AI五虎棄A投H大逆轉 香港點解成為國家隊AI嘅第一站？

中國AI圈嘅「大模型六小虎」改寫咗雙重上市嘅遊戲規則。以前嘅玩法好簡單：先喺內地A股上市，之後有需要先再嚟香港發H股集資。但2026年1月，劇本突然掉轉晒。

1月8號，智譜AI（Zhipu AI）喺港交所敲鑼；24個鐘之後，MiniMax接力登場 。兩間公司而家都撲緊去上海科創板排隊，準備返內地A股市場再上市 。呢個「先H後A」嘅次序，清楚話畀市場知：香港已經變成中國AI最重磅押注嘅國際定價引擎。

由「先A後H」到「先H後A」

傳統嘅「A+H」框架，梗係內地IPO行先。香港嗰邊嘅上市係後來先加嘅「甜品」，主要係幫公司打開國際資本嘅大門。當年A股估值普遍較高，內地監管層亦都想將最性感嘅科技IPO留返喺上海或者深圳，呢個次序好合理。

但2025至2026年周期將劇本徹底翻轉。智譜1月8號喺香港掛牌，MiniMax第二日就跟上，而同期內地科創板未有任何一間大模型公司成功過會 。兩間公司事後都極速簽咗保薦人協議——智譜搵咗國泰海通，MiniMax就同中信證券合作——目的得一個：加速返A 。內地股民以前係睇住AI冠軍喺上海、深圳出世，而家變成要等佢哋喺香港定咗價先。

點解要揀香港行先？

定價要攞國際認證

核心邏輯係估值。內地監管層同資金都想有個經市場實戰考驗過嘅國際基準價，先至幫A股IPO定價。香港就係最理想嘅場地：一個開放嘅國際訂單簿，有班老練嘅環球機構投資者，流動性夠深，可以真實反映出市場認為呢間公司值幾錢 。

智譜上市後市值一度飆到8000億港元（約1020億美元），MiniMax股價頭幾個月就爆升咗約4倍 。就算計埋散戶瘋炒嘅水份——MiniMax公開認購部分只係集資2.2億港元，但竟然吸引咗42萬人撲入，孖展認購額高達2533億港元——呢個價點都為後續嘅A股定價提供咗一個實實在在嘅錨點 。

避開內地上市排長龍

內地IPO審批條隊出名長，而且截至2026年初，根本未有大型AI模型公司成功拿到A股入場券 。相反，香港上市流程快好多，透明度同可預測性都更高，仲有針對「未錄得收入」科技公司嘅Chapter 18C上市改革鋪路，完全係為呢類燒錢階段嘅AI公司度身訂造 。喺AI競賽分秒必爭嘅時代，融資速度隨時決定生死。

一場精心計算嘅排序套利

先H後A，亦係一場聰明嘅先後次序套利。一個經過國際市場實證嘅高估值，可以幫公司喺同內地監管層傾A股定價時攞到更大話語權，同時亦畀內地監管層一個透明嘅價格信號，多個安心。兩個市場變成一對互補嘅資金池：香港負責撬動環球資本，上海負責引入支持長期發展嘅境內戰略資金 。

由金融中心到AI發射台：港府嘅政策大挪移

北京劇本：國際AI交流合作樞紐

國家「十五五」規劃（2026–2030）將AI提升到產業政策嘅核心位置，透過「AI+」行動計劃將人工智能嵌入製造、服務、管治、科學同日常生活各個層面 。喺呢個大框架下，香港被賦予明確任務：要發展成為「國際AI交流合作樞紐」。2026-27年度財政預算案再次為呢個定位背書，財政司司長陳茂波更點名AI係核心經濟引擎 。

真金白銀砌生態

港府唔係得個講字。2025年施政報告預留咗30億港元，透過AIR@InnoHK同新成立嘅香港人工智能研發院（AIRDI）推動AI研究同搶人才 。呢筆錢唔係碎銀，係實實在在嘅首期，目標係打造一個可以支撐起成個上市板塊嘅本地AI研發生態圈。

數據說明一切

數字唔會講大話：2026年，超過85%嘅中國AI相關IPO——即係27間入面有23間——都落咗戶香港 。2026年第一季，香港更憑集資額成為全球第一大IPO市場，全球頭五大新股入面有三隻都係喺香港上市 。由AI平台、晶片設計到AI應用，呢班生力軍喺香港形成咗一股專屬嘅板塊流動性，呢種生態係上海同深圳證交所仍未見到嘅 。到咗6月，智譜同MiniMax預期會被納入恒生科技指數，單係呢兩隻股票，就有望觸發約12.5至17.5億美元嘅被動基金追貨 。

狂熱背後要留神

勢頭好猛，但有幾點值得冷靜。喺兩隻AI新股登場嗰個禮拜，分析員Grace Shao喺佢嘅《AI Proem》通訊入面直話直說：「冇得粉飾太平：商業模式仲未清晰，業務都未算成熟。」 智譜同MiniMax都仲係要瘋狂燒錢去訓練前沿模型，但終極嘅變現路徑喺呢個市場仍然係一個問號。現時嘅高估值，好大程度上係押注緊北京嘅政策護航，加埋可以同時食盡國際同國內兩邊資本，能夠畀到佢哋足夠嘅跑道去搵到可持續嘅商業模式。

內地監管層亦都盯到實。財新網喺2026年4月有篇調查報道就指出，監管當局對AI公司嘅海外上市架構審查有收緊跡象，一旦阿爺決定擰緊跨境數據同資本管制個水喉，呢個「先H後A」嘅窗口隨時會收窄 。暫時嚟講，政策順風仍然強勁——但呢股順風係由一個習慣咗隨時按戰略需要快速變陣嘅政府所塑造。

對全球資本嘅意義

「先H後A」呢個模式已經由智譜同MiniMax擴散開去。記憶體晶片製造商壁仞科技（Biren）同GPU設計公司天數智芯（Iluvatar）都行緊同一條路，港交所自己嘅數據亦顯示，單係2025年12月同2026年1月，就有12間AI產業鏈公司喺香港掛牌 。有分析預測，香港2026年嘅集資額有望達到3500億港元，而AI同A+H雙重上市就係呢條數嘅脊樑骨 。

對於環球投資者嚟講，訊息好清晰：如果你想早啲布局中國嘅基礎AI公司——即係嗰啲獲北京欽點為「國家冠軍」、負責搭建底層大模型嘅企業——你一定要落戶香港。內地A股市場要稍後先會以第二輪流動性事件嘅形式出現，但最重要嘅初次定價，係發生喺恒生指數，而唔係上證綜指。

呢個唔代表舊秩序從此消失。而係話，對於呢個十年最關鍵嘅戰略科技，香港已經被重新定位為入口，而唔係附屬品。而呢種重新定位，唔單止係市場力量推動，更加係一場協調有序嘅政策議程——將資本市場當成產業戰略嘅延伸。