美伊和平框架點解將沙特財政推向深淵

沙特阿拉伯嘅財政狀況，本來已經極度繃緊，而家再畀2026年6月14日公布嘅美伊和平框架重重一擊。呢份協議承諾重開霍爾木茲海峽，結束持續近四個月嘅衝突，令油價喺單一交易日內應聲下跌4%至7%，基準油價滑向每桶76至80美元嘅水平 。對全球市場嚟講，油價回落或者係好事，但對利雅得當局就係噩耗——原油價格徹底跌穿王國估計超過每桶90美元嘅財政收支平衡點，令到本來已經瀕臨爆煲嘅一系列財政壓力，進一步互相疊加。結果係結構性嘅財政缺口，逼使利雅得喺開支、債務、股息同埋野心勃勃嘅「2030願景」議程之間，作出極其艱難嘅抉擇。

油價衝擊：點解和平反而重創利雅得帳簿

和平框架對市場最直接嘅衝擊，就係地緣政治風險溢價急速蒸發——呢個溢價喺霍爾木茲危機期間一直托住油價。6月16日，穆爾班原油跌至每桶76.81美元，而布蘭特同WTI期油每桶大約跌咗4美元 。對於極度依賴石油作為政府主要收入來源嘅沙特嚟講，呢個係致命嘅轉變。王國嘅2026年預算係建築喺而家根本無法實現嘅收入假設之上。

雖然沙特要平衡預算所需嘅確切收支平衡油價並唔係固定數字，會隨住產量同開支水平波動，但獨立機構嘅估算都一致指向遠高於每桶90美元嘅水平。就算用保守啲嘅估算，每桶油價比起收支平衡價低15美元，每年嘅收入缺口都已經係數以百億美元計。重開海峽或者可以恢復部分出口量，但喺76至80美元嘅油價環境之下，對國庫嘅淨影響依然係災難性嘅負數。

赤字早已燒盡：2026年第一季已用盡全年預算

油價下跌係發生喺一個早已千瘡百孔嘅財政基礎之上。沙特喺2026年第一季錄得1,257億沙特里亞爾（335億美元）嘅預算赤字，係自2018年以嚟最大嘅季度缺口 。呢個驚人數字，喺短短九十日之內就已消耗咗全年預算赤字1,650億里亞爾（440億美元）嘅76% 。赤字背後，係政府開支飆升20%，達到創紀錄嘅首季3,870億里亞爾（1,032億美元），同時石油收入下跌 。而且，呢個缺口全數係靠發行債券填補，並冇動用政府儲備 。而家油價進一步下跌，意味住第二至第四季嘅收入，好可能比起已經慘不忍睹嘅第一季更加差，最終全年赤字肯定會大幅超出原本1,650億里亞爾嘅預測。

債務螺旋式加速

為咗填補日益擴大嘅財政缺口，沙特正以加速度借錢。2025年底，中央政府債務為15,190億里亞爾（佔GDP 33%）。到2026年第一季末，已經急升至約1.67萬億里亞爾——三個月內膨脹咗大約一成 。官方原先預測年底債務會達到16,220億里亞爾，但第一季嘅走勢已經令呢個目標提早失守 。

王國喺1月獲批嘅《2026年度借款計劃》，列出咗總共2,170億里亞爾（578億美元）嘅融資需求，用嚟填補計劃嘅赤字同償還520億里亞爾嘅到期債務 。以美元計價嘅債務發行量喺2025年激增49%，總額達到約1,000億美元 。主權基金同公共投資基金（PIF）都越嚟越依賴債務市場，安聯保險喺2026年6月嘅國家風險報告就形容，沙特正處於「外部脆弱性加劇嘅時期」，因為儲備緩衝被消耗，外部借貸就不斷增加 。

沙特阿美股息覆蓋缺口喺最差嘅時機擴大

政府極度依賴沙特阿美嘅股息作為核心資金來源，但同時阿美支付股息嘅能力正喺度不斷萎縮。阿美宣布2026年第一季基本股息為219億美元，按年上升3.5% 。不過，公司喺該季度只產生咗186億美元嘅自由現金流，形成咗33億美元嘅季度現金流赤字 。呢次係自疫情以嚟，季度派息首次超過經營產生嘅現金。

6月9日，阿美支付咗呢筆219億美元嘅股息，令佢嘅現金儲備由第一季末嘅752億美元，跌到大約533億美元——係多年以嚟派息後最低嘅現金水平 。喺而家每桶76至80美元嘅更低油價之下，第二季嘅自由現金流肯定更弱，令公司喺下一次派息到期前，幾乎冇可能重建現金緩衝。擁有阿美絕大多數股權嘅政府，面臨嘅係一連串唔理想嘅選擇：容許阿美借更多錢去維持派息、削減派息然後喺國家預算炸出一個新嘅大窿、定係向公司施壓削減開支。

公共投資基金同2030願景：野心撞正現金荒

作為「2030願景」大型項目主要引擎嘅公共投資基金（PIF），喺至關重要嘅時刻正面對資產負債表嘅約束。佢從沙特阿美獲得嘅股息收入已經大幅下跌——2025年從阿美獲得嘅總股息為855億美元，低於2024年嘅1,240億美元——呢個385億美元嘅巨大跌幅，幾乎完全歸因於同業績掛勾嘅股息部分化為烏有 。為咗維持項目支出，PIF 已經同政府一樣要利用債務市場撲水。而家油價收入進一步下跌，加上全球借貸成本高企，PIF 無論係為國內項目提供資金，定係去海外部署資本嘅能力，都已經大打折扣。安聯嘅報告確認，政府同 PIF 都增加咗借貸去填補各自嘅財政缺口 。

前方嘅嚴峻抉擇

對沙特嚟講，呢份和平框架係一個極具諷刺意味嘅壓力測試。佢消除咗眼前嘅軍事威脅，打通咗一條至關重要嘅全球航運通道，但同時一手扯走咗利雅得成個財政模式所依賴嘅高油價。王國進入2026年下半年時，係完全冇財政緩衝嘅：全年嘅預計赤字喺第一季已幾乎耗盡、債務正以雙位數嘅年增長率上升緊、沙特阿美派嘅錢多過佢賺嘅現金、主權財富基金要靠借錢而唔係動用儲備嚟運作。

呢個局面，留畀政策制定者嘅係一連串唔理想嘅取捨：要嘛大幅削減「2030願景」嘅支出、要嘛政治上極度敏感咁削減沙特阿美嘅股息、要嘛進一步增加主權同PIF嘅債務發行、要嘛動用政府僅餘下嘅4,009億里亞爾儲備，又或者係呢四樣嘢一齊做 。冇一條路係容易行嘅，而石油市場亦都冇提供任何喘息空間。