挪威政府全球養老基金（Government Pension Fund Global）嘅管理人 Norges Bank Investment Management（NBIM），建議大改基金嘅債券基準。核心係將政府及相關債券子指數比重由70%降至50%，同時將主權債配置由按GDP調整，改為按債市市值計權重。若方案獲採納，估計基金持有嘅美國國債可減少近800億美元。要留意：呢個係提交畀挪威財政部嘅建議，並唔係宣布會喺某一日一次過沽出美債。133

方案實際改咩？

現時基金債券基準中，政府及相關債券佔70%，企業及相關債務佔30%。NBIM建議改成各佔50%。NBIM認為，即使政府債降至一半，喺金融市場動盪時仍足以應付基金流動性需要；另一半則可擴闊預期回報來源。17

另一個關鍵改動，係政府債部分唔再以GDP作國別調整，而改按市場價值加權。按已報道嘅建議配置估算，美國國債喺該政府債部分嘅比重，會由34.1%降至21.9%。路透計算，兩項改動合計意味基金嘅美債持倉可減少近800億美元。3349

騰出嘅配置唔係擺埋現金。報道指，基金會增加企業信貸，以及按揭抵押或資產抵押證券嘅比重；歐元區主權債配置會減少、日本國債配置會增加，而英國國債敞口大致保留。3848

點解由GDP權重改做市值權重？

GDP權重原本有一個用意：避免某個國家單純因為發債更多，就喺基準內得到更大配置。以市值加權計，債券市場總值愈大嘅國家，指數權重自然愈高；以GDP加權計，權重則更取決於經濟產出規模。111

NBIM依家嘅理據係，高政府債務已經係多個已發展市場普遍存在嘅現象，唔再只係少數國家嘅特殊情況，因此以市值代表市場規模會更合適。1

不過，呢個做法有明顯取捨：市值權重更貼近實際可投資債市，但亦會機械式地令借得最多錢嘅政府佔最大權重。NBIM同時將政府債整體比重降至50%，正正係為咗避免呢個特性過度主導整個債券組合。111

點解NBIM覺得50%政府債已夠「守尾門」？

政府債即使減至50%，仍然係債券基準嘅一半，亦繼續擔當高流動性儲備角色。NBIM明確表示，50%政府債足以覆蓋流動性需求，包括金融市場劇烈波動嘅時候。1

其餘一半會投向非政府債務，以爭取較高預期回報。不過，企業信貸同證券化債務一般承擔較多信貸風險，流動性亦未必及高流動性主權債。因此，呢份建議唔係否定美債或者政府債，而係希望保留一個相當大嘅防守性配置，同時降低債券組合對政府債嘅依賴。

下一步係審批，不是即日賣盤

NBIM已經將意見交畀挪威財政部。現有授權規定債券基準維持「政府債70%、企業債30%」，所以要實施新方案，需要修改基準框架，唔係一般日常調倉就做到。7

目前引述嘅建議未有列出具體執行時間表。即使當局批准，實際再配置亦會視乎最終採用嘅基準和投資組合執行安排而定。因此，「近800億美元」係按新配置推算出嚟嘅潛在影響，唔代表已確認有一張即時沽售指令。33

點解El-Erian視為美債需求嘅警號？

經濟學家穆罕默德・埃爾－埃里安（Mohamed El-Erian）認為，全球政府債沽壓未必完結。佢指出，美國未見有即時財政整頓嘅意願，孳息率因而可能持續受上行壓力；佢亦提到，傳統上可靠嘅美債買家及持有人正面對壓力。50

放喺呢個背景，挪威方案最值得留意嘅地方，未必係其潛在賣盤規模本身會否震動極龐大嘅美債市場，而係一個大型、取態審慎嘅長線投資者正尋求減少主權債風險。若日後有更多投資者作出類似調整，各國政府可能要以更高孳息率吸引足夠買盤。呢個係對邊際需求能否持續嘅提醒，並唔等於預測美債市場即將失序。50

同基金整體風險討論有咩關係？

今次債券建議處理嘅係固定收益組合結構；基金喺股票方面面對嘅風險則係另一回事。2025年第一季，基金錄得4,150億挪威克朗虧損，約合400億美元，當中科技板塊回報疲弱拖累股票投資表現。25

NBIM行政總裁Nicolai Tangen亦曾警告，若市場崩潰，基金可能承受異常嚴重損失。46 兩件事背後嘅共同主題係韌性：基金正檢視長線組合會否過度依賴狹窄嘅回報來源。

