AI美股係咪已經接近「科網泡沫」估值？歐洲央行咁樣睇

歐洲央行（ECB）對美國AI科技股的訊息，重點唔係一句「已經爆泡沫」，而係一個帶有警告意味的判斷：估值處於歷史偏高水平，市場集中喺少數大型科技公司，但現時未有足夠證據正式確認泡沫已經形成。 真正令人擔心的，可能唔單止係今日股價，而係市場對未來盈利抱有極度樂觀的預期。

估值高，亦集中得比較誇張

ECB指出，美股估值偏高之餘，集中風險亦相當明顯。Alphabet、Amazon、Apple、Meta、Microsoft、Nvidia同Tesla合稱「七巨頭」（Magnificent 7），近年成為美國股市回報的主要來源。

ECB較新的分析顯示，美國股市以CAPE（周期調整市盈率）衡量的估值，已經接近歷史高位；歐元區股市估值同樣上升，但升幅冇咁急。

換句話講，市場唔係平均咁樣升，而係由一小撮大型科技股帶住個市行。當呢幾間公司繼續跑贏，升市會顯得好強；但一旦投資者重新評估佢哋的盈利前景，市場波動亦可能被放大。

點解科技ETF升咗，預期市盈率反而可以跌？

以Technology Select Sector SPDR Fund（XLK）為例，預期市盈率（forward P/E）即係「股價除以分析師預測的未來盈利」。因此，就算ETF一年升約42%，甚至出現一段非常強勁的45日升浪，只要預測盈利升得更快，預期市盈率仍然可以下降。

相關數字指，倍數下跌約30%，主要係因為盈利預測增加約80%。不過，嚴格嚟講，實際百分比會視乎計算日期、指數成分股，以及採用邊一套盈利預測數據。單純以股價升42%、盈利升80%計算，市盈率大約會跌21%；所以，報告所講的約30%跌幅，應該反映兩者採用咗唔完全相同的計算時段或成分組合。

所謂「平」，其實建基於一個好大假設

當市場話AI股票「冇想像中貴」，好多時係因為將來盈利預測非常高。呢個估值結果，等於假設以下幾件事會真正發生，而且可以持續：

• AI相關收入大幅增長；
• 科技公司的利潤率維持強勢；
• 雲端服務及AI基建投資繼續增加；
• 數據中心投資可以帶來足夠回報。

所以，預期市盈率下降，唔代表股票按現時已實現盈利計算係便宜，而係市場相信未來盈利會大幅追上甚至超越目前股價。

唔使股價即刻跌，風險都可以突然出現

假如AI基建最後出現供應過剩、企業客戶削減相關開支、競爭令利潤率受壓，或者宏觀經濟轉差令需求減弱，分析師就可能下調盈利預測。

喺股價完全唔變的情況下，預期盈利一跌，預期市盈率就會機械式上升。股票於是看起來更加昂貴，投資者亦可能重新定價，觸發股價下跌。

ECB過去亦曾經提醒，AI相關估值對市場預期變化相當敏感；2025年初DeepSeek-R1模型推出後引發的市場反應，就凸顯咗呢種脆弱性。

同英倫銀行相比，ECB語氣較為審慎

英倫銀行對「科網泡沫」的類比就更加直接。該行曾表示，部分美國股指的估值倍數接近科網泡沫高峰水平，並指出AI股票約佔標普500指數市值44%。其分析亦強調，AI公司的估值增長速度快過整體股市，而市場過度集中，會放大任何重新估值帶來的影響。

AI交易規模，點解值得金融監管機構留意？

高盛估算，AI相關公司的市值增加約27萬億美元，相當於目前美國股市市值約36%。

就算AI技術本身真的可以帶來長期生產力提升，呢個市場規模都代表：一旦盈利預期急轉，影響唔會只停留喺幾隻科技股，而可能透過全球投資者持有的美股，傳導至其他金融市場。

ECB真正擔心的，係盈利追唔上股價

今次情況同科網泡沫時代並唔完全一樣。今日最受追捧的科技巨企，大多數已經有盈利，亦能產生現金流。因此，ECB並非簡單將AI升浪等同於2000年前後的科網泡沫。

但ECB的警告係有條件的：如果股價繼續跑贏實際盈利，或者AI帶來的盈利爆發最終令人失望，市場可能出現急劇調整。由於美國大型科技股廣泛由全球投資者持有，調整亦可能波及歐洲金融市場。

總結嚟講，ECB目前係叫市場提高警覺，而唔係宣布泡沫已經爆破。 估值高唔等於必然即刻下跌，但當升市愈來愈依賴少數公司，以及對未來盈利的樂觀程度愈來愈高，任何預期逆轉，都可能令市場重新計價。