摩根大通：比特币生产成本高达7.8万美元，20%矿工已不赚钱

摩根大通2026年6月的研究报告为比特币挖矿行业描绘了一幅黯淡图景。该行指出，由于比特币市场价格持续低于预估生产成本，挖矿经济状况已经“恶化”。这份由董事总经理Nikolaos Panigirtzoglou领衔的报告警告称，只要比特币的交易价格低于生产成本，整个挖矿行业就将持续承受压力。

生产成本与交易价格的倒挂

摩根大通估算，比特币的生产成本约为每枚7.8万美元，而比特币已连续五个月在这一水平下方交易——根据CoinShares 2026年第一季度的数据，这意味着大约20%的矿工已经不赚钱了。该行此前曾在2026年初将生产成本预估从9万美元下调至2月的7.7万美元，以反映网络难度和算力下降的影响。到6月，该预估又小幅回升至约7.8万美元。其他分析机构如Checkonchain给出的行业平均全成本甚至更高，约为每枚8.7万美元。

算力与难度双降

随着不赚钱的高成本矿工关闭设备，比特币网络的算力（算力）和挖矿难度显著下降。仅2026年6月第二周，挖矿难度就下降了约10%。截至2026年2月，累计难度已较年初下降约15%——这是自2021年中国打击挖矿以来的最大降幅。网络算力从2025年10月1.1 zettahash（ZH/s）的峰值回落约20%，到2026年5月初降至约913–920 EH/s。

BTC价格、算力和难度之间的相关性显著增强。过去六个月，挖矿难度对比特币价格的beta系数升至0.62，表明更大比例的矿工现在对价格更敏感，网络对价格变化的调整速度也更快。

2026年一季度矿工创纪录抛售

面对现金短缺，上市矿工在2026年第一季度抛售了超过32,000枚BTC——超过了它们在整个2025年的总销量——以筹集运营资金。这是有记录以来最大的季度清算规模，甚至超过了2022年Terra-Luna崩盘期间的抛售。包括MARA Holdings、CleanSpark、Riot Platforms、Cango、Core Scientific和Bitdeer在内的主要挖矿公司都参与了抛售。仅Riot Platforms一家就在一季度以每枚比特币76,626美元的平均价格出售了3,778枚BTC，套现2.895亿美元。

挖矿盈利能力降至减半后新低

摩根大通引用的CoinShares数据显示，算力价格（Hashprice，即每日每单位算力的收入）在2025年第四季度约为36–38美元/PH/s/天，随后在2026年第一季度进一步跌至约29美元/PH/s/天，许多矿工已接近或低于盈亏平衡点，远低于减半前的水平。上市矿工生产一枚比特币的加权平均现金成本在2025年第四季度达到约79,995美元，这意味着许多矿工当时就在亏本挖矿。2025年底连续三次负向难度调整——自2022年7月以来首次出现此类情况——标志着矿工正在投降。

难度调整展望与"软底部"被击穿

摩根大通预计，随着难度降低，算力最终会反弹，这可能会在下一个调整周期推高挖矿难度。但该行警告，这会产生一个循环：更高的难度会再次推高生产成本，从而给边际矿工带来压力。报告将生产成本描述为比特币价格的"软底部"——但随着矿工投降并向市场抛售储备，这个底部正在不断被击穿。

一些高成本运营商已开始将其挖矿能力转向人工智能（AI）和高性能计算（HPC）工作负载，这一转变在缓解近期挖矿经济压力的同时，也让更高效的运营商得以抢占市场份额。

矿工偿付能力展望

摩根大通认为，只要比特币交易价格低于其生产成本，行业压力就将继续存在。如果BTC在2026年未能反弹至10万美元以上，高成本矿工将面临加速退出甚至破产的风险。拥有极低电力成本或已成功转向AI工作负载的运营商则有望存活下来，并可能主导未来的资本市场。