宇樹科技IPO前 加密貨幣永續合約定價比官方高4倍 暗盤市場引爆監管關注

去中心化交易所Hyperliquid嘅加密貨幣炒家，正將中國人形機械人製造商宇樹科技（Unitree Robotics）嘅每股價格定喺大約92至94美元（截至2026年8月14至15號），意味住公司市值大約380億美元。呢個價錢，大約係公司喺上海科創板IPO官方定價22.37美元（150.80元人民幣）嘅四倍，而官方定價對應嘅市值大約係90億美元。

呢個唔係純粹八卦新聞。呢個差價揭示咗一個根本嘅矛盾：一邊係上海科創板由機構投資者通過詢價機制設定嘅傳統IPO定價，另一邊係一個24/7運作、任何人都可以參與（美國用戶除外）嘅加密貨幣衍生工具市場，喺股票正式掛牌之前就已經創造出合成嘅交易機會。

宇樹科技IPO關鍵細節

宇樹科技（又稱杭州宇樹科技有限公司）將會成為第一隻喺內地交易所上市嘅純正人形機械人股票。以下係關鍵數據：

項目	細節
上市地點 / 監管機構	上海證券交易所科創板，由中國證監會（CSRC）監管
IPO定價	每股150.80元人民幣（約22.37美元）
發行股數	約4,045萬新股（佔發行後總股本10%）
發行後總股數	約4.045億股
集資金額	約9億美元（約61億元人民幣）
官方IPO估值	約610億元人民幣（約90億美元）
保薦人/ 承銷商	中信證券（牽頭）及其他；中信證券估計上市後估值範圍為506至559億元人民幣；建銀國際估計約1,090億元人民幣
零售認購反應	零售投資者超額認購超過8,000倍，中籤率僅約0.018%
戰略投資者	由梁文鋒創立嘅AI公司DeepSeek參與戰略配售
預計上市日期	認購期由8月10號開始，預計正式掛牌交易日約為8月20號

咩係Pre-IPO永續合約？

Pre-IPO永續合約（perpetual contracts）係一種合成衍生工具，價格跟蹤一間公司嘅股票，喺仲未正式喺證券交易所掛牌交易之前就可以買賣。呢類合約「永續」——即係冇到期日——容許交易員用槓桿做淡或做好。Hyperliquid喺2026年8月4號推出咗UNITREE呢隻合約，開市價大約73.33美元，隐含市值約2,970億美元，之後價格好快企穩喺74美元附近，到8月中已經升到92至94美元嘅水平。

Bybit喺8月15號左右都跟住推出咗自家嘅宇樹科技Pre-IPO永續合約，令呢個加密貨幣暗盤市場擴展到第二間主流交易所。

4倍估值差距嘅含義

加密貨幣永續合約嘅價格（約93美元）同官方IPO定價（約22.37美元）之間嘅差距非常明顯。有幾個因素可以解釋呢個現象：

• 全球投資者被拒諸門外嘅需求： 內地A股對大部分國際投資者嚟講好難直接參與。宇樹科技嘅IPO本身已經俾上海零售投資者超額認購超過8,000倍 ，而永續合約嘅溢價反映咗全球範圍內更為龐大嘅未滿足需求。
• 純價格發現 vs. 機構詢價： 官方IPO定價係通過機構詢價設定喺150.80元人民幣，比起最初104元人民幣嘅共識高咗45% 。相反，Hyperliquid嘅價格反映嘅係一個24/7運作、冇配額限制、由槓桿炒家決定清算價格嘅市場。
• 定價機制截然不同： 加密貨幣市場將宇樹科技嘅估值定得接近承銷商估算嘅上限。建銀國際估計嘅估值大約係150億美元（1,090億元人民幣），但Hyperliquid隐含嘅380億美元遠遠高過呢個數。牽頭承銷商中信證券嘅估值估算只有73至81億美元。

關鍵未知數係：股票正式掛牌當日，會唔會裂口高開（gap up）去貼近永續合約嘅價格？定係永續合約嘅溢價會急速下跌去貼近IPO價格？呢個答案將會影響監管機構同發行人點樣看待呢啲合成暗盤市場。

監管壓力日益增加

Pre-IPO永續合約處於監管灰色地帶。幾個關鍵發展：

• 美國商品期貨交易委員會（CFTC）政策轉變： 2026年5月29號，CFTC就永續合約發表政策聲明，批准咗Kalshi嘅BTCPERP合約，並表明會按個別情況審視其他永續產品。
• Hyperliquid嘅遊說行動： 由CEO Jake Chervinsky領導嘅Hyperliquid政策中心，正積極同CFTC同美國證交會（SEC）溝通，希望為喺美國提供永續合約找到合規途徑。 該交易所目前封鎖所有美國用戶。
• SEC嘅審查： 據報SEC正研究Pre-IPO永續合約係咪構成未註冊嘅證券發售。截至2026年8月中，仲未有任何針對Hyperliquid或Bybit嘅正式執法行動。
• 管轄權問題： 呢啲合約嘅基礎資產係中國A股，但喺離岸嘅去中心化平台上交易。暫時唔清楚中國證監會、SEC定係CFTC會主張管轄權——定係呢啲合約會逼出一個全新嘅監管框架。

大趨勢：一個平行嘅影子股票市場？

宇樹科技嘅IPO係Pre-IPO永續合約嘅標誌性測試案例，但呢件事唔係孤立嘅。Hyperliquid喺2026年5月仲推出咗SpaceX嘅Pre-IPO永續合約，一度令SpaceX嘅估值超過2.5萬億美元。 呢個趨勢引發咗五個開放性問題：

1. 去中心化嘅Pre-IPO市場，能夠同傳統嘅IPO分配同價格發現機制共存嗎？ 佢哋可能會創造套利機會，但同時亦存在操縱同錯誤價格訊號嘅風險。
2. 如果股票開盤價遠低於永續合約價格，會點樣？ 揸住槓桿好倉嘅散戶可能面臨連鎖強制平倉。當參考價格（即真實股票）開始交易，呢啲風險由邊個承擔？
3. 呢啲合約係咪未註冊嘅證券？ SEC可以主張，對股票嘅合成風險暴露本質上係一種基於證券嘅衍生工具，可能落入美國證券法嘅管轄範圍。
4. 其他交易所會唔會跟隨？ 如果幣安或者其他大型加密貨幣交易所推出類似產品，呢個平行市場嘅規模可能會大到足以影響真正嘅IPO定價。
5. 呢個巨大需求係咪反映緊系統性轉變？ AI/機械人熱潮、傳統IPO分配極度有限、同24/7槓桿加密貨幣市場呢幾樣嘢夾埋，就創造咗一個全球監管機構都高度關注嘅估值差距。

下一步要留意嘅嘢

• 宇樹科技正式掛牌——預計喺2026年8月20號左右 。開盤價相對於IPO定價同永續合約價格，將會係第一個重要嘅真實世界數據點。
• CFTC同SEC嘅行動——Hyperliquid嘅遊說行動以及任何正式指引或執法行動，將會為整個Pre-IPO永續合約類別設立先例。
• Bybit嘅吸引力——佢嘅宇樹科技合約最終能否達到Hyperliquid咁嘅流動性，會話俾大家知呢個市場有冇足夠空間容納多個平台。
• 下一隻Pre-IPO永續合約——如果交易所繼續加入更多高知名度嘅未上市公司（例如Stripe、Databricks等），呢個影子市場只會越滾越大。

現階段，個故事好簡單：加密貨幣炒家將一間官方上市估值為90億美元嘅公司，定價到380億美元。市場同監管機構都喺度睇緊，邊一方會先讓步。