表面睇，2026年第二季美股盈利季可謂非常亮麗：標普500指數盈利按年增長估計約50.4%至52%，科技板塊盈利更升約74%。不過，當中有相當部分增長，並非來自日常營運收入，而是Alphabet及Amazon持有的AI相關股權出現大幅重估，令賬面盈利被推高。112

FactSet在8月7日的更新顯示，標普500第二季混合盈利增長率為50.4%；其後報道則指指數有望錄得52%增長。由於公布進度及計算方法不同，數字略有差異，但重點一致：如果剔除Alphabet及Amazon，盈利增長率會降至約32%；其他分析則估算基礎增長約33%。1261012

50%增長背後的會計效果

所謂「按市價計值」或 mark-to-market，即當一項投資的估計市值上升，公司可以按會計準則確認收益，即使該公司尚未出售資產、亦未收到相應現金。

這個分別在今季尤其重要。FactSet表示，Amazon第二季GAAP業績包括534億美元其他收入，主要來自對Anthropic的投資；Alphabet則包括980億美元其他收入，主要是股票證券的未實現淨收益。12

現有資料並不支持原問題所提到的Alphabet 771億美元數字；FactSet提供的本季數字是980億美元。這些金額亦不能直接從標普500增長率中一刀切扣除，因為指數估算會受成分股盈利權重、公布進度、比較基期，以及各公司業績如何計入指數等因素影響。

較有意義的比較，是將整體指數數字與剔除兩家公司後的結果並列：

• 公布的第二季盈利增長： 約50.4%至52%。
• 剔除Alphabet及Amazon後： 約32%至33%。
• 兩家公司帶來的估算影響： 約18至20個百分點。

換句話說，今季並不是「全部都係紙上盈利」。即使剔除兩家公司，標普500仍錄得相當強勁的盈利增長；但整體加速幅度，的確被兩筆巨大而且可能逆轉的投資收益明顯放大。261013

基礎盈利其實仍然唔弱

如果只用「紙上盈利」去形容今季，亦未免過於簡化。FactSet表示，在約88%標普500成分股已公布業績後，當中86%公司的每股盈利高於分析師預期；企業整體盈利更較市場預期高出29.2%。3334

因此，今季可以分兩方面理解：

1. 企業盈利普遍強勁。 即使剔除Alphabet及Amazon，仍有約32%至33%增長，明顯高於盈利季開始前的預期。
2. 增長加速集中於少數公司，而且部分屬非經營性質。 兩家持有大量AI相關股權的公司，為指數總盈利帶來不成比例的收益。

科技板塊所公布的74%盈利增長，也應該用同一個角度閱讀。數字反映AI經濟及科技需求的實力，但同時亦包括Alphabet及Amazon的大額投資重估收益。15

點解投資者開始留意AI估值？

未實現收益可以逆轉。假如一間私人AI公司的估值下跌，下一季同一套會計機制便可能轉化為未實現虧損。到時，即使公司的核心產品、收入及現金流沒有出現同等幅度變化，公布盈利仍可能大幅波動。

問題並不是所有AI投資收益都不合理，而是這些收益是否可持續。若市場將超過50%的盈利增長當成可重複的經營盈利，下一季一旦沒有相同幅度的估值上升，甚至出現估值下調，股價及盈利預期都可能面對落差。

所以，未來幾季更值得看的指標包括：

• 經營收入及經營利潤率；
• 來自外部客戶的收入，包括AI相關需求；
• 自由現金流及資本開支；
• 已實現的投資收益及虧損；以及
• 其他收入中未實現收益的規模及方向。

AI產業鏈的「循環融資」疑慮

AI投資熱潮亦引發另一個問題：晶片供應商、雲端服務商、投資者、數據中心發展商及模型公司，會否透過不同安排互相支持對方擴張？

市場擔心的是，這些安排可能同時推高基礎設施支出及私人公司估值。在獨立終端客戶的現金收入尚未完全跟上之前，賬面需求及紙上收益已經先行出現。

這是一個風險分析框架，並不代表任何特定交易一定不恰當。實際關鍵在於：AI公司最終能否產生足夠的外部收入及現金流，支撐目前正在融資興建的龐大基礎設施。

Nvidia據報同意為OpenAI租用俄亥俄州大型數據中心提供最高1,050億美元擔保，正好說明點解投資者會密切審視這類關係。路透社報道，該項目由SoftBank旗下SB Energy開發，Nvidia另外會投資15億美元於SB Energy。需要留意的是，1,050億美元是擔保上限，並非即時現金付款；Nvidia最終承擔多少風險，取決於協議條款，以及相關義務會否觸發。1718

最值得帶走的結論

第二季最重要的訊息，不是標普500盈利「全部造假」，而是headline數字需要拆開來看。

約50.4%至52%的公布增長，同時包含經營盈利和投資估值重估；剔除Alphabet及Amazon後約32%至33%的結果，較能反映盈利周期的廣度，而且仍然代表相當可觀的增長。2610

接下來，投資者應該將業績分成三部分比較：可重複的經營盈利、真正由客戶需求帶動的收入及現金流，以及AI相關股權的估值收益或虧損。

如果前兩項繼續擴大，今季可能只是AI帶動持續盈利增長的早期階段；但如果後續業績主要靠新一輪估值上調支撐，今次看似爆發式的盈利增長，就會更容易令人失望。

表面睇，2026年第二季美股盈利季可謂非常亮麗：標普500指數盈利按年增長估計約50.4%至52%，科技板塊盈利更升約74%。不過，當中有相當部分增長，並非來自日常營運收入，而是Alphabet及Amazon持有的AI相關股權出現大幅重估，令賬面盈利被推高。112

