騰訊Q2押注AI見初步成效：營收升11%，基建開支增至528億元

騰訊2026年第二季交出了一個值得留意的訊號：AI策略開始由模型研發，逐步走到產品落地及基建部署。不過，呢個仍然係「初見成效」，未足以證明AI投資已經帶來成熟回報。

季度營收按年升11%至人民幣2,048億元，金融科技及企業服務收入升9%至603億元。236 毛利升13%至1,184億元，經營盈利則升9%至756億元。23 路透社指，今季增長主要由廣告表現較強及遊戲收入穩定所帶動，反映AI目前較似係為原有大生意加持，而唔係獨立成為主要收入引擎。1

另一方面，騰訊為AI加速投資，亦令現金流承受壓力。今季資本開支達528億元，按年升176%；其中經營資本開支為518億元，按年升190%。公司表示，相關開支包括支援模型訓練、推理服務，以及旗下產品及服務的AI功能。23

Investing.com報道，騰訊今季自由現金流轉為負數，為人民幣138億元。5 另一份分析則估算，如果剔除採購AI算力的預付款，自由現金流會是376億元；不過，呢個屬於調整後數字，並非公司公布的報告數字。8 兩者之間的分別相當重要：今次更似係一次集中投放未來算力的策略性承諾，而唔係成熟業務本身突然持續惡化。

騰訊的AI三層架構：智能、應用、基礎設施

騰訊今季展示的方向，可以理解為由三層組成：智能、應用，同基礎設施。模型提供能力，產品負責把能力帶到用戶手上，而算力就支撐訓練及日常使用。騰訊本身已有微信、遊戲、廣告及企業服務等龐大分發渠道，正嘗試將三層互相扣連。

1. 智能層：Hy3由實驗室走入產品

智能層的核心係混元模型系列。混元Hy3正式版已經投入生產，並整合到元寶、WorkBuddy、遊戲及微信等產品，令模型可以透過真實使用場景持續獲得回饋，而唔再只係停留喺研究展示階段。1114

騰訊將Hy3定位為一個適合日常實際工作、兼顧成本效益的模型，應用場景包括寫程式、辦公室工作、金融建模及前端設計。公司業績簡報顯示，喺付費期間，Hy3於各渠道的平均每日詞元用量，大約升至預覽版本的7倍；按OpenRouter詞元用量計，Hy3亦位列全球前三。14 呢啲數字證明使用量及性價比有改善，但唔等於已經證明模型可以持續帶來可觀利潤。

Hy3亦透過API及WorkBuddy國際版向海外開放。至於更大型的混元Hy4，騰訊表示仍在開發，預計於2026年稍後推出。411 呢條路線令騰訊可以由內部使用模型，延伸至對外提供模型服務，同時保留模型與自家產品之間的使用循環。

2. 應用層：唔靠一個聊天機械人打天下

騰訊的應用層並非只押注單一聊天機械人。管理層將元寶及小微視為推動消費者採用AI的入口，而WorkBuddy及CodeBuddy則被描述為中國AI生產力市場的領先產品。1718

旗下AI產品矩陣亦包括Marvis及QClaw。由消費者使用、辦公室生產力、程式編寫，到面向裝置的互動，騰訊正嘗試將智能體放入多種工作流程，減低對單一通用助手的依賴。26

呢個分發方法，正正配合騰訊原有優勢：廣告可以用AI改善投放及轉化，遊戲及內容可以增加互動，微信及企業服務則可以引入更多效率功能。換句話講，騰訊的押注唔單止係「賣模型存取權」，而係希望更強的智能可以提升現有大規模業務的價值。13

WorkBuddy點解咁關鍵？

WorkBuddy之所以重要，係因為騰訊將佢定位成跨平台、AI原生的生產力工作環境，而唔係傳統企業軟件套裝。產品目標係協調多個智能體及模型，處理由開始到完成的複雜工作流程。11

其核心賣點可以理解為一個多模型「harness」——即係負責揀選、調度及協調不同模型的軟件層。騰訊亦提到技能庫及多種模型選擇，令WorkBuddy更似一個可以不斷擴充的工作空間，而唔係只連接單一模型的介面。1112

因此，WorkBuddy的長線價值，唔應該只睇企業席位數目。更重要的是，用戶會唔會持續使用、願唔願意訂閱或購買詞元、能否完成有實際價值的工作，以及用戶會唔會逐步將更多工作交畀平台處理。技能生態能否吸引足夠廣泛的第三方參與，同樣關鍵。騰訊表示WorkBuddy用戶增長快、留存健康，而且用戶有付費意願；但目前披露的資料，仍未足以確定產品最終可以做到幾大收入規模。1521

3. 基礎設施層：算力係策略投入，不只係硬件

基礎設施層係支撐前兩層的底座。騰訊表示，已大幅增加算力採購，用於混元模型升級、WorkBuddy及CodeBuddy推理、微信AI項目，以及其他產品功能。23

值得留意的是，管理層現階段的優先次序係內部部署：用算力訓練自研模型及服務旗下應用，而唔係即時將騰訊變成一間廣泛出租、同質化競爭的算力供應商。背後邏輯係，具差異化的模型及應用，長遠可能比單純出租稀缺算力帶來更持久的價值。47

呢個取向亦解釋咗點解資本開支會突然大幅上升。騰訊唔只係買設備等佢折舊，而係將算力視為把模型及產品使用量，轉化成未來收入的營運基礎。公司業績簡報亦直接將新增算力同呢個轉化過程連繫起來。2

超過30%的轉售空間：安全網，而唔係主菜

管理層表示，部分較早前訂購的算力，如有需要，可以用高於騰訊購入成本30%以上的價格轉售。2830 喺需求強勁的市場環境下，呢個選項為部分投資提供下行保障；如果內部部署進度有變，騰訊亦有較大彈性處理相關容量。

但呢個轉售可能性唔應該被當成騰訊AI業務的核心模式。公司目前的取向仍然係將大部分算力留作自家模型及應用之用。出租或轉售可以降低過度採購的風險，卻唔代表AI產品本身已經賺回今次投資。

Q2究竟證明咗咩？又未證明咩？

今季業績大致支持三個判斷：

1. 模型層已開始真正運作。 Hy3已在多個產品投入生產，亦向外部客戶開放，並透過真實工作負載持續更新。61114
2. 應用層有多個分發入口。 WorkBuddy、CodeBuddy、元寶、小微、Marvis及QClaw，為騰訊進入消費者及生產力場景提供多條路線。2617
3. 基建投入係有意識而且規模罕見。 資本開支大升，目的係支援模型訓練、推理及更廣泛的AI部署；與此同時，騰訊原有業務的盈利能力仍然穩健。23

真正未解決的問題，係AI點樣變現。騰訊公布了使用量、留存率及產品定位等訊號，但未有提供一個明確時間表，交代AI收入幾時可以追上今次龐大的基建投資。27

換句話講，騰訊正要求投資者用多年時間去睇一個循環：算力改善模型，模型改善應用，應用帶來使用量，而使用量最終轉化成收入。

截至今季，呢個循環已經開始郁。但要行到最後一步，證明整個循環可以帶來幾多利潤，仍然要繼續觀察。