萬億美元AI基建狂潮：點樣重塑私人債券市場？

市場點樣重塑

1. 私人信貸填補公開市場嘅缺口
摩根士丹利指出，市場存在大約1.5萬億美元嘅資金缺口，單靠私人信貸根本填唔晒，因此超大型雲端服務商同合資企業要利用所有可能嘅債務渠道。特殊目的載體（Special Purpose Vehicles，簡稱SPV）成為常見結構：超大型雲端服務商通常持有大約20%嘅少數股權，而私人信貸財團（包括Apollo、Blackstone、KKR、Blue Owl、PIMCO、Carlyle等）就提供大部分股權，再由投資銀行安排債務融資。

2. 資產負債表外融資急速增長
AI公司喺唔夠兩年時間內，透過SPV同租賃結構，將超過1200億美元嘅數據中心開支轉移到資產負債表之外。原因係AI相關收入（2025年約600億美元）遠遠落後於資本開支（約4000億美元）。國際結算銀行（Bank for International Settlements，簡稱BIS）已經指出，呢個從股權融資轉向債務融資嘅結構性轉變，引發咗對信貸標準同金融穩定嘅疑問。

3. 證券化市場快速擴張
數據中心CMBS同ABS正逐漸成為可擴展嘅融資渠道。舉例嚟講，Blackstone接近完成一項346億美元嘅CMBS-style證券化產品，以10個橫跨美國六個市場嘅數據中心作為抵押，用嚟為QTS嘅債務再融資。

主要風險

• 收入同開支錯配： AI相關收入（2025年約600億美元）同基礎設施開支（約4000億美元）之間存在巨大差距，呢個缺口要靠債務嚟填補。如果AI應用嘅增長令人失望，債券持有人就可能要面對本金損失嘅風險。
• 供應過剩同資產壽命問題： Man Group指出，即將出現嘅數據中心供應過剩，加上電力供應限制，令市場憂慮不斷加劇。自2025年9月以嚟，評級A級或以上嘅超大型雲端服務商債券息差已經擴闊。
• 槓桿比率同自由現金流受壓： 摩根士丹利報告顯示，自由現金流受壓同槓桿比率上升，令到唔同信貸之間嘅表現出現分化——唔係所有AI債券都係一樣嘅。
• 擠出效應： 達拉斯聯邦儲備銀行警告，大量長期嘅AI相關投資級債券，可能會擠佔金融機構發行嘅債券，並且推高整體債券市場嘅期限溢價（term premium）。

機構動態

• 基礎設施基金嘅資產規模預計到2030年會增長到3萬億美元，意味住佢哋會成為AI債務市場嘅永久參與者。
• 國際結算銀行（BIS）正式提出警示，關注由現金融資轉向債務融資嘅AI資本開支，對宏觀金融穩定所帶嚟嘅影響。
• 債券基金經理普遍認為需求仍然強勁，但就越來越關注資產壽命同電力供應，將其視為核心嘅信貸審批變數。