俄羅斯戰時經濟愈靠借貸：軍費飆升、財政緩衝見底

俄羅斯2026年的戰時經濟，未去到「冇錢打仗」的地步；真正的壓力在於，政府要維持極高軍事開支，但最容易動用的資金來源正逐漸減少。莫斯科仍掌握國有銀行、國內發債及高度集中的行政控制等工具，不過籌錢的成本愈來愈高，財政調動空間亦愈來愈窄。

關鍵矛盾：開支跑贏收入

報道分析顯示，俄羅斯2026年上半年軍事開支達10.7萬億盧布，較去年同期增加30%，相當於全年預測GDP的4.7%。若下半年維持同樣速度，全年與戰事相關的支出或會超過GDP的9%。48

另一方面，截至7月，聯邦預算赤字已擴大至6.45萬億盧布，即GDP的2.8%。首7個月，涵蓋國防訂單的政府合約按年增加近40%，至8.44萬億盧布。14

呢個就係壓力核心：軍工及相關產業的訂單可以短期托住產出，但亦令政府承諾的支出快過收入流入。俄羅斯不只是決定「要花幾多打仗」，而是要決定由國家其他部分承受幾多調整。

儲備的緩衝作用變小

俄羅斯過去曾利用國民財富基金（National Wealth Fund）填補財政缺口，但現時這個選項更有限。報道引用的分析指，基金的流動資產約只佔GDP 1.6%，令其抵禦長期收入不足的能力下降。4

當可即時動用的儲備減少，政府的融資組合便要改變：較少靠過去累積的儲蓄，更多靠國內借貸、庫房結餘，以及受國家影響的金融機構。2026年首7個月，俄羅斯透過本土OFZ政府債券市場籌得2.3萬億盧布；OFZ即俄羅斯聯邦貸款債券。14

但借錢不是免費。據《莫斯科時報》報道，借貸成本上升令傳統國債拍賣更難進行，政府因而轉向國有銀行，協助填補不斷擴大的戰時赤字。11

能源收入轉弱，加上煉油設施受襲

石油與天然氣仍是俄羅斯聯邦預算的重要收入來源，因此能源收入下降會直接放大開支壓力。報道指，首7個月油氣收入下跌17%，同期支出增長快過收入。2

烏克蘭針對石油基建的襲擊，亦增添了實際營運負擔。6月28日，普京承認俄羅斯部分地區出現燃料供應問題及短缺，並表示已有專責小組確保供應，又稱須盡量減低無人機襲擊石油設施的影響。18

這類干擾本身未必足以決定俄羅斯能否為戰爭融資，但會令原有的財政困局雪上加霜：石油設施受損，意味維修、應急供應等額外成本，而政府本來已面對收入壓力。

最可能被削的，是民用而非軍用開支

現有證據較指向「重新排序」，而不是短期內縮減戰爭開支。國防採購及軍工生產屬受高度保護的策略項目，因此壓力更可能落在保護程度較低的預算項目、額外國內借貸及其他加強徵收收入的方式上。

據Critical Threats Project引述彭博報道，俄羅斯當局在2026年4月對戰事以外的開支實施削減措施，並指示聯邦機構準備減少人手。31

所以，只看表面經濟增長可能會有誤導性。戰時經濟可以令工廠繁忙、維持某些行業的就業，但同時令財政靈活性持續變差。重點不在於政府今日能否把資源投向軍事優先項目，而是這樣做的機會成本正不斷增加。

克里姆林宮的訊息：強調仍可控制

克里姆林宮公開說法一直嘗試將經濟影響描述為可控。普京稱，烏克蘭攻擊俄羅斯基建是為了動搖社會；但他亦曾承認雙方互相攻擊已造成經濟損失。1920

俄羅斯國家發展銀行VEB首席經濟師安德烈・克列帕奇（Andrei Klepach）被免職，也反映高層公開批評的空間有限。他在有報道提及其對長期戰爭經濟後果的警告後被撤職；VEB確認他不再擔任該職務，但未有公開交代原因。1725

接下來要睇乜

俄羅斯面對的限制，較準確的理解不是「即將無力付款」，而是融資質素正在惡化。值得留意的訊號包括：

• 赤字會否繼續以快過原訂計劃的速度擴大；
• 國內發債的速度，以及國有銀行介入的程度；
• 國民財富基金流動資產會否進一步減少；
• 油氣收入的走勢；
• 民用預算削減及燃料供應問題會否愈來愈明顯。

俄羅斯高度中央集中的金融系統，令它相比一般以市場融資為主的借款人，更有能力長時間維持大額赤字。不過方向已很清楚：這場戰爭正以更少儲備、更多借貸，以及對非軍事經濟更緊的擠壓來支付。41114