減輕海運供應減少對全球市場嘅衝擊。中國並無公開披露戰略及商業原油庫存規模，但美國能源資料署估計，截至2025年12月，中國戰略原油庫存接近14億桶。

呢個庫存緩衝係供應衝擊唔一定一比一推高油價嘅其中一個原因。中國少買原油，其他地區爭奪貨源嘅壓力就會減少；而中國抽取庫存，亦可以短期取代部分進口。不過，由於中國唔公開完整庫存數據，外界難以判斷當中有幾多可以即時使用，以及消耗速度有幾快。

現有資料支持中國具備潛在緩衝作用，但唔足以證實原問題提出嘅所有儲備及需求數字。尤其係1.0至17億桶嘅完整儲備範圍、伊朗每日約29.4萬桶出口量，以及每一宗黑海同海灣事故，提供嘅來源都未能獨立核實。

最終要睇嘅，係即期貨源仲有幾多

Vortexa嘅警告係由四個訊號合併而成：主要供應國出口跌至異常低位、原油庫存快速下降、霍爾木茲海峽運輸受阻，以及國際能源署預測市場將出現供應缺口。呢個組合，比單獨睇油輪數目或者某一宗地緣政治事件更值得留意。

最穩妥嘅結論唔係原油一定會升幾多個百分比，而係截至8月18日，實物市場似乎比油價更快收緊。中國可以減少進口及消耗庫存，高油價亦可能壓低需求，兩者都會限制油價上升幅度。但如果霍爾木茲海峽限制及出口損失持續，即期可交付原油池不斷縮細，油價面對進一步上行壓力，係一個合理而且有數據支持嘅情境。