FactSet在8月7日的更新顯示，標普500第二季混合盈利增長率為50.4%；其後報道則指指數有望錄得52%增長。由於公布進度及計算方法不同，數字略有差異，但重點一致：如果剔除Alphabet及Amazon，盈利增長率會降至約32%；其他分析則估算基礎增長約33%。1261012

50%增長背後的會計效果

所謂「按市價計值」或 mark-to-market，即當一項投資的估計市值上升，公司可以按會計準則確認收益，即使該公司尚未出售資產、亦未收到相應現金。

這個分別在今季尤其重要。FactSet表示，Amazon第二季GAAP業績包括534億美元其他收入，主要來自對Anthropic的投資；Alphabet則包括980億美元其他收入，主要是股票證券的未實現淨收益。12

現有資料並不支持原問題所提到的Alphabet 771億美元數字；FactSet提供的本季數字是980億美元。這些金額亦不能直接從標普500增長率中一刀切扣除，因為指數估算會受成分股盈利權重、公布進度、比較基期，以及各公司業績如何計入指數等因素影響。

較有意義的比較，是將整體指數數字與剔除兩家公司後的結果並列：

• 公布的第二季盈利增長： 約50.4%至52%。
• 剔除Alphabet及Amazon後： 約32%至33%。
• 兩家公司帶來的估算影響： 約18至20個百分點。

換句話說，今季並不是「全部都係紙上盈利」。即使剔除兩家公司，標普500仍錄得相當強勁的盈利增長；但整體加速幅度，的確被兩筆巨大而且可能逆轉的投資收益明顯放大。261013

基礎盈利其實仍然唔弱

如果只用「紙上盈利」去形容今季，亦未免過於簡化。FactSet表示，在約88%標普500成分股已公布業績後，當中86%公司的每股盈利高於分析師預期；企業整體盈利更較市場預期高出29.2%。3334

因此，今季可以分兩方面理解：

1. 企業盈利普遍強勁。 即使剔除Alphabet及Amazon，仍有約32%至33%增長，明顯高於盈利季開始前的預期。
2. 增長加速集中於少數公司，而且部分屬非經營性質。 兩家持有大量AI相關股權的公司，為指數總盈利帶來不成比例的收益。

科技板塊所公布的74%盈利增長，也應該用同一個角度閱讀。數字反映AI經濟及科技需求的實力，但同時亦包括Alphabet及Amazon的大額投資重估收益。15

點解投資者開始留意AI估值？

未實現收益可以逆轉。假如一間私人AI公司的估值下跌，下一季同一套會計機制便可能轉化為未實現虧損。到時，即使公司的核心產品、收入及現金流沒有出現同等幅度變化，公布盈利仍可能大幅波動。

問題並不是所有AI投資收益都不合理，而是這些收益是否可持續。若市場將超過50%的盈利增長當成可重複的經營盈利，下一季一旦沒有相同幅度的估值上升，甚至出現估值下調，股價及盈利預期都可能面對落差。

所以，未來幾季更值得看的指標包括：

• 經營收入及經營利潤率；
• 來自外部客戶的收入，包括AI相關需求；
• 自由現金流及資本開支；
• 已實現的投資收益及虧損；以及
• 其他收入中未實現收益的規模及方向。

AI產業鏈的「循環融資」疑慮

AI投資熱潮亦引發另一個問題：晶片供應商、雲端服務商、投資者、數據中心發展商及模型公司，會否透過不同安排互相支持對方擴張？

市場擔心的是，這些安排可能同時推高基礎設施支出及私人公司估值。在獨立終端客戶的現金收入尚未完全跟上之前，賬面需求及紙上收益已經先行出現。

這是一個風險分析框架，並不代表任何特定交易一定不恰當。實際關鍵在於：AI公司最終能否產生足夠的外部收入及現金流，支撐目前正在融資興建的龐大基礎設施。

Nvidia據報同意為OpenAI租用俄亥俄州大型數據中心提供最高1,050億美元擔保，正好說明點解投資者會密切審視這類關係。路透社報道，該項目由SoftBank旗下SB Energy開發，Nvidia另外會投資15億美元於SB Energy。需要留意的是，1,050億美元是擔保上限，並非即時現金付款；Nvidia最終承擔多少風險，取決於協議條款，以及相關義務會否觸發。1718

最值得帶走的結論

第二季最重要的訊息，不是標普500盈利「全部造假」，而是headline數字需要拆開來看。

約50.4%至52%的公布增長，同時包含經營盈利和投資估值重估；剔除Alphabet及Amazon後約32%至33%的結果，較能反映盈利周期的廣度，而且仍然代表相當可觀的增長。2610

接下來，投資者應該將業績分成三部分比較：可重複的經營盈利、真正由客戶需求帶動的收入及現金流，以及AI相關股權的估值收益或虧損。

如果前兩項繼續擴大，今季可能只是AI帶動持續盈利增長的早期階段；但如果後續業績主要靠新一輪估值上調支撐，今次看似爆發式的盈利增長，就會更容易令人失望。