但要分清楚，增加信貸或其他較低流動性資產，唔可以取代政府債喺危機時提供流動性嘅功能；NBIM所講嘅新方案，正係要保留呢一層防線。1

挪威政府全球養老基金（Government Pension Fund Global）嘅管理人 Norges Bank Investment Management（NBIM），建議大改基金嘅債券基準。核心係將政府及相關債券子指數比重由70%降至50%，同時將主權債配置由按GDP調整，改為按債市市值計權重。若方案獲採納，估計基金持有嘅美國國債可減少近800億美元。要留意：呢個係提交畀挪威財政部嘅建議，並唔係宣布會喺某一日一次過沽出美債。133

方案實際改咩？

現時基金債券基準中，政府及相關債券佔70%，企業及相關債務佔30%。NBIM建議改成各佔50%。NBIM認為，即使政府債降至一半，喺金融市場動盪時仍足以應付基金流動性需要；另一半則可擴闊預期回報來源。17

另一個關鍵改動，係政府債部分唔再以GDP作國別調整，而改按市場價值加權。按已報道嘅建議配置估算，美國國債喺該政府債部分嘅比重，會由34.1%降至21.9%。路透計算，兩項改動合計意味基金嘅美債持倉可減少近800億美元。3349

騰出嘅配置唔係擺埋現金。報道指，基金會增加企業信貸，以及按揭抵押或資產抵押證券嘅比重；歐元區主權債配置會減少、日本國債配置會增加，而英國國債敞口大致保留。3848

點解由GDP權重改做市值權重？

GDP權重原本有一個用意：避免某個國家單純因為發債更多，就喺基準內得到更大配置。以市值加權計，債券市場總值愈大嘅國家，指數權重自然愈高；以GDP加權計，權重則更取決於經濟產出規模。111

NBIM依家嘅理據係，高政府債務已經係多個已發展市場普遍存在嘅現象，唔再只係少數國家嘅特殊情況，因此以市值代表市場規模會更合適。1

不過，呢個做法有明顯取捨：市值權重更貼近實際可投資債市，但亦會機械式地令借得最多錢嘅政府佔最大權重。NBIM同時將政府債整體比重降至50%，正正係為咗避免呢個特性過度主導整個債券組合。111

點解NBIM覺得50%政府債已夠「守尾門」？

政府債即使減至50%，仍然係債券基準嘅一半，亦繼續擔當高流動性儲備角色。NBIM明確表示，50%政府債足以覆蓋流動性需求，包括金融市場劇烈波動嘅時候。1

其餘一半會投向非政府債務，以爭取較高預期回報。不過，企業信貸同證券化債務一般承擔較多信貸風險，流動性亦未必及高流動性主權債。因此，呢份建議唔係否定美債或者政府債，而係希望保留一個相當大嘅防守性配置，同時降低債券組合對政府債嘅依賴。

下一步係審批，不是即日賣盤

NBIM已經將意見交畀挪威財政部。現有授權規定債券基準維持「政府債70%、企業債30%」，所以要實施新方案，需要修改基準框架，唔係一般日常調倉就做到。7

目前引述嘅建議未有列出具體執行時間表。即使當局批准，實際再配置亦會視乎最終採用嘅基準和投資組合執行安排而定。因此，「近800億美元」係按新配置推算出嚟嘅潛在影響，唔代表已確認有一張即時沽售指令。33

點解El-Erian視為美債需求嘅警號？

經濟學家穆罕默德・埃爾－埃里安（Mohamed El-Erian）認為，全球政府債沽壓未必完結。佢指出，美國未見有即時財政整頓嘅意願，孳息率因而可能持續受上行壓力；佢亦提到，傳統上可靠嘅美債買家及持有人正面對壓力。50

放喺呢個背景，挪威方案最值得留意嘅地方，未必係其潛在賣盤規模本身會否震動極龐大嘅美債市場，而係一個大型、取態審慎嘅長線投資者正尋求減少主權債風險。若日後有更多投資者作出類似調整，各國政府可能要以更高孳息率吸引足夠買盤。呢個係對邊際需求能否持續嘅提醒，並唔等於預測美債市場即將失序。50

同基金整體風險討論有咩關係？

今次債券建議處理嘅係固定收益組合結構；基金喺股票方面面對嘅風險則係另一回事。2025年第一季，基金錄得4,150億挪威克朗虧損，約合400億美元，當中科技板塊回報疲弱拖累股票投資表現。25

NBIM行政總裁Nicolai Tangen亦曾警告，若市場崩潰，基金可能承受異常嚴重損失。46 兩件事背後嘅共同主題係韌性：基金正檢視長線組合會否過度依賴狹窄嘅回報來源。

但要分清楚，增加信貸或其他較低流動性資產，唔可以取代政府債喺危機時提供流動性嘅功能；NBIM所講嘅新方案，正係要保留呢一層防線。1