88億美元撐唔住10日：日圓聯手干預點解失敗？

點解用咗咁多錢都撐唔住？唔係干預冇用，而係有啲結構性問題，干預根本解決唔到。

三大結構性因素

1. 美日利率差異持續

即使日本央行逐步收緊貨幣政策，日本嘅實質利率仍然遠低過美國，令套息交易（carry trade）仍然好賺。由2011年底到2026年4月，日圓已經累計跌咗51%。分析師普遍認為，如果日本央行唔大幅加息，任何干預都只係「白做」。正如一位華爾街分析師所講：「如果日本唔加息，任何干預都冇用」。

美日利率差距係其中一個最重要因素。聯儲局維持相對高利率，而日本央行就採取漸進式正常化。即使日本央行喺2026年6月加息到1%——係1995年以嚟最高——但同美國嘅差距仍然好大。

2. 高市首相嘅財政擴張

日本內閣喺7月21日通過咗「2026年骨太方針」（Honebuto Plan 2026），市場解讀為政府反對日本央行加息，令貨幣政策正常化嘅前景變得唔明朗。日本嘅國債超過GDP嘅250%，呢個天文數字嘅債務令日本央行被迫壓低長期國債收益率，變相將債務問題由債市轉移到匯市。更深層次嚟睇，利率差異只係日本高債務問題嘅一個表現。

3. 資金持續外流

日本投資者仍然大規模買外國債券，高盛指出，即使日本政府想將資金引導返國內，但資金回流根本冇發生——對日圓強弱嚟講，日本央行加息嘅影響遠大過任何干預。日圓貶值嘅根本原因係資金通過多個渠道同時流出：改革後嘅NISA投資計劃帶動散戶資金外流、企業海外收購、以及宏觀對沖基金累積嘅日圓淡倉。

華爾街點睇？

高盛估計日本兩日內用咗高達850億美元干預，但結論係「日圓弱勢嘅根本原因冇變」，預測一旦日本央行唔加息，貶值壓力會再次浮現。高盛預計下一次加息可能要等到2027年1月。市場對今次干預嘅反應相對冷淡，反映日圓弱勢嘅根本原因冇變。高盛仲指出，即使日本政府想將資金引導返國內，日本投資者仍然大規模買外國債券。

穆罕默德·埃里安（Mohamed El-Erian）喺8月2日發文話，美國打破咗超過10年唔干預嘅政策，因為華盛頓認為日圓太弱會影響美國喺雙邊同第三方市場嘅貿易競爭力。佢仲話，美日嘅策略係「用強硬言論代替實際市場干預」，等市場唔敢考驗兩國當局嘅決心。

路透社嘅調查顯示，分析師普遍認為，如果貨幣政策唔收緊，投機者唔會收手——干預只能買時間。匯豐（HSBC）補充話，日本央行嘅政策要有結構性改變，先有機會令日圓持續反彈。

日本企業叫苦連天

日本企業高層愈來愈大聲表達不滿。近半日本企業話日本央行加息對業務有負面影響，借貸成本上升侵蝕利潤，打擊資本投資。超過一半日本企業認為日圓弱勢對盈利係負面。

• 三菱電機CFO藤本健一郎（Kenichiro Fujimoto）話：「影響日本整體經濟嘅問題，冇一間公司可以獨善其身。日圓弱勢唔代表一切順利。」佢仲話，考慮到日本嘅經濟基本面同貿易收支，「我哋可能永遠唔會再見到1美元兌120-130日圓」。
• 三井物產CFO田中誠（Makoto Tanaka）話：「我最想要嘅係市場穩定同低波動。」
• 三菱商事CFO嶋津吉裕（Yoshihiro Shimazu）話：「我哋真係感受到匯率劇烈波動嘅影響。」佢哋可能會調整目前假設嘅1美元兌150日圓匯率。
• 三菱UFJ金融集團CEO半沢淳一（Junichi Hanzawa）警告，日圓弱勢持續引發通脹，可能會打擊消費者信心同經濟增長：「如果物價升幅超過實質工資增長，就會打擊消費。呢個對可持續經濟增長係負面因素。」

主要企業嘅高層都強調，即使聯手干預之後，匯率劇烈波動仍然令盈利同投資計劃難以預測。

市場預期：下一步點行？

**日本央行加息：**高盛預測下一次加息可能要等到2027年1月，因為政府嘅財政立場反對收緊貨幣政策。市場普遍認為只會有緩慢、延遲嘅正常化，唔會有激進行動。有分析指出，日圓持續弱勢唔係單一因素造成，而係「一系列結構性阻力，壓過日本央行漸進式嘅政策正常化」。

**進一步干預：**前日本央行官員竹內淳（Atsushi Takeuchi）話，如果日圓再現跌勢，日本同美國「肯定」會再次聯手干預。美國財長貝森特（Scott Bessent）亦承諾會「不惜一切」支持日本嘅行動。但分析師普遍共識係，如果利率差異同資金流向冇實質改變，每一次干預嘅效果只會遞減。羅素投資（Russell Investments）指出，雖然干預短期內提振咗日圓，但「持續復甦需要日本央行收緊政策同改善經濟基本面」。

總結

呢次接近880億美元嘅干預，係一個歷史性嘅展示力量，但改變唔到日圓嘅基本盤。只要美國利率仍然遠高過日本、日本投資者繼續買外國資產、東京政府嘅財政立場反對貨幣緊縮，任何由干預帶動嘅日圓反彈都只係暫時。教訓好清楚：干預只能買時間，但只有結構性政策改變先可以買方向。