話「冇風險溢價」已經係舊聞——信貸市場其實開始有反應

邊啲位仲叫穩定？

核心原因係呢啲債嘅發行商係全世界信貸質素最高嘅公司——Microsoft、Alphabet、Amazon、Meta，全部都有AA或A評級，傳統財務指標睇落好穩陣。投資者視呢啲為「寡婦孤兒債」，覺得就算AI回報唔掂，5至10年內違約風險都接近零 。美元計價嘅新債需求依然強勁，但銀行話某啲貨幣市場可能就快到頂 。

邊啲位已經開始亮紅燈？

• Credit default swap（CDS）息差喺2026年中大幅攀升，尤其係資產負債表較弱嘅公司，例如Oracle嘅5年期CDS全年升咗70個基點，去到約215基點 。
• 債券覆蓋率（coverage ratio）下跌，即係投資者對新債嘅需求轉弱，有機會要求更高嘅孳息率 。
• Goldman Sachs同其他大行話美元市場出現「需求疲勞」，Amazon同Alphabet嘅歐元債表現好過美元債，反映美元投資者開始揀擇 。
• Fitch Ratings正式出報告警告，AI市場調整可能會變成企業信貸市場嘅重大風險 。

資產負債表以外嘅「影子借貸」先至最得人驚

隱藏負債大爆炸：

• Nikkei Asia調查發現，五大超大型科企（Alphabet、Microsoft、Amazon、Meta、Oracle）有超過1.65萬億美元嘅債務「唔喺資產負債表上面」，而公開披露嘅債務大約得1.35萬億美元 。
• 國際結算銀行（BIS）將呢個急速膨脹嘅表外私人信貸市場叫做「影子借貸」，話呢啲結構將超大型科企同非銀行貸款機構、保險公司連繫埋一齊，2024年之前仲係好少見 。
• Goldman Sachs估計，超大型科企嘅數據中心、研發設施同辦公室嘅租賃承諾總共約8000億美元，大部分透過合資公司（joint venture）同特殊目的載體（SPV）安排，延遲咗喺資產負債表上面確認 。
• 呢啲結構喺美國證交會（SEC）規則之下完全合法，但係意味住公開嘅資產負債表已經唔再反映晒邊個承擔緊風險——一旦AI回報延遲或者做唔到預期效果，爆起上嚟可能衝擊保險公司、私募信貸基金同債券投資者，傳統資產負債表分析根本睇唔到 。

總結

5700億美元呢個數字本身係合理嘅——全世界信貸質素最高嘅借款人為AI燒錢，債市自然買單。但係話信貸市場「完全冇定價風險」呢句，去到2026年中已經唔啱——CDS息差喺度升、需求喺度軟、Fitch、BIS以至聯儲局都出過系統性風險警告。真正未充分定價嘅風險，係嗰1.65萬億美元表外負債同背後錯綜複雜嘅私募信貸、租賃同合資公司網絡。一旦AI熱潮冷卻，呢啲隱形炸彈可能會觸發一場傳統資產負債表分析捉唔到嘅信貸事件。

話「冇風險溢價」已經係舊聞——信貸市場其實開始有反應

邊啲位仲叫穩定？

核心原因係呢啲債嘅發行商係全世界信貸質素最高嘅公司——Microsoft、Alphabet、Amazon、Meta，全部都有AA或A評級，傳統財務指標睇落好穩陣。投資者視呢啲為「寡婦孤兒債」，覺得就算AI回報唔掂，5至10年內違約風險都接近零 。美元計價嘅新債需求依然強勁，但銀行話某啲貨幣市場可能就快到頂 。

邊啲位已經開始亮紅燈？

• Credit default swap（CDS）息差喺2026年中大幅攀升，尤其係資產負債表較弱嘅公司，例如Oracle嘅5年期CDS全年升咗70個基點，去到約215基點 。
• 債券覆蓋率（coverage ratio）下跌，即係投資者對新債嘅需求轉弱，有機會要求更高嘅孳息率 。
• Goldman Sachs同其他大行話美元市場出現「需求疲勞」，Amazon同Alphabet嘅歐元債表現好過美元債，反映美元投資者開始揀擇 。
• Fitch Ratings正式出報告警告，AI市場調整可能會變成企業信貸市場嘅重大風險 。

資產負債表以外嘅「影子借貸」先至最得人驚

隱藏負債大爆炸：

• Nikkei Asia調查發現，五大超大型科企（Alphabet、Microsoft、Amazon、Meta、Oracle）有超過1.65萬億美元嘅債務「唔喺資產負債表上面」，而公開披露嘅債務大約得1.35萬億美元 。
• 國際結算銀行（BIS）將呢個急速膨脹嘅表外私人信貸市場叫做「影子借貸」，話呢啲結構將超大型科企同非銀行貸款機構、保險公司連繫埋一齊，2024年之前仲係好少見 。
• Goldman Sachs估計，超大型科企嘅數據中心、研發設施同辦公室嘅租賃承諾總共約8000億美元，大部分透過合資公司（joint venture）同特殊目的載體（SPV）安排，延遲咗喺資產負債表上面確認 。
• 呢啲結構喺美國證交會（SEC）規則之下完全合法，但係意味住公開嘅資產負債表已經唔再反映晒邊個承擔緊風險——一旦AI回報延遲或者做唔到預期效果，爆起上嚟可能衝擊保險公司、私募信貸基金同債券投資者，傳統資產負債表分析根本睇唔到 。

總結

5700億美元呢個數字本身係合理嘅——全世界信貸質素最高嘅借款人為AI燒錢，債市自然買單。但係話信貸市場「完全冇定價風險」呢句，去到2026年中已經唔啱——CDS息差喺度升、需求喺度軟、Fitch、BIS以至聯儲局都出過系統性風險警告。真正未充分定價嘅風險，係嗰1.65萬億美元表外負債同背後錯綜複雜嘅私募信貸、租賃同合資公司網絡。一旦AI熱潮冷卻，呢啲隱形炸彈可能會觸發一場傳統資產負債表分析捉唔到嘅信貸事件。