ASML業績亮麗，未必代表股票值得追高

ASML 2026年第二季業績相當亮眼：公司錄得93億歐元收入、54.0%毛利率及29億歐元純利，並第二次上調全年收入預測至430億至450億歐元，全年毛利率預測則升至54%至56%。42

這是一份強勁的營運成績表，但不等於股票本身低風險或抵買。以股價約1,735美元、約54倍市盈率計算，投資者買入的不只是今天的盈利，還包括未來數年持續執行、AI資本開支保持強勁，以及地緣政治風險不會失控的預期。21

業績勝預期，但要看清收入組合

ASML第二季表現高於指引上限。期內系統銷售為66億歐元，當中包括38億歐元EUV設備銷售，並包括一部High-NA設備；已安裝基地管理業務收入則達28億歐元。33

這個收入組合值得留意。今季收入及毛利率勝預期，部分原因是升級及服務需求較強，而不是完全由新光刻機出貨帶動。換句話說，今季成績令人鼓舞，但投資者仍要觀察往後訂單及設備交付，才能判斷動力有幾多來自可持續的新設備需求。

公司預測第三季收入為110億至120億歐元，毛利率為55%至57%。42 據業績報道，ASML在2026年內第二次上調全年展望。47

產能部署顯示AI週期未必只是一季貨

ASML計劃把2026年的低數值孔徑EUV產能，在2027年提高30%，並研究2028年再增加30%；同時，2027年的DUV浸潤式設備產能亦計劃增加30%。管理層表示，這些部署是回應強勁訂單，以及客戶在先進邏輯和記憶體方面擴充產能的計劃。4954

這是今次業績其中一個最重要的訊號。ASML不會單靠一季需求，就大幅擴充未來生產能力。相關計劃反映客戶正作出較長期承諾，而公司亦相信半導體製造商會繼續投資與AI基建相關的產能。

不過，產能計劃始終不是已保證的收入。真正要看的，是客戶能否按時接貨、記憶體及邏輯晶片資本開支能否維持，以及High-NA EUV能否由早期設備逐步走向更廣泛的量產需求。

ASML的護城河仍然非常罕見

ASML在先進半導體製造中佔據戰略性位置。其EUV設備用於製造最先進晶片，相關報道更形容公司是全球唯一能生產用於最先進半導體的EUV設備製造商。23

這令ASML的投資特性有別於一般半導體設備供應商。公司並非主要靠從一批實力相若的競爭對手手上搶市場份額；其業績更取決於主要晶圓代工廠、邏輯晶片設計商及記憶體製造商，會以多快速度增加尖端製程投資。

當然，強大護城河不會消除半導體周期。客戶可以押後資本開支、改變技術路線圖，或者在晶片需求轉弱時減少訂單。但ASML的技術位置，確實令公司能長期受惠於晶片製造複雜度上升，以及AI帶動的運算需求增長。

最大問題：估值已經很進取

一間優質企業，仍然可以是一隻昂貴股票。以約1,735美元計，ASML市盈率約53.9倍，明顯高於多個同業及行業估值基準。21 另一項估值分析則計算出約54.1倍市盈率，並以模型推算的41.8倍合理市盈率作比較。20

當然，合理價值模型並不是客觀股價目標，結果會高度取決於增長、利潤率、風險及應用哪個盈利倍數等假設。其他研究得出的估值亦不一，正好反映答案對模型相當敏感。2631

但實際投資含意其實比任何單一合理價值估算更清楚：在目前估值下，ASML必須交出相當可觀的盈利增長，股東才有機會取得吸引回報，而不是單靠市場再給予更高估值。即使公司只是達到現有指引，假如市場早已把多年強勁執行力計算在股價內，回報也未必如想像中理想。

中國同時帶來收入及政策風險

預計中國業務會佔ASML 2026年收入約20%，主要來自較不先進的DUV設備，而不是EUV設備。10 這個比例比過往低，但仍然不容忽視。

美國國會提出的法案，曾針對進一步限制向中國出售DUV設備，以及為中國境內已安裝設備提供服務。路透社報道引述分析師估計，若相關限制落實，ASML收入及每股盈利可能下跌幾個百分點。3 假如連維修服務也被禁止，影響可能尤其大，因為受打擊的不只是未來新機出貨，還包括已安裝設備帶來的持續服務收入。

不過，政策風險不等於已經落實的結果。目前報道提及的是法案建議及收緊管制的壓力，具體內容及執行方式仍要視乎政治及監管決定。因此，投資者應把中國風險看成一個可能結果的範圍，而不是直接假設全面禁售，亦不應假設完全沒有變化。

中國自行發展光刻設備，是另一項較長線的風險。路透社報道指，中國推動國產設備，突顯ASML正被夾在美國及中國市場之間；但目前最先進晶片仍需要中國暫時無法自行製造或取得的EUV設備。2 國產設備進步，或會逐步減少部分DUV產品需求，但現階段並未抹去ASML在尖端EUV市場的優勢。

另外，ASML已明確否認曾向中國運送EUV設備。1 這項否認，應與美國方面的關注分開理解：有指控或憂慮，並不等於已證實ASML違反出口管制。

投資關鍵在於AI資本開支能否持續

核心問題是：AI需求能否維持到足以支持晶片製造商的長期資本開支計劃。投資者可以逐環檢視以下幾點：

• 如果Nvidia增長放慢，數據中心及AI基建投資會否仍然強勁？
• 主要晶圓代工廠能否按計劃擴充先進邏輯產能？
• 記憶體投資會否擴闊並保持強勁，而不是只集中於短暫周期？
• High-NA EUV設備能否獲得更多客戶採用？
• 關稅或消費電子需求轉弱，會否拖慢非AI相關半導體投資？
• ASML能否在擴充產能的同時，維持毛利率及交付可靠性？

第二季業績為看好論點提供了實質支持，尤其是上調指引、強勁訂單，以及計劃中的產能增長。但這份業績並未證明AI支出會無限期以目前速度延續。

下一步應該睇甚麼？

投資者不應只等待下一季再次「破頂」；以下指標可能更有參考價值：

1. 訂單量及訂單組合： 留意EUV、High-NA、邏輯晶片及記憶體訂單能否繼續強勁。
2. 系統銷售與已安裝基地收入： 服務業務強勁當然是好事，但新設備需求更能反映未來產能投資。
3. 第三季執行： 將實際收入及毛利率，與110億至120億歐元收入及55%至57%毛利率指引比較。42
4. 2027至2028年客戶能見度： 觀察產能擴充是否仍有確實客戶承諾支持。
5. 中國敞口： 追蹤來自DUV設備、維護及升級的收入比例，以及荷蘭和美國出口管制的最新發展。
6. 客戶範圍： 判斷AI需求是否已由少數頂級客戶，擴展至更廣泛的客戶群。

總結：好公司，不代表任何價位都值得追

ASML第二季2026年業績，進一步支持長線AI投資論述。公司受惠於先進邏輯及記憶體需求，EUV地位仍然極難複製，而產能部署亦顯示管理層對未來季度以外的需求有信心。49

但這隻股票並不是表達AI看法的低風險工具。約54倍市盈率，代表股價對AI資本開支轉弱、客戶延遲訂單、毛利率令人失望，或中國限制收緊的容錯空間有限。

對長線投資者而言，ASML仍可是一項具戰略價值的優質持倉；對重視估值的投資者而言，分段吸納比因業績亮麗而追高更合理。簡單講：基本面值得看好，但股價已經要求很多好消息同時發